中东市场研究报告

本白皮书由全球支付服务商PayPal于2026年发布，定位为面向游戏出海企业的市场推广型行业报告，系统阐述了在游戏产业复合变现（应用内购买叠加端外Web Shop官方充值）趋势下，支付基础设施如何成为营收破局的关键引擎。报告目的在于帮助中国及全球游戏厂商理解跨境发行中的支付挑战，并展示PayPal在本地化、风控与转化提升方面的能力。背景上，随着游戏商业生态演进，玩家支付偏好日益多元，单纯依赖应用商店分发的收入模式已难以满足利润优化需求，搭建端外充值站点成为出海企业拓展营收的重要方向。 报告将游戏出海面临的支付挑战归纳为三大系统性难题。其一为全球化与本地化的平衡博弈：若仅支持国际信用卡，常因不符合新兴市场的本地支付习惯导致结账漏斗流失，且跨国结算与缺少本地品牌会引发玩家安全疑虑。其二为高频交易与订阅付费的体验重塑：面对高频道具购买或按赛季自动续费的通行证，若每次结账都需重复输入付款信息或经历复杂跳转，繁琐流程会破坏沉浸感、推高流失率。其三为欺诈与拒付的利润侵蚀：游戏行业属于盗刷与恶意拒付高发区，缺乏风控不仅造成直接财务流失，还可能引发卡组织高额罚金乃至支付通道受限。 在平台能力部分，报告披露PayPal触达超过4亿活跃账户、业务覆盖近200个市场，2025年总支付体量达1.79万亿美元；除国际信用卡外，可一站式接入各区域主流备选支付方式以消除前端弃单。订阅与保存付款结账功能助力实现95%回头客平均转化率，一次集成同时添加PayPal与Apple Pay可提升17%结账转化率。反欺诈方面依托机器学习驱动工具识别交易模式与异常行为，并提供自动化纠纷处理与符合条件的拒付保护。品牌信任数据显示，74%的PayPal用户更可能在支持PayPal的陌生网站购物，87%认为其值得信赖，71%认可其买家保护。 报告第二部分尽览五大游戏市场并给出支付偏好与赋能数据。美国为全球第二大游戏市场，玩家数量2.12亿、市场总量607亿美元，电商支付中电子钱包占32%、信用卡30%、借记卡20%；82%的美国消费者使用PayPal，大型企业结账转化率平均提升33%，信用卡欺诈率降低6个基点。英国市场总量87.6亿英镑、玩家3910万，电子钱包占35%，91%消费者使用PayPal、大型企业转化提升34%、欺诈率降低9个基点；近三分之二玩家愿为游戏付费，58%购买订阅服务。德国市场总量94亿欧元、玩家4980万，先买后付占23%、银行转账27%，93%消费者使用PayPal，中小企业结账转化率提升84%、退单率最高降低18个基点。墨西哥为年轻化移动端市场，玩家7600万、移动设备占比80%，90%的PayPal用户信任其数据安全，大型企业转化提升59%，50%用户曾因无PayPal而弃购。日本市场总量224亿美元、玩家1.1亿，信用卡占57%、电子钱包18%，67%的PayPal用户将PayPal列为日本跨境购物首选付款方式，41%曾因无法使用PayPal而取消交易。 在运营策略上，报告建议通过Twitch、Discord构建活跃玩家社群，并搭建官方Web Shop实现直接销售与信任背书，将更多购买意愿转化为成交。结论指出，游戏企业应结合各区域支付偏好与风控需求，构建更具弹性的增长模式。需注意的是，本报告由PayPal委托尼尔森等机构调研并制作，具有明显市场推广属性，其中转化提升、欺诈降低等数据均源自PayPal内部或受委托研究，引用时应结合独立来源交叉验证。整体来看，白皮书为游戏出海企业提供了支付本地化、风控与社群运营的一站式参考框架。

本报告为爱建证券于2026年8月20日发布的长鑫科技（688825.SH）公司深度报告，首次覆盖给予“买入”评级。长鑫科技是中国第一、全球第四大DRAM一体化供应商，2026Q1全球DRAM市场份额7.7%，依托合肥、北京两大12英寸晶圆产线实现DRAM全产业链自主可控，是国内唯一可大规模量产DRAM的企业，国产替代空间广阔。报告核心逻辑为“AI算力带动需求扩张、存储产业迎发展新机遇”与“对标全球龙头、产品技术持续突破”双线展开。背景方面，2026年7月27日公司登陆科创板（发行价8.66元/股），Apple被报道已启动长鑫DRAM产品测试并游说美国政府争取采购许可，资本端与客户端双重突破加速进口替代。股权与团队上，前五大股东合肥清辉集电21.67%、合肥长鑫集成11.71%、国家大基金二期8.73%、合肥集鑫8.37%、安徽投资集团7.91%；董事长朱一明创办兆易创新、CEO曹堪宇具海外DRAM研发经验，产业积淀深厚。公司产能自2020年24万片/年扩张至2025年273万片/年（CAGR 62.63%），产品涵盖LPDDR4X/5/5X与DDR4/5两大系列，LPDDR5X速率达10667Mbps、功耗较LPDDR5降低30%。财务端，2022年营收82.87亿元、亏损83.28亿元，2023年全球去库存周期亏损扩大至163.40亿元；2025年营收617.99亿元（同比+155.60%）、归母净利润18.75亿元实现扭亏；2026Q1营收508.00亿元（同比+719.13%）、归母净利润247.62亿元（同比+1688.30%），毛利率由2023年低点跃升至40.99%，盈利弹性充分释放；2022至2025年中国大陆区域营收占比由13.81%攀升至42.43%，本土市场成核心增长动力。行业层面，据Omdia数据2025年全球DRAM市场规模1505亿美元（2020至2025年CAGR 17.78%），2026Q1三星、SK hynix、美光、长鑫市占率分别为40.54%、29.63%、19.92%、7.71%，CR3超90%；AI服务器单台DRAM搭载量为通用服务器8至10倍，HBM开辟高端增量，2025年全球HBM市场350亿美元、2030年预计1300亿美元（CAGR 30.01%），2026Q1 SK hynix、Micron、Samsung的HBM份额分别为58%、21%、21%。存储价格上行贯穿2026全年，2026Q1普通DRAM合约价涨93%至98%，2026Q2预计再涨58%至63%，NAND Flash同期涨55%至60%；截至2026年8月11日DDR5 16Gb现货价51.93美元。技术端，公司实现G4工艺规模化量产并推进G5先进制程，已落地HBM2/HBM2E开发、规划2026年推出HBM3/HBM3E，但HBM2/HBM2E仅完成样品验证、HBM3/HBM3E处研发试制，较海外存代差；2026Q1海外三巨头单Gb均价1.02至1.24美元，公司服务器高溢价产品占比偏低，DDR5与HBM放量将带动ASP修复。营收拆分预计2026年LPDDR系列1632.01亿元（同比+300.95%，毛利率37.25%）、DDR系列1146.66亿元（同比+487.09%，毛利率41.89%）。政策与资本双向赋能：大基金一、二、三期注册资本约1387亿、2041亿、3440亿元，二期战略入股支撑产线扩建与高端研发，三期将AI相关芯片与算力芯片列为重点投资赛道；美国2019年将华为列入实体清单、2020年限制中芯国际、2022年10月EAR新规限制18nm及以下DRAM设备，公司仅以DUV多重曝光推进先进工艺，形成追赶约束。竞争格局上，2024至2025年公司毛利率上行35.41个百分点，提升幅度领先Micron、Samsung、SK hynix。盈利预测预计2026至2028年营收2796.17、4277.58、6077.16亿元，归母净利润1412.70、2413.40、3498.13亿元，对应EPS为2.11、3.61、5.23元，PE为27.25、15.95、11.00倍，相对海外可比公司（SK hynix 2026E PE 5.87倍、Micron 14.27倍、Samsung 6.08倍，均值8.74倍）存在阶段性成长溢价，随产能与规模效应释放将逐步消化。综合来看，公司处于国产存储从“可用”向“好用”跨越的关键阶段，AI算力自主可控与存储涨价周期为公司提供了量价齐升的历史性窗口；尽管在EUV设备受限、HBM高端产品代差等方面仍存约束，但依托大基金资本赋能、本土云厂商与终端厂商的国产替代刚需，以及G4、G5工艺的持续迭代，公司有望在服务器级DRAM与HBM领域逐步缩小与海外三巨头的差距。我们认为公司短期看涨价弹性、中期看产能释放、长期看高端产品结构优化，业绩与估值具备双重修复空间。风险提示包括工艺良率爬坡不及预期、行业周期波动、高端光刻机及设备出口管制、HBM量产与客户认证不及预期。

本报告为开源证券于2026年8月20日发布的公司深度报告，对三一重工（600031.SH）维持“买入”评级。公司作为我国工程机械行业龙头，挖掘机械国内销量连续15年蝉联冠军，混凝土机械市占率连续15年位居全球首位，大吨位起重机、旋挖钻机稳居国内第一，2026年位列全球工程机械制造商50强第6位。报告核心逻辑在于“国内与海外同频共振，行业迎来新一轮上行周期”叠加“全球化、低碳化、数智化三大战略构筑竞争壁垒”。背景方面，工程机械行业经历2021年二季度至2024年一季度的深度调整后，自2024年下半年逐步改善；政策端“十五五”规划纲要提出6方面109项重大工程，2026年拟发行超长期特别国债1.3万亿元、地方专项债4.4万亿元，全年“两重”项目清单安排超8000亿元，雅江水电站（约1.2万亿元）、平陆运河（近万亿元）、新藏铁路（约4000亿元）等超级工程陆续开工，基建资金底盘稳固；上一轮销售高峰设备进入8至10年更新窗口，2026至2028年有望迎来替换高峰；地产新开工面积较2019年高点下降74.13%，对行业负面影响持续减弱。公司业务结构看，2025年挖掘机械、混凝土机械、起重机械营收分别为345.44、157.38、155.63亿元，占比38.51%、17.55%、17.35%，毛利率分别34.24%、20.15%、28.96%；新能源产品销售额86.4亿元（同比+115%），电动搅拌车、电动起重机、电动泵车等核心品类市占率均居行业第一。财务方面，2025年营业总收入897亿元（同比+14.44%）、归母净利润84.08亿元（同比+41.18%），毛利率27.54%、净利率9.51%，经营活动现金净流量199.75亿元创历史新高；2026Q1营收241.47亿元、归母净利润24.81亿元，销售、管理、研发费用率分别7.15%、2.89%、5.61%。行业数据方面，2025年挖掘机销量23.5万台（同比+17%），其中国内11.9万台（同比+17.9%）、出口11.7万台（同比+16.1%）；2026H1挖机销量15.2万台（同比+26.4%），国内小挖占比77.32%；5月龙头企业率先发布涨价通知，挖机上调3%至5%，行业由价格竞争转向价值竞争。海外是核心增长极：2025年国际主营业务收入562.69亿元（同比+15.16%），海外收入占比62.73%，海外毛利率31.70%显著高于国内20.43%；非洲收入83.1亿元（同比+55.29%）增速最快，亚澳238.9亿元为基本盘，欧洲、美洲分别125亿、111.6亿元；公司产品覆盖150余国，建成37座灯塔工厂（全球重工行业唯一拥有两座WEF认证灯塔工厂），海外员工本地化率近70%，构建“7个国内总仓+5个海外区域中心仓+近千个海外配件仓库”物流网络，2026年智能海外维修助手累计使用超4.3万次。电动化趋势明确，2025年电动装载机销售29771台（同比+165.3%），国内渗透率超50%；2026H1新能源搅拌车电动化率超50%，三一市占率26.2%居首，行业CR4达73.5%；2026H1电动装载机国内渗透率57.5%。出口多品类协同，2026H1挖掘机出口7.33万台（同比+33.5%）、履带起重机出口占比75%，行业由单一挖机驱动转向多品类发力。数智化端，公司自研工业互联网平台覆盖23园区46工厂、连接1.8万台设备，昆山挖机工厂5G覆盖、视觉质检识别准确率99.5%，2025年智能制造降本7200万元；公司每年将销售收入5%以上投入研发，四次荣获国家科技进步奖。激励机制上，2020至2025年连续实施员工持股计划，2026年草案拟覆盖不超5420人、规模不超4.97亿元。盈利预测预计2026至2028年营收1036.26、1186.68、1348.00亿元，归母净利润105.33、130.23、159.87亿元，对应PE为16.6、13.5、11.0倍，估值较国内同行偏高但对标卡特彼勒36倍PE仍有提升空间。风险提示包括基建与地产投资不及预期、行业非理性竞争、海外贸易环境恶化、汇率波动、原材料与航运价格上涨及数智化转型不及预期。

本报告为国盛证券于2026年8月20日发布的TCL电子（01070.HK）首次覆盖深度报告，授予“买入”评级，核心围绕“出海份额提升与产品结构升级共振”“内销高端化”“联手Sony打开空间”三重维度拆解公司增长点。报告背景在于全球彩电行业进入Mini LED与大屏化结构性升级阶段，TCL电子作为TCL系下黑电资产，1993年推出首台电视、1999年港股上市，2018年集团资产重组后聚焦科技主业，2026年与索尼合资成立子公司并全资收购索尼马来西亚电视制造工厂，全球化与高端化布局进一步夯实。公司股权高度集中，创始人李东生通过多层架构间接掌控TCL电子54.54%控股权，2024年、2025年两期股权激励均大幅超额完成（首期较目标超额21%、二期超额56%），管理层与股东利益深度绑定。业务端，2025年公司收入1145.83亿港元（2024年为993.22亿港元），显示、互联网、创新业务占比分别为66.2%、2.71%、31.09%；其中互联网业务毛利率高达56.4%，为硬件赋能高毛利轻资产板块；2026年7月公司拟以56.1亿港元收购TCL空调51%股权（现金仅1.67亿港元，其余发行代价股份），补齐“全屋智能终端”产品矩阵，预计2026Q4交割。外销是核心驱动力：2025年全球彩电销额834亿美元、销量2.06亿台，Mini LED销量1272万台（同比+104%）、渗透率升至6.3%；TCL电子TV外销增速15.7%，北美市占率13%居第二。渠道结构显著优化，2025年北美亚马逊占比8%、沃尔玛30%、Bestbuy 35%、Costco 15%，相较2024年沃尔玛50%、BBY 25%明显向高利润专业渠道切换，推动北美ASP由265美元升至334美元；欧洲市占率11%（较2020年提升7pct），法国市占率12.8%（零售量第二）、波兰17.4%（第二），德、英份额提升空间大，欧洲TV均价487美元为全球最高、TCL欧洲ASP已达行业平均；新兴市场亚太市占率10.1%、中东非及拉美21.3%，Mini LED渗透率分别5%与5.2%仍有提升空间，亚太TCL均价较行业、三星分别差22%、54%。技术端，公司主推SQD-Mini LED路径，旗舰X11L峰值亮度达10000尼特、2万+分区，以QM8K对比三星QN90F在画质与性价比上占优，65英寸售价约998美元显著低于竞品。内销方面，2025年中国Mini LED渗透率25.6%、平均尺寸64.2英寸领先全球，TCL电子国内Mini LED份额32.8%排名第一，主品牌与雷鸟双品牌差异化定位，高端价格带市占率显著提升，26Q1主品牌线上ASP 4768元、线下6451元较2020年提升超95%。合作Sony方面，TCL支付37.8亿港元获合资公司51%股权（估值51.54亿港元，交易对价具性价比，PE仅4.73倍），预计2027年4月1日运营；Sony 2025年全球出货约410万台，在1500至2500、2500美元以上价格带份额14.4%、14.7%远高于TCL的4.9%、0.7%，但2024年TV业务净利率仅2.9%，TCL以供应链与渠道赋能，预计Sony净利率2026至2028年由0.5%提至3.5%、2028年利润有望达11.5亿元。财务预测显示，公司2026至2028年营收1284、1666、1867亿港元，归母净利润预计为30.16、38.34、46.72亿港元，同比增长20.9%、27.1%、21.9%，对应PE为13.2、10.4、8.5倍，ROE由13.6%提升至15.2%；2026H1业绩预告收入603至657亿港元（同比+10%至20%）、经调整归母净利润14.8至16.5亿港元（同比+40%至56%）。报告提示风险包括汇率与海运费用上涨、终端需求下行、测算误差、地缘政治及供应链风险。综合来看，公司凭借面板一体化优势与TCL、雷鸟双品牌矩阵，在全球Mini LED渗透加速的窗口期有望持续兑现份额与均价的双击；与Sony的合作不仅是渠道与品牌协同，更是研发、制造、销售全链条能力的对外输出，有望打开高端市场的长期利润空间。国内在国补透支后需求短期平淡，但Mini LED与大尺寸化趋势仍将支撑内销平均售价稳步上行。我们认为公司短期看出海扩张与Sony并表、中期看产品结构高端化、长期看AIoT全屋智能生态闭环，成长路径清晰且确定性较强。整体看，出海扩张、内销升级与Sony并表三重催化下，公司规模增长确定性与盈利提升空间清晰，投资逻辑具备扎实基本面支撑，首次覆盖给予买入评级。

华源证券于2026年8月19日发布精创电气（920035.BJ）北交所首次覆盖报告，归属机械设备下通用设备板块，给予增持评级。报告发布时公司收盘价23.45元，总市值16.28亿元，流通市值3.69亿元，总股本6942万股，资产负债率25.94%，每股净资产8.41元，一年内最高与最低价分别为66.23元与21.80元。报告的核心逻辑是冷链智能化属于高景气但低渗透的蓝海赛道，而精创电气是国内稀缺的冷链智能控制与监测记录龙头，叠加境外高附加值收入、募投扩产与半导体洁净室、储能、数据中心液冷等新赛道拓展，构成多元增长曲线。行业层面，报告引用Global Market Insights数据，2025年全球冷链物流市场规模约3823亿美元，预计从2026年的4291亿美元增长至2035年的1.37万亿美元，年复合增长率13.8%；按区域看2024年北美占比约39%、欧洲约29%。下游应用中生物医药与生鲜食品是两大核心场景，2025年全球医药物流市场规模878.8亿美元，预计2026年达949.0亿美元、2035年达1895.5亿美元，其中约61%的需求由冷链驱动；全球食品物流市场2025年价值1458亿美元，预计2035年增至3122亿美元。国内市场方面，截至2024年我国冷库总容量达2.53亿立方米、同比增长10.96%，2020至2024年复合增速9.34%，2025年或达2.78亿立方米；2024年冷藏车保有量49.50万辆、同比增长14.58%，销量62956辆、同比增长16.29%。渗透率是核心变量，据灼识咨询，目前我国冷库温度在线监控率低于30%、冷藏车温度在线监控率低于50%、门店冷柜在线监控率低于1%，智能控制器渗透空间显著。细分市场规模上，据QYResearch，2023年全球冷链温湿度控制市场销售额5.56亿美元、预计2030年达8.36亿美元、复合增速6.01%，中国市场由2019年0.8亿美元增至2023年0.93亿美元、预计2030年达1.31亿美元；2024年全球冷链监测市场销售额68.11亿美元、预计2030年达125.94亿美元、复合增速10.79%，中国2023年12.78亿美元、预计2030年36.03亿美元、复合增速15.95%；制冷暖通测试仪器2023年全球5.62亿美元、中国0.83亿美元，复合增速分别为5.70%与8.35%。竞争格局呈现国际龙头主导高端、本土企业突围中端的特征，2023年公司在中国境内冷链温湿度控制市场按销售额市占率13.13%位居全国第一、全球市占率4.64%，在境内冷链监测市场市占率0.67%、制冷暖通测试仪器境内市占率3.62%位列前五，主要竞争对手包括意大利卡乐CAREL、美国Sensitech、德国德图Testo、瑞士盛思睿Sensirion与意大利美控EVCO，报告并从温度测量范围、测量精度、网络制式、多源信号采集、传感器寿命、并发接入能力等维度做了逐项性能对标。基本面上，公司为国家级专精特新重点小巨人企业，主营冷链设备智能控制器、医药与食品冷链监测记录仪、制冷热泵检测仪表及环境颗粒物检测仪器，并提供物联网与云系统解决方案；2025年实现营收5.51亿元、同比增长10.42%，归母净利润5934万元、同比增长0.73%，2026年第一季度营收1.35亿元、同比增长25.81%，归母净利润1116万元、同比增长26.17%。分产品看，2025年冷链智能控制及监测记录类产品收入4.79亿元、占比87.02%、毛利率提升至45.31%；环境质量检测产品收入4960.67万元、占比9.01%、毛利率55.15%；冷链智能控制及监测记录服务收入1033万元、毛利率80.80%。2022至2025年公司整体毛利率由41.33%提升至47.08%，净利率由12.30%回落至10.78%，期间费用率由29.22%升至33.23%。客户结构较为分散，2025年前五大客户为Tempmate GmbH、武汉汉立制冷、星星冷链、睿同科技与HARBOR FREIGHT TOOLS USA，合计收入5011.81万元、占比仅9.10%，同时已进入松下、海尔、澳柯玛等制冷设备龙头供应链。研发方面，2025年研发费用4110.13万元、费用率提升至7.46%，研发人员168人、占员工比例23.76%，累计专利215项（含发明专利28项、海外专利58项），参与制定国家行业等标准38项，拥有国家级CNAS科研实验室与环境模拟实验室并可输出全球通用校准报告，自主设计行业首条一次性记录仪全自动生产线，智能制造中心建筑面积逾2.1万平方米、年产智能终端与AI仪表760余万台套。全球化是关键看点，公司在美国、英国、巴西、泰国设立子公司，在土耳其、沙特、阿联酋、埃及、越南、印度、墨西哥等设办事机构，业务覆盖全球120个国家和地区，在64个国家注册Elitech商标；2023至2025年境外收入由2.06亿元增至3.04亿元、占比由47.45%提升至55.20%，境外毛利率由49.34%升至55.06%，显著高于境内的37.25%，主要因境外定价更高且线上销售占比较大，其中南美市场2022至2024年保持50%以上增速，2024年巴西精创营收2246.17万元、同比增长81.79%。新增长曲线方面，公司围绕仪器仪表、温控系统、精创冷云三大板块协同，与上海复旦微电子合作开发带测温功能的双频RFID标签芯片以实现一物一码一温度，委托安徽大学研发基于VCSEL激光自混合原理的颗粒物测量系统，洁净室相关产品已应用于部分半导体企业、2025年该业务收入约100万元，并推进储能与数据中心液冷控制系统研发，目标从设备提供商向智能热管理解决方案提供商升级。募投项目投资总额1.79亿元、拟投入募集资金1.45亿元用于核心产线智能化升级改造与智能仪表研发中心及冷云平台建设，预计满产后新增产能50%、新增产量合计271万只。作为报告观点，华源证券预计2026至2028年营业收入分别为6.85亿、8.50亿、10.42亿元，同比增长24.43%、24.02%、22.58%，归母净利润0.74亿、0.94亿、1.19亿元，对应PE为22倍、17倍、14倍，ROE由11.91%提升至16.32%，选取雷赛智能、宏英智能、瑞德智能为可比公司。风险提示包括宏观经济波动导致下游冷链需求受抑、国际经营环境变动尤其是部分产品自2018年7月起被列入美国加征关税清单的关税转嫁风险，以及IC芯片、传感器等原材料价格波动风险。

该报告由线下零售监测服务商马上赢在2026中国食品产业供应链推介会暨第二届粉面产业高质量发展对接会上发布，主题为数读粉面行业发展趋势，核心目的是以线下真实动销数据刻画方便面、方便粉丝等粉面类目在2026年第二季度的竞争格局、结构变化与价格趋势。数据方法上，报告基于马上赢品牌CT服务，通过为零售商免费提供数字化软件、市场情报与供应链咨询换取门店商品档案与订单等POS数据，监测覆盖约30万在售品牌、超1000万商品条码、年订单笔数约60亿笔，默认覆盖26个省级行政区（不含内蒙古、青海、新疆、西藏、海南及港澳台），渠道业态划分为大卖场、大超市、小超市、便利店、食杂店五类，样本门店中小超市占42%、食杂店26%、便利店21%、大超市9%、大卖场2%，数据模型包括如来全量模型与150均衡模型，T加1采集、每月第五个工作日交付并可升级至周度；报告同时引用马上赢价格指数WPI，该指数基于当期与往期同时在售的10万个商品价格及权重，以费雪理想价格指数公式计算160个细分小类，以100为基准衡量同比价格变化。宏观品类层面，报告显示2026年第二季度快消品头部品类整体承压，TOP12品类中仅3个实现销售额同比增长，冲调品增幅最大约3.6%，速冻食品受空气炸锅周边带动增长，乳制品微增0.2%，而饮料下滑11.0%、酒类下滑11.8%、休闲零食下滑8.6%、方便速食下滑8.5%、调味品下滑5.9%，饮料、休闲零食与方便速食受折扣店冲击较为明显。在方便速食内部机会象限分析中，明星象限仅有海鲜罐头与午餐肉，潜力象限包含预制菜、自热火锅、方便米饭、方便米线等，TOP5品类均处于成熟象限，本期类目占比中位值0.84%、销售额同比中位值负7.28%；方便速食WPI受康师傅提价影响于2024年下半年突破100，2025年9月回落至100以下。方便面竞争格局方面，2026Q2康师傅份额40.3%位居第一并同比提升0.6个百分点，在25Q4实现份额同比转正；统一份额18.0%、同比增0.31个百分点，已连续5个季度同比增长；白象份额14.1%、同比下滑1.10个百分点，连续4个季度下滑；今麦郎份额8.4%、同比提升0.74个百分点且实现转正，为本季增幅最大；三养份额3.0%、连续9个季度同比增长；CR5由83.0%提升至83.8%。系列层面，康师傅增长由大汤王、火鸡面与BIG系列驱动，其中大汤王贡献最大；统一由茄皇番茄牛肉、汤达人猪骨豚骨与老坛酸菜驱动；今麦郎由拉面范、大金野、安徽板面、一袋半驱动；白象则受汤好喝系列拖累。口味结构上，2026Q2方便面CR10口味集中度69.7%，红烧牛肉味份额18.5%仍居首，老坛酸菜牛肉味9.6%、香辣牛肉味9.2%、火鸡面8.6%、猪骨豚骨7.4%，火鸡面、老坛酸菜牛肉味与鸡汤味为增长前三口味，火鸡面在华南与西南份额增幅超1个百分点，金汤肥牛味在六大区全部下滑。包装形态呈现向多包装迁移趋势，单包份额22.1%、同比下滑2.39个百分点，五连包份额28.1%、同比提升1.84个百分点，箱装袋与箱装桶亦分别提升0.53与0.61个百分点，头部集团单包份额全线下滑且康师傅降幅最大。价格带方面，袋面3元以上占比稳步提升至16.6%，2至2.5元价格带持续收缩，桶杯面中5至5.5元与5.5元以上等中高端价格带占比抬升，显示结构性升级；细分形态中大份量面2026Q2占比22.06%、在售商品数超1153个，康师傅大汤王份额增长2.84个百分点、BIG系列以49.9%仍居第一但同比下滑2.49个百分点；非油炸面占比升至3.34%、在售商品超1027个，今麦郎拉面范份额提升11.76个百分点、销售额同比增长77.6%，康师傅安徽板面超越今麦郎刀削宽面升至第三，刀削宽面销售额同比下滑超50%；粉面菜蛋占比2.91%，杨掌柜以52.8%排名第一并连续4个季度份额增长，今麦郎连续3个季度增长，白象与思圆份额下滑。方便粉丝板块中，螺蛳粉与酸辣粉销售额同比均下滑，螺蛳粉占比约63.3%、酸辣粉36.7%；微念集团整体份额微降0.1个百分点，但内部出现品牌替换，臭宝份额提升4.45个百分点并连续10个季度增长，李子柒下滑3.83个百分点并连续7个季度下滑，好欢螺份额提升2.42个百分点并以26.9%超越李子柒成为螺蛳粉第一品牌，同时在12个省份取得冠军；酸辣粉赛道食族人份额10.9%、同比下滑2.22个百分点且连续9个季度下滑，海底捞成为黑马、份额提升2.24个百分点并连续10个季度增长，在24个省份份额同比上升。价格趋势出现显著分化，螺蛳粉14元以上价格带占比由18.4%升至28.7%并连续十个季度扩张，高端化特征明确；酸辣粉10元以上价格带持续萎缩，5至6.5元主力价格带份额扩大至32.8%，消费重心向中端倾斜。整体来看，报告揭示粉面行业在总量承压背景下的存量竞争特征：头部集中度小幅提升、口味与包装结构快速迁移、细分赛道如非油炸面与大份量面成为增量来源、品牌更替速度加快，而不同子品类价格带走势分化意味着企业需要在渠道铺市、口味创新与价格带布局上做出差异化选择；风险方面主要包括折扣店渠道对传统商超动销的分流、部分品类销售额延续负增长以及依赖单一大单品或单一区域的品牌份额波动风险。

中信建投证券于2026年8月20日发布布鲁可（0325.HK）港股公司深度报告，归属文娱用品板块，维持买入评级。报告发布时公司股价77.00港元，总市值约191.92亿港元，总股本24925.09万股，流通H股24634.96万股，近三个月日均成交量103.63万股，第一大股东Next Bloks Limited持股44.39%，12个月最高与最低价分别为117.50港元与40.28港元。报告的核心命题在于回答两个问题：如何正确理解布鲁可多样尝试、快速迭代改进的产品策略，以及公司未来的成长点究竟来自何处。分析框架上，报告将公司的经营打法归因于创始人、董事长兼CEO朱伟松的游戏行业从业背景（曾任游族联合创始人、首席技术官），认为跨界者以现代游戏开发的尝试、验证、迭代思路进行供给侧创新，单个项目的成功或失败均属概率事件，关键是通过持续筛选找到市场空间广阔且适配自身核心能力的细分品类。基于这一框架，报告解释了2025年奥特曼IP系列收入下滑、女性向产品尝试低于预期与2026年积木车、16岁以上成人向产品、出海三条线同时开花之间的内在一致性，并指出公司早期以放大尺寸、全圆角设计、松紧度优化、科技感互动与质价比与乐高得宝形成差异化，2022年创新推出以骨肉皮体系（大量标准件加少量特征件）为基础的拼搭角色类玩具即积木人，实现拼搭乐趣、角色还原度与质价比的平衡。财务与经营数据方面，报告梳理公司收入由2021年3.30亿元增长至2025年29.13亿元，2021至2025年复合增速达72.4%；2026年上半年营收17.76亿元，同比增长32.7%，归母净利润3.87亿元，同比增长30.5%，经调整净利润4.01亿元，同比增长25.1%，调整项主要为以股份为基础的薪酬；上半年毛利率44.3%，同比下降4.1个百分点，经调整净利率22.6%，销售、行政、研发费用率分别为12.0%、3.6%、7.4%，所得税率10.2%。公司宣派中期股息每股0.3247港元，合计派息约8093万港元，分红比例18.1%，2026年以来累计回购金额1.14亿港元。收入结构上，16岁以上产品收入4.44亿元、同比增长123.4%、占比25.0%；9.9元价格带产品收入3.47亿元、同比增长61.0%、占比19.5%；积木车产品收入1.86亿元、占比10.4%；积木恐龙收入0.59亿元、占比3.3%；以29至59元拼搭角色类玩具为主的其他产品收入7.40亿元、同比下降20.0%。分IP看，变形金刚收入6.19亿元占比34.9%，奥特曼3.82亿元占比21.5%，假面骑士1.97亿元占比11.1%，前六大IP占比由去年同期88.8%降至77.6%，显示IP多元化推进；截至报告期末已签约IP共75个，商业化30个，自有IP两个，7月24日推出自有IP繁星集结，定位航天宇宙题材并强化机甲改装玩法。市场规模层面，报告引用欧睿数据，2025年全球玩具市场规模1032亿美元、同比增长7.6%，中国市场1037亿元、增长13.1%，美国市场299亿美元、增长2.6%，日本市场8643亿日元、增长4.1%；载具类玩具为按形态划分的全球第二大细分市场，2023年规模967亿元、占比12.5%，其中拼搭载具类2023年规模442亿元、2019至2023年复合增速27.0%。竞争格局上，2025年全球模型车玩具市场美泰份额43.3%，美泰、多美、孩之宝合计54.1%，美国市场美泰市占率72.3%、日本市场多美60.5%；美泰载具业务2025年毛账单收入19.95亿美元，其中风火轮17.50亿美元。报告认为布鲁可卡位高质价比积木小车的空白市场形成差异化竞争，已推出变形金刚、奥特曼、蝙蝠侠等IP小车，覆盖C系列19.9元、E系列39元、CT系列59元三个价格带，后续储备速度与激情、赛博朋克2077、福特及自有IP，新品类爬坡期毛利率约30%，稳态有望回升至45%左右。出海方面，2025年海外收入3.19亿元、同比增长396.6%，2026年上半年海外收入3.66亿元、增长228.4%、占比20.6%，其中美洲1.98亿元增长349.0%、亚洲（除中国）1.21亿元增长111.1%、其他地区0.48亿元增长364.7%，美国与印尼为海外收入最高的两个国家；公司已开设官网独立站并进驻沃尔玛、亚马逊、塔吉特等主流渠道，通过线下专业展会、影视热点联动、垂类KOL合作、六大海外社媒运营、Blokees官方APP与BFC创作比赛等玩家社群深耕方式推进品牌营销，在海外成年模玩粉丝群体中率先突破，海外吊牌价普遍为国内同款的1.5至2倍。趋势判断上，报告参考Circana数据估算美国成年人自用玩具年销售额约90亿美元、占美国玩具零售额25%至30%，万代FY26.3玩具业务收入6739亿日元、其中万代魂约2366亿日元占比35%以上，乐高成人产品线占比估计30%以上，据此认为国内Kidult消费兴起使16岁以上赛道大有可为，公司该部分收入占比有望升至40%以上，稳态毛利率约50%。中长期情景推演中，若公司全人群、全价位、全球化战略顺利推进并保持25%至30%的年复合增速，收入或可展望百亿级别，国内与海外各贡献约50亿元，积木人、积木车与其他品类分别贡献50亿、30亿与20亿元，净利率维持20%以上对应净利润20亿元以上。作为报告观点，中信建投预计2026至2028年营业收入分别为37.9亿、48.7亿、61.9亿元，同比增长30.2%、28.5%、26.9%，经调整归母净利润8.7亿、11.2亿、14.3亿元，同比增长28.9%、29.1%、27.1%，对应PE分别为18.9倍、14.6倍、11.5倍。风险方面，报告提示国内小学生数量下降影响超预期、IP授权续期风险、渠道拓展与管理风险、玩具流行趋势变动风险以及利润率下滑风险，并指出品牌与品类绑定度、海外专卖店体系相较乐高全球超1100家门店仍有明显差距，需持续跟踪渠道动销、用户搜索热度、评分口碑与APP粉丝规模等验证指标。

本报告为华西证券发布的RAS赛道行业深度研究，给予“推荐”评级。报告以“从不可成药到泛靶点突破，胰腺癌最大蓝海赛道迎来兑现期”为核心判断，系统梳理了RAS这一最经典肿瘤靶点历经数十年攻坚后的技术突破、市场空间与竞争格局，是一份聚焦创新药前沿赛道的产业研判，对理解肿瘤靶向治疗演进与投资机会具有较高参考价值。 靶点背景方面，RAS（主要是KRAS、NRAS、HRAS）是人类肿瘤中突变最频繁的癌基因之一，长期因蛋白表面缺乏明显结合口袋而被誉为“不可成药”靶点。报告回顾了从共价抑制剂发现到多代技术迭代的历程，指出RAS靶向已从理论禁区走向临床兑现，成为创新药领域最具代表性的突破范例。这一突破的意义不仅在于单个药物的商业化，更在于它打破了“某些靶点天然不可成药”的既定认知，为后续一批曾被判定为难治的靶点（如MYC、TP53等）的研究提供了方法论信心与范式参考，具有超出RAS本身的行业辐射价值。 技术路线是报告的主线。报告将RAS靶向药物归纳为四代演进：第一代G12C抑制剂已趋成熟并获批上市，验证了靶点成药性；第二代G12D抑制剂靶向胰腺癌、结直肠癌等高发突变，成为当前最具临床与商业价值的攻坚方向；第三代及Pan-RAS（泛RAS）抑制剂则试图覆盖更多突变亚型，实现“泛靶点突破”，拓宽可治疗人群。报告强调，G12D因在胰腺癌中突变率极高，是真正的蓝海核心。 流行病学数据支撑了赛道价值。KRAS突变覆盖约20%—30%的实体瘤，而胰腺癌中约80%—90%携带KRAS突变，患者基数庞大且现有疗法匮乏、预后极差，存在巨大的未满足临床需求，使RAS靶向药物具备高确定性的商业回报与临床意义。 市场规模预测方面，报告测算G12C全球市场由2024年的约4.9亿美元增长至2033年的约34.9亿美元，年复合增速显著；G12D全球市场到2033年有望达到约12亿美元，作为尚处早期兑现阶段的细分赛道，增长弹性突出，是创新药投资中确定性较高的方向之一。 临床数据是报告说服力的关键。报告以二线及以上转移性胰腺癌（mPDAC）临床数据表为支撑，重点分析了Revolution Medicines的Daraxonrasib（原RMC-6236）在三线胰腺癌治疗中显著降低死亡风险约60%的亮眼结果，验证了RAS通路抑制在难治癌种中的突破性疗效，为赛道兑现提供了坚实证据。 竞争格局与受益标的部分，报告梳理了国内外布局RAS赛道的企业，指出劲方医药、加科思、恒瑞医药等国内创新药企在G12C/G12D/Pan-RAS方向均有管线推进，伴随国产创新药出海与license-out加速，相关标的具备研发兑现与估值重估机会。报告还提示，RAS赛道的竞争已从单一药物比拼升级为“靶点广度+联合用药+适应症拓展”的综合较量：G12C赛道率先商业化后，后续玩家需在G12D、Pan-RAS及与免疫、化疗的联用方案上建立差异化；胰腺癌、结直肠癌等难治瘤种一旦获批，将打开数十亿美元级市场，先行者有望占据有利身位，形成显著的先发壁垒。 风险提示涵盖临床失败、竞争格局恶化、商业化不及预期及医保谈判降价等。总体而言，报告认为RAS赛道正从“不可成药”神话走向“泛靶点突破”现实，胰腺癌作为最大蓝海已迎来兑现拐点，是创新药板块中值得重点跟踪的高景气赛道。

本报告为信达证券发布的跨境电商行业深度研究，以“拆解希音国际招股书，关注跨境品牌势力崛起”为主线，通过剖析希音（SHEIN）这一跨境快时尚龙头的商业模式与财务表现，研判中国跨境电商从“卖货出海”迈向“品牌出海”的结构性机会，是把握跨境电商投资脉络的重要参考。 市场规模层面，报告引用全球时尚市场数据，指出2025年全球时尚市场规模约1.737万亿美元，线上化与快时尚渗透率持续提升；与此同时，我国跨境电商进出口规模达到2.84万亿元人民币，同比增长4.8%，在外贸中的比重稳步抬升，行业仍处扩张通道，长期成长性清晰。报告还强调，跨境电商的结构正在从“铺货型白牌”向“品牌型出海”迁移，具备产品力与渠道力的中国品牌有望在海外消费市场建立心智，逐步摆脱单一的价格竞争，进入更高附加值的增长区间，这一结构性变化是本报告投资逻辑的核心支点。 招股书拆解是报告的核心。希音国际2025年实现营业收入约418.5亿美元，过去数年营收复合增长率（CAGR）约14.2%，活跃用户达到2.81亿，展现出较强的规模壁垒与用户黏性。报告通过财务数据揭示了希音“高频上新、极致性价比、全球直达”的商业模型已跑通规模化盈利，验证了柔性快反模式在全球市场的生命力。 模式创新方面，报告重点解析了希音独创的LATR（Large-scale Automated Small-batch Test-and-Reorder，大规模自动化小单快反）模式：以极小批量快速上款测试市场反馈，依据实时销售数据自动追加爆款、淘汰滞销款，将传统服装行业“大而全备货”转化为“小步快跑、以销定产”的柔性范式。这一模式在专门章节配以图示，凸显其数据驱动与反脆弱特征，是公司区别于传统快时尚品牌的核心能力。 供应链能力是LATR落地的底座。报告强调希音依托珠三角服装产业带，构建了数字化中台连接海量供应商，实现打样、排产、质控、物流的全链路协同，将新品从设计到上架的周期压缩至极短，形成竞争对手难以复制的柔性供应链护城河，也体现了中国制造业的数字化升级成果。 竞争格局部分，报告横向对比了亚马逊、Temu、TikTok Shop与SHEIN四类平台：亚马逊主打成熟电商基础设施，Temu以全托管低价快速扩张，TikTok Shop借内容流量切入，而希音则以自有品牌+柔性供应链占据快时尚心智。报告认为，平台差异化竞争将推动“跨境品牌势力”整体崛起，品牌化企业有望获得更高溢价。 投资逻辑上，报告提示关注具备品牌化能力、柔性供应链与本地化运营的中国跨境企业，认为品牌出海相较单纯铺货具备更高估值溢价与抗风险能力，是行业演进的主流方向。报告进一步指出，跨境品牌势力的崛起建立在三重能力之上：一是以数字化中台驱动的需求洞察与快速反应能力，二是依托中国完备制造体系形成的成本与时效优势，三是面向海外市场的合规、物流与本地化运营能力。具备这三重能力的企业，有望在平台流量红利之外构建独立品牌资产，从而获得更可持续的增长与更优的资本市场定价。 风险提示涵盖海外监管与关税政策、地缘政治、汇率波动、平台合规及行业竞争加剧等。总体而言，报告看好跨境品牌势力崛起趋势，希音招股书印证了中国供应链+数字化能力出海的全球竞争力，跨境电商赛道仍具长期配置价值。

本白皮书由MiniUnit（信传量元）发布，聚焦“面向复杂知识的可信AI原生工作空间”这一前沿命题，系统性提出了其旗舰产品Changé（嫦娥）可信AI原生工作空间的方法论、架构与生态构想，是面向企业知识密集型工作场景的一份产品与技术白皮书，对理解企业级AI从工具走向工作空间的演进方向具有较高参考价值。 报告开篇直指当前知识工作者在处理复杂任务时普遍面临的“四大断点”：无数据源（知识分散、缺乏统一可信来源）、无过程（AI生成结果不可追溯、难以审计）、无沉淀（工作成果无法结构化复用）、无协作（人机之间、人与团队之间协同断层）。这四大断点导致AI在严肃知识工作场景中“只能辅助、难以托付”，极大限制了生产力的真正释放与组织知识的积累。 针对上述问题，白皮书提出“可信AI原生工作空间”的核心理念，强调AI不应仅是外挂工具，而应原生嵌入工作空间，使数据、过程、知识与协同一体化运行。报告进一步给出“六项核心主张”，涵盖可信优先、过程可视、知识沉淀、人机协同、安全可控与生态开放等设计原则，明确了产品构建的价值锚点与差异化定位。这六项主张并非孤立的功能罗列，而是围绕“让AI产出可被审计、可被信任”这一根本目标形成的有机整体，使工作空间在提升效率的同时守住合规与安全的底线。 在“可信”这一关键词上，白皮书创新性地提出“信任链路”概念，将复杂知识工作从原始数据到最终决策的链条拆解为七个环节，并在每一环节嵌入溯源、验证、权限与审计机制，确保AI产出可解释、可复核、可追责。这一设计直击企业对AI“幻觉”“数据泄密”“不可控”的核心顾虑，是白皮书最具方法论价值的部分。 生态层面，报告区分了“空间生态”与“技能生态”：空间生态强调多角色、多任务在工作空间内的有机组织与协同；技能生态则指可插拔的领域技能与Agent能力，使工作空间随业务需要持续扩展。白皮书以专门章节图示了多主体协作与能力编排的形态，展现平台的开放性与延展性。 技术架构上，报告披露了“七层架构”，自上而下涵盖交互层、智能体层、知识层、数据层、模型层、安全层与基础设施层，层层解耦又相互支撑，既保证灵活接入多种大模型，又通过统一治理保障企业级安全合规，解决了企业落地AI时的集成与管控难题。 在应用落地部分，白皮书列举了研发、咨询、投研、法务、运营等典型知识密集型场景，说明工作空间如何通过可信链路提升复杂任务的完成质量与效率，并给出分阶段落地路径，增强了实践指导性。例如，在研发场景中，工作空间可汇聚文献、实验数据与代码，将推导过程完整留痕，使结论可复核；在投研场景中，可将数据采集、模型测算与报告生成串联为可信流水线，降低人为失误与信息孤岛。这种以过程为中心的范式，正是其区别于通用聊天机器人之处。 总体而言，本白皮书勾勒出企业AI从“单点对话工具”迈向“可信原生工作空间”的演进方向，主张以信任与过程为核心重构知识工作流，为知识型组织构建可审计、可沉淀、可协作的AI基础设施提供了系统性参考框架，对企业智能化转型具有启发意义。

本报告是长江证券发布的港股公司深度研究报告，对国内首家互联网保险公司众安在线（6060.HK）进行首次覆盖，给予"买入"评级，报告基准日为2026年8月18日，当日收盘价收于10.49港元。报告由分析师刘义、谢宇尘、戴永飞共同撰写，研究目的在于系统拆解众安在线自2013年由蚂蚁集团、平安保险、腾讯三方联合设立以来的经营质地、商业模式演进与未来成长逻辑，为投资者理解互联网保险赛道提供全景式参考。从行业背景看，财险行业在2026年上半年保费收入同比微降0.8%，但业务结构出现标志性变化，非车险占比首次突破50%，健康险保费同比大幅增长15.2%，老三家（人保财险、平安财险、太保财险）2025年综合成本率降至97.3%，同比下降1.3个百分点，显示行业盈利中枢在报行合一等政策推动下持续修复。在研究方法上，报告采用分部利润拆解与综合成本率结构对比，并基于PB-ROE框架对财险公司进行估值，同时给出悲观情形的盈利敏感性分析，以评估关键假设偏差对结论的影响。 关键发现方面，众安在线股权结构在2026年显著优化：创始人欧亚平通过加德信在二级市场持续增持，5月持股比例升至11.94%成为第一大股东，7月进一步升至12.73%，创始团队主导有望增强公司战略定力和管理效率。公司经营层面，2025年总保费收入357.3亿元，同比增长6.9%，测算市场份额为2.4%；综合成本率95.8%，明显优于老三家的97.6%、96.8%、97.5%，其主要优势来自更低的赔付率，但费用率因线上获客依赖第三方导流而高于传统险企。从三大业务板块看，保险、科技、银行2025年分部净利润分别为16.8亿元、0.5亿元、0.1亿元，科技与银行历经前期高投入后均已实现微利，对应ROE为7.5%、5.5%、0.6%，保险仍是核心利润支撑。 按四大生态划分，健康、数字生活、消费金融、汽车保费占比分别为35.5%、44.7%、12.1%、7.7%，综合成本率分别为92.1%、99.9%、97.0%、93.1%，其中健康生态贡献承保盈利占比高达67.9%，是公司最稳定的利润支柱。健康险2025年保费126.8亿元，同比增长22.7%，核心产品尊享e生、众民保分别实现保费83.4亿元（+78.9%）、21.7亿元（+456.1%），年被保用户达2934万人，人均保费613元（+25.1%）。健康生态综合成本率92.1%，同比下降3.6个百分点，费用率降至50.0%（-6.7pct），改善主要得益于深化One AI战略、健康险实现99%自动核保。自营渠道保费75.6亿元，占比21.1%，众安保险APP月活113万居行业第10，自营付费用户人均保单1.9个，中长期有利于沉淀存量客户并降低渠道费用。 数字生活生态保费159.7亿元，同比微降1.4%，其中电商、航旅、宠物、其他分别收入65.7亿、28.3亿、13.0亿、52.7亿元，宠物险同比高增88.2%，创新业务渗透率提升空间较大。汽车生态保费27.6亿元，同比增长34.6%，承保盈利1.63亿元（+52.7%），综合成本率93.1%（-1.1pct），新能源车险保费爆发式增长206.2%、占比28.3%，成为核心增长引擎，且自上海、浙江启动交强险与商业车险独立经营。消费金融保费43.2亿元，同比降10.6%，受顺周期与主动压降影响承保盈利1.4亿元（-67.9%），综合成本率97.0%（+6.9pct），公司基于风控考量主动收缩规模。 投资端2025年末资产规模403.0亿元，债券类占70.1%、股票和基金占9.0%、长期股权投资占14.2%，净投资收益率1.7%、总投资收益率5.3%，权益配置比例较同业偏低、提升空间较大。ZA Bank作为香港首批数字银行，2025年收入8.92亿港元（+62.7%），净息差2.69%，客户存款222.5亿港元，首次扭亏实现净利润0.2亿港元，向综合金融服务平台演进。科技分部2025年净利0.5亿元，One AI核心引擎"众有灵犀"落地，AI在六大场景应用使产品开发提速400%、营销素材效率提升95%、健康险超50%案件自动审核、车险AI定损最快116秒，技术对外商业化亦通过Peak3（Graphene、Fusion）输出海外。 盈利预测显示，2026至2027年归母净利润分别为14.1亿元、15.6亿元，对应PB为0.55倍、0.50倍，估值处于历史低位。报告观点指出，在财险报行合一持续落地与医保支付改革背景下，众安作为互联网保险龙头的特色化优势有望强化。主要风险包括互联网财险竞争加剧、监管政策收紧、资本市场震荡拖累投资端，以及盈利假设不及预期（悲观情形下保险服务收入增速或降至-20%，拖累承保利润）。整体而言，众安在线凭借健康生态的稳健盈利、AI驱动的费用优化、新消费场景创新及银行科技板块的扭亏，展现出穿越周期的成长性。

本报告为天风证券于2026年8月20日发布的福晶科技（002222）首次覆盖报告，所属行业为电子及光学光电子，署名分析师包括王奕红、李双亮、余芳沁、曾庆亮、唐海清，六个月评级为增持（首次评级），报告发布时当前股价61.98元，A股总市值约291.46亿元，一年内股价最高与最低分别为124.60元与39.99元。报告核心逻辑是福晶科技作为全球光学晶体龙头，将同时受益于AI算力驱动的光通信升级、稀土出口管制背景下法拉第旋片的供需缺口扩大以及OCS光交换机走向规模化商用带来的晶体与器件需求增量。 公司基本面方面，福晶科技1990年由中国科学院福建物质结构研究所全资设立，2006年整体变更为股份公司，2008年在深圳证券交易所上市。物构所持股18.6%为第一大股东及实际控制人，控制权长期稳定，香港中央结算持股5.7%。全球应用最广泛的非线性光学晶体中，低温相偏硼酸钡（BBO）与三硼酸锂（LBO）由物构所在20世纪80年代发明，相关专利于2001年转移至福晶科技，公司现已是全球规模最大的LBO、BBO晶体及其元器件生产企业，市场占有率全球第一，同时也是Nd:YVO4晶体、精密光学元件、高功率光隔离器、声光及电光器件的龙头厂商，是业内极少数能提供晶体加光学元件加激光器件一站式光电服务的供应商。财务表现上，2024年营业收入8.76亿元、同比增长12.0%，2025年营业收入11.58亿元、同比增长32.2%，归母净利润2.79亿元、同比增长27.3%，2026年一季度收入与利润增速均超30%。毛利率长期保持在50%以上，2025年为51.2%，销售净利率27.3%，研发费用率9.2%。业务结构上，2025年精密光学元件、非线性光学晶体元器件、激光器件、激光晶体元器件分别占营业收入39.3%、23.0%、17.6%、17.4%，其中非线性晶体与激光晶体毛利率分别为74.0%和61.3%。成本端人工与原材料合计占比超六成，前五大供应商采购占比23.7%、前五大客户销售占比28.3%，单一供应商与客户占比均未超过10%，客户涵盖大族激光、锐科激光、英诺激光以及Coherent、Trumpf、Spectra-Physics、Lumentum等国内外主流激光器厂商。子公司至期光子聚焦纳米及亚纳米精度超精密光学元件与复杂光机组件，2025年实现收入约1.67亿元、同比增长119.8%，净利润4005.9万元，成功扭亏为盈，成为新增长点。 行业层面，报告系统梳理了激光晶体、非线性晶体、磁光晶体、双折射晶体四类光学晶体的工作原理与应用。据360research数据，非线性光学晶体约占光学晶体市场60%，激光晶体约占25%；下游应用中激光领域占比超过40%，光通信为第二大细分市场、约占总需求12%；全球光学晶体市场规模预计从2026年775亿美元增长至2035年2215亿美元，复合年增长率12.4%，2025年竞争格局中福晶科技以20%份额位居第一，英国G&H以18%位居第二，CR2达38%。激光器市场方面，中国激光器市场规模由2020年751亿元增至2025年1450亿元、复合增速约14%，2026年预计超1500亿元；全球工业激光器市场2025年规模239亿美元、亚太占49.0%，预计2034年增至700.2亿美元；全球超快激光器市场2025年为9.36亿美元。光通信方面，报告指出头部大模型公司日均token消耗从千亿级跃升至十万亿级，算力扩张推动数据中心互连速率向400G、800G乃至1.6T演进，全球光模块市场从2023年864亿元增至2025年1674亿元，预计2026年达2016亿元，光学晶体作为WSS衍射光栅、偏振分束器、波片、YVO4晶体等核心元件供应环节直接受益。 两条核心增量逻辑是报告的差异化观点。第一是法拉第旋片。法拉第旋转片是光隔离器与光环形器实现磁光效应的关键组件，需在取代钆镓石榴石（SGGG）衬底上通过液相外延生长制备，过程依赖钐、钆、铽、镝等稀土材料。我国自2026年1月1日起对包括稀土在内的43种货物实施出口许可证管理，并将稀土产品及相关技术纳入两用物项管制目录。受此影响，日本Granopt自2026年1月起逐步削减法拉第旋片生产，Coherent已于2025年停止旋磁片外销，而两家企业合计占据全球约80%产能，据光纤在线预测全球市场缺口将扩至30%以上。福晶科技自2016年起开发TSAG磁光晶体生长工艺，已实现大尺寸TSAG晶体元件及高功率TSAG隔离器的稳定批量供应，其TSAG晶体维尔德常数较传统TGG高出20%至30%，法拉第旋光片产品已通过部分客户认证并实现供货，并在开发KTF、CeF3等新一代磁光晶体。第二是OCS光交换机。OFC2026上谷歌展示两代自研OCS在TPU集群的规模化应用，英伟达介绍Feynman架构与OCS结合方案并计划2028年实现芯片集成OCS，标志OCS从实验室走向规模化商用；数字液晶OCS通过双折射晶体光楔实现光路交换，福晶科技是世界上最早开展Nd:YVO4晶体生长研究并批量生产的企业之一，配备一百多台单晶炉专门生长该晶体，为市场最大供应商，可提供最大至35毫米乘50毫米规格的块状YVO4晶体及光纤隔离器、光环形器、波长复用器用楔角片。报告同时强调晶体生长受铱金坩埚供给（全球原生矿产量仅7.2至7.7吨）、大额资产投入与抛光技工培养需一至三年等因素制约，公司具备显著先发优势与工艺护城河。 盈利预测方面，报告观点预计2026至2028年精密光学元件收入增速55%、52%、50%，非线性光学晶体元器件增速均为15%，激光器件增速30%、28%、25%，激光晶体元器件增速35%、33%、33%，对应营业收入15.83亿元、21.63亿元、29.60亿元，同比增长约36.7%、36.7%、36.8%，归母净利润3.9亿元、5.5亿元、7.4亿元，对应市盈率75.35倍、53.22倍、39.46倍。基于公司全球竞争优势及AI浪潮下国产器件渗透率提升趋势，报告首次覆盖给予增持评级。风险提示包括下游需求不及预期、公司扩产不及预期、市场份额提升不及预期、毛利率提升不及预期、科技板块估值波动以及近期股价波动幅度较大等。

本报告为TD产业联盟（北京电信技术发展产业协会）市场研究系列成果《5G/6G产业和市场发展报告》2026年第二季度期，从网络、芯片与终端、政策与应用三大板块系统跟踪全球及中国5G向5G-Advanced演进、6G标准化启动过程中的产业进展与市场数据，数据来源包括GSA、TDIA自有统计、工业和信息化部、IDC以及经合组织等公开渠道，是观察通信产业季度节奏的量化参考资料。 在网络与标准化方面，报告指出2026年是全球6G标准定型元年。3GPP R19版本已在二季度冻结，工作组不再新增功能，重点优化端到端网络AI与机器学习、全频段通感一体、非地面网络卫星增强、工业低时延RedCap以及无源物联组网等核心特性，全球已有45家运营商基于R19完成5G-A商用试点。R20作为5G-Advanced向6G过渡的关键版本与最后一个5G-A标准版本，同时承载6G前期研究但不输出正式6G规范，截至二季度已完成第一阶段服务需求研究与约80%系统架构规范工作，预计2027年6月实现全部功能冻结。正式6G规范自R21开始，2026年6月新加坡第112届3GPP全体会议敲定6G时间表，R21制定周期为2027年3月至2029年3月，分Stage-1需求冻结、Stage-2架构冻结、Stage-3协议细节冻结三阶段推进，最终于2029年3月完成接口定义冻结。ITU方面明确候选技术提交窗口为2027年2月至2029年2月，2030年确定全球统一IMT-2030标准；WP5D会议已完成IMT-2030评估方法论与提交指南定稿。国内进展上，中国移动牵头的《6G场景和技术需求报告》TR38.914正式结项，成为3GPP RAN第一个完整6G需求报告；我国已完成6G第一阶段技术试验、累计突破300多项关键核心技术，2026年1月启动第二阶段试验并将持续至2027年底，2026年5月工业和信息化部向IMT-2030推进组批复6GHz频段6G试验频率使用许可。 市场数据方面，截至2026年二季度末，全球累计有145个国家和地区的398家运营商推出基于3GPP标准的商用5G网络，季度新增6个；5G SA商用网络达102张，覆盖47个国家和地区；全球188个国家和地区的647家运营商正在或计划投资5G，其中181家投资5G SA、占比约28%。全球5G基站部署总量达739.1万个、同比增长9.1%、季度新增14.5万个，增速逐步放缓；东亚地区规模最大，累计565.2万个，其中中国建成510.2万个、占全球约69%，季度新增14.4万个，地级市区与县城城区已实现5G全覆盖。运营商层面，中国移动建成5G基站286.5万个、占全国56.1%，5G-A网络覆盖全国超330个城市；中国电信与中国联通共建共享超180万站、占比35.28%，实现全国乡镇以上区域连续覆盖；中国广电与移动共建700MHz宏基站约74.2万站。用户方面，全球5G用户达29.72亿，中国5G用户12.88亿，二季度净增3400万户，占全国移动用户69.9%、占全球5G用户43.34%，其中移动6.84亿、电信3.23亿、联通2.48亿、广电0.33亿。RedCap已进入规模商用阶段，全国支持RedCap的5G基站超142万站、覆盖330多个城市，中国移动建成规模最大商用网络（超81万站），中国联通与中国电信在17个省份实现连续覆盖、累计超62万站，重点落地矿山、电力、仓储等场景。 芯片与终端环节，截至二季度全球累计发布5G基带芯片30款，来自高通、联发科、三星、海思、紫光展锐五家厂商，其中高通17款、占比56.7%；高通2026年3月推出的X105调制解调器采用6纳米射频收发器，功耗较前代降低最高30%，毫米波下行峰值14.8Gbps，是行业首款面向R19就绪的调制解调器。全球5G SoC累计发布151款，联发科67款、高通43款居前，二季度联发科发布天玑8550、天玑6500、天玑7450与7450X四款，华为首发麒麟9030S（中芯国际N+2工艺、等效7纳米）。工艺分布上4nm款型最多达56款、占比37.1%，6nm 33款，7nm、5nm、3nm分别为29、17、9款，3nm处于快速渗透阶段。终端生态方面，全球发布5G终端的厂商增至821家，其中非手机终端厂商706家、单季新增29家；全球5G终端累计5416款，非手机终端3015款、占比55.7%，CPE与Mifi类831款、模组565款、工业级CPE与网关486款、车用模组269款、卫星终端84款。我国累计有576家厂商的2754款终端获得进网许可，其中智能手机1292款、无线数据终端1177款、车载终端200款、卫星移动终端85款。手机市场承压，受存储芯片供应紧张与内存成本上涨影响，2026年二季度全球智能手机出货2.775亿部、同比下降6.7%，连续两个季度同比下滑，呈现高端抗风险、大众价位承压的两极分化：三星出货6270万部、同比增长8.1%、份额22.6%居首，苹果5580万部、同比增长15.3%、份额20.1%，小米、OPPO、vivo分别同比下降26.3%、17.5%、19.4%；国内二季度智能手机出货7252万部，5G手机约6716万部、占比约92.6%，华为以22.6%份额领跑，苹果份额18.1%且出货同比增长24.4%。 政策与应用方面，我国累计发布与5G/6G直接相关的国家级政策33项、省级政策超192项。2026年6月工信部办公厅发布《关于组织开展6G创新发展部省协同试点专项行动的通知》，提出到2029年形成一批自主创新6G技术方案；同月印发《人工智能加信息通信创新发展实施意见（2026至2028年）》，提出到2028年形成30个以上高价值典型场景、城域算力1毫秒时延圈覆盖率不低于75%。地方层面，湖北省2026年7月发布加快6G产业发展的若干措施，梳理37项重点任务，目标2030年产业规模进入全国第一梯队。全球89个国家和地区至少1995个机构部署LTE或5G专网，其中5G专网959个、同比提升20.7%，制造业最活跃达402个，美国、德国、英国、日本、韩国专网数量领先。我国5G应用已覆盖97个国民经济大类中的91个，应用案例超18.5万个，5G物联网终端连接数超1.12亿个、同比增长32.6%；5G加工业互联网在建项目超2.5万个，已建成5G工厂4000个、高水平700余家、国家级标杆100家，标杆工厂平均产品质量提升20.5%、运营成本下降18.4%、整体产能提升24.7%。整体来看，报告呈现出5G进入深度覆盖与能力迭代阶段、6G标准化时间表明确、终端生态由手机向行业专用设备扩散的产业态势，同时提示智能手机出货下行与元器件成本上行带来的短期压力。

国泰海通证券于二零二六年八月二十日发布《玻璃基板行业深度报告：显示产业力量迁移，向先进封装进发》，给予行业“增持”评级。报告指出，玻璃基板是一场显示产业力量向先进封装进发的深刻迁移，本质是显示面板制造与半导体玻璃基封装在工艺底层逻辑上的生态耦合，也是人工智能算力需求倒逼封装材料变革背景下，大陆与台湾地区显示产业链寻求第二成长曲线的战略机遇。 背景上，后摩尔时代先进封装成为算力提升核心路径，传统基板方案面对人工智能场景上限不足：硅中介层受圆形晶圆裁切利用率低（大尺寸仅百分之五十）、材料及设备折旧成本高的制约；通用积层膜有机载板存在热膨胀系数失配导致的翘曲风险，且味之素占据高端人工智能载板百分之九十以上份额形成供给瓶颈。玻璃基材凭借优异热学（热膨胀系数百万分之三至九每摄氏度、可调控以匹配硅芯片）、电学（十吉赫下介电常数二点五至六、介电损耗低至万分之五至万分之五十）、机械性能（抗翘曲约为有机基板三倍、刚性高），并可采用面板级加工（矩形基板利用率达百分之九十四、单批次排布五千二百一十四颗），在互连密度、高频性能、热尺寸稳定性与量产成本上展现综合优势，成为下一代封装材料重点方向。 报告详述三类形态：玻璃芯载板（替代有机核心层，英特尔早期引领、三星电机与Absolics推进，国内京东方、蓝思等中试）、玻璃中介层（替代硅中介层，三星显示、AGC、TOPPAN研发，价值量或高于芯载板）、临时玻璃载板（已商业出货，AGC与康宁主导）；并延伸至光通信封装（玻璃通孔电互连平台、康宁玻璃桥光学玻璃桥），以支撑高密度光互连。玻璃通孔为关键工艺，涵盖成孔（激光钻孔、激光诱导刻蚀、湿法刻蚀、光敏玻璃四条路线）、金属化填充与再布线层，其前道工序与显示面板工艺高度同源（搬运、薄膜沉积、光刻、刻蚀、自动光学检测均可复用），为面板企业跨界提供技术基础。 报告梳理跨界进程：京东方（二零二五年完成九至二至九层二十层样品、二零二六年中全自动化通线）、TCL（二零二六年下半年展示样品）、长信科技、蓝思科技（与英特尔签署合作备忘录、建三万平米专厂房）、沃格光电、凯盛科技，以及台湾群创（与台积电验证玻璃基板，翘曲改善百分之十六、热膨胀系数降百分之十九）、友达（低轨卫星天线与微型发光二极管共封装）等旧产线改造案例。基本面看，液晶供需改善、头部企业折旧于二零二五年达峰后下降，京东方A与TCL科技二零二六年上半年净利同比大增百分之五十四至六十九、百分之九十六至一百零八，主业修复叠加新业务布局显著抬升估值。投资建议关注京东方A、长信科技、蓝思科技、沃格光电、凯盛科技、维信诺，及设备（帝尔激光、联得装备、海目星等）、材料（旗滨集团、戈碧迦等）环节。报告提示产业化进度、客户需求兑现与国产链竞争等风险，认为玻璃基板短期仍处验证与小批量阶段，但长期空间取决于人工智能算力扩张与面板厂工艺迁移速度。该报告对先进封装、玻璃基板、显示产业转型及半导体材料国产替代研究具有较高参考价值。

华福证券策略团队于二零二六年八月十九日发布《出海系列报告（一）：出海重塑A股盈利格局》，系统分析了A股上市公司海外业务对整体盈利结构与估值逻辑的重塑。报告核心观点：企业全球化布局通过多区域收入组合、长周期海外订单、高溢价海外业务、本地化产能对冲汇率关税四大机制，平抑盈利波动、抬升稳定净资产收益率并收窄风险溢价；当实现海外产销、供应链、本币结算闭环后，汇率与关税反而转化为龙头壁垒，估值锚从季度景气切换至长期现金流，这正是近年出海龙头能够持续享受估值溢价的内在原因。 数据上，剔除石油石化、金融、地产后，A股海外营收占比由二零一六年百分之十一点八升至二零二二年百分之十五点三、二零二五年百分之十九点三，二零二四至二零二五年斜率更陡，反映经营重心实质性迁移而非一次性出口脉冲；海外毛利占比同步由百分之十五升至百分之十九点六。分档看，以二零二二年海外毛利占比分组，百分之三十以上两组二零二二至二零二五年毛利实现两位数增长（百分之五十以上组增长百分之十三点一、百分之三十至五十组增长百分之十九点七七），而百分之十以下两组均为负增长；出海组盈利变异系数（零点八二、零点八六）反而优于无境外收入组（一点二九），且在二零二四至二零二五年国内周期向下时出海组仍保持正增长，凸显抗周期韧性。 区域结构上，亚非拉工业化带动需求修复、欧洲需求扩张打开贸易空间，叠加多层次政策支撑海外扩张，使出海从“被动接单”转向“主动布点”。行业分化明显，形成出海四象限：规模大但薄利（电子、建筑装饰，代工组装为主）；量价齐升真突破（汽车、有色金属、机械设备、医药生物，海外毛利率与占比同步提升）；高毛利但规模有限（传媒、计算机、通信）；周期恶化（基础化工、煤炭）。按二零二五年海外毛利额排序，电子（二千七百六十九亿）、汽车（二千三百九十九亿）、电力设备（一千七百四十三亿）、有色金属（一千六百三十九亿）、家用电器（一千五百一十七亿）、机械设备（一千三百九十三亿）、医药生物（一千三百五十七亿）七个行业各自超一千三百亿元，合计占全部海外毛利近百分之七十，构成出海主战场。 集中度方面，二零二五年三千六百二十一家有境外业务公司合计创造一万八千四百零五点六亿元海外毛利，前一百家贡献百分之五十六点七、前三百家达百分之七十四点九，剩余三千三百余家仅分享约四分之一，收益高度集中于龙头。境外毛利前十五强沿“规模、资源与稀缺资产”三条线分布，包括比亚迪（六百零五亿）、紫金矿业（五百三十四亿）、美的集团（五百二十一点亿）、宁德时代（四百零八亿）、百济神州（海外毛利率高达百分之九十七点一）等，体现中国制造、资源掌控与稀缺创新三类出海范式。报告提示地缘政策、汇率波动、海外需求走弱、跨境合规与本地化落地等风险，并强调出海并非普涨行情，而是份额向具备全球运营能力的龙头加速集中的结构性机会。该报告对理解中国企业全球化、A股盈利结构变迁及出海投资主线具有重要参考价值。

华安证券于二零二六年八月十九日发布创想三维（三三八八点香港）深度报告《详解公司硬件基本盘与生态飞轮战》，首次覆盖给予“买入”评级，定位其为纯正“消费级三维打印赛道第一股”（二零二六年五月二十九日港交所挂牌）。报告核心逻辑为“硬件加耗材加生态”长期增长飞轮与“推新扩张加盈利转化”短期兑现的结合。赛道景气方面，招股书及灼识咨询数据显示，二零二五年全球消费级三维打印行业商品交易总额达六十亿美元、未来五年复合增长率高达百分之三十五点三，全球保有量约一千七百八十一万台、主销区域渗透率仅百分之二，仍处于加速渗透的早期窗口；分品类看，打印机与耗材各占市场规模百分之五十点零与百分之二十一点七，耗材二零二五至二零三零年复合增长率（百分之四十一点二）明显快于打印机（百分之三十五点九）；三维扫描仪（商品交易总额一点五亿美元、复合增长率百分之二十九点六）与激光雕刻机（商品交易总额九亿美元、复合增长率百分之四十八点零）与打印机构成“扫描至打印至雕刻”协同的“三维创意赛道叠加效应”，拉长用户生命周期价值。 从需求破圈逻辑看，消费级三维打印正从“小众极客玩具”向“大众消费工具”迁移，驱动力来自 STEAM 教育、家庭创客、小批量个性化制造与备件即时打印，低门槛机型与模型生态降低了使用门槛，使目标客群由硬核玩家扩展至家庭与青少年。远期空间测算显示，对标家用二维打印机、游戏主机及扫地机器人，全球稳态年化市场规模可达二千五百六十六亿元，较当前存在近八十六倍空间。 公司地位稀缺：与拓竹科技同享全球双强格局，二零二五年营收三十一点二七亿元，在全球三维打印机、三维扫描仪、激光雕刻机份额分别为百分之十一点二（第二）、百分之四十五点三（第一）、百分之四点八（第四），覆盖一百四十多国、二千四百余家经销商，创想云注册用户超六百二十万。远期三大曲线清晰：硬件端全价位段矩阵（入门到旗舰，九百九十九至七千九百九十八元）叠加开源生态，依靠高性价比与社区口碑建立壁垒；耗材端是高复购现金牛（二零二五年营收四点二亿元、同比增长百分之六十，绑定四百四十万台累计出货存量），随存量设备扩张而线性增长；生态端创想云与Nexbie平台（会员订阅、模型交易、成品电商）形成网络效应飞轮，二零二五年平台收入六百二十八万元，虽体量尚小但商业化期权可期。 短期看点：二零二六年下半年新品密集（多喷嘴技术旗舰K3、儿童机、人工智能雕刻机）、海外收入占比百分之七十四点一（北美百分之三十二点二）、线上占比升至百分之四十八点五，盈利端通过产品结构（旗舰加耗材）、渠道结构（独立站直营）、经营效率三重优化修复。财务预测：二零二六至二零二八年收入四十三点二四、五十八点一九、七十六点八二亿元（同比增长百分之三十八点三、三十四点六、三十二点零），归母净利零点九二、二点二九、四点三一亿元（经调整一点四二、二点六四、四点五一亿元），对应市盈率一百零九、四十四、二十三倍。报告提示需求波动、新品推广不及预期、竞争加剧、出海合规与技术等风险，并认为在当前双强格局下，公司凭借规模、渠道与生态三重优势可享稀缺定价。该报告对消费级三维打印、出海消费及硬件生态平台投资研究具有较高参考价值。

浙商证券于二零二六年八月十九日发布维信诺（零零二三八七）深度报告《有机发光二极管稀缺标的，产品结构升级驱动盈利修复》，首次覆盖给予“增持”评级。报告认为维信诺正处于“二零二五年低基数修复、有机发光二极管行业景气回暖、老产线减亏、以及八点六代线与无掩模光刻技术潜在催化”的多重回拐点阶段。公司前身为黑牛食品，二零一八年更名切入新型显示，技术源自一九九六年清华大学有机发光二极管项目组，已形成昆山五点五代、固安六代、合肥六代及在建合肥八点六代主动矩阵有机发光二极管产线布局，股权呈现“国有资本加产业资本”特征；合肥建曙（持股百分之一十一点四五）拟认购二十九点三七亿元定增，发行后持股将升至百分之三十一点八九，蜀山区政府成为实际控制人，国资赋能有望解决长期困扰公司的控制权与资本开支压力。 行业层面，有机发光二极管进入盈利修复期：二零二五年全球主动矩阵有机发光二极管智能手机面板出货约九点二亿片（同比增长百分之四点七），渗透率超过百分之六十后增长逻辑转向柔性屏、低温多晶氧化物、折叠屏等结构升级；中尺寸有机发光二极管（平板、笔电、车载）成为下一增量市场，第8.6代线因切割中尺寸材料利用率更高成为竞争核心，全球8.6代线月产能预计到二零二七年底突破六万片。相较韩系厂商在中小尺寸的绝对领先，大陆面板厂正凭借高世代线投资与本土终端品牌协同，加速提升份额与产品档次。 公司层面，盈利修复来自三条存量产线：V1昆山五点五代折旧接近尾声、最接近盈亏平衡（二零二五年净亏约一点五三亿元）；V2固安六代稼动率维持高位、是减亏核心（净亏同比收窄超百分之二十）；V3合肥六代承担主要折旧压力但高端产品持续放量。核心差异化在于无掩模光刻技术——绕开传统精细金属掩模瓶颈，通过半导体光刻直接制备像素，开口率由百分之二十九提升至百分之六十九，理论像素密度超两千每英寸像素，材料利用率显著改善，天然适配八点六代大基板；穿戴产品已量产、手机与笔电具备多尺寸扩展基础，合肥V5产线（投资五百五十亿元、全球首条无掩模高世代线）计划二零二七年量产，构成第二成长曲线。 客户与产品结构上，智能手机已导入荣耀、小米、欧珀、维沃旗舰机型，并量产第四代磷光热活化敏化荧光材料，穿戴出货连续两年全球第一，车载滑移卷曲屏量产搭载红旗国雅，产品结构升级比单纯出货量增长更具盈利质量意义。财务预测显示：二零二六至二零二八年营收八十四点四二、八十九点三二、九十五点七零亿元，归母净亏损为负十七点八一、负十四点七七、负十五点一三亿元，虽尚未扭亏但亏损逐年收窄，综合毛利率由负百分之一点三六修复至百分之二点九一。报告提示下游需求、中尺寸放量及八点六代线进度、无掩模技术产业化、高负债与定增落地等风险，并强调合肥国资赋能将在控制权理顺、资本开支摊薄与产业协同三个维度改善公司长期竞争力。该报告对显示面板、主动矩阵有机发光二极管产业链及新型显示国产替代投资研究具有较高参考价值，也为理解大陆面板厂从高世代投资向技术差异化转型提供了样本。

国盛证券金融工程团队于二零二六年八月十九日发布《“以史为鉴”系列三：黄金沉浮六十年，历次行情开启与终结带给我们什么启示？》量化分析报告，系统复盘了自布雷顿森林体系瓦解以来黄金市场长达六十年的三轮大牛市，提炼出行情开启与终结的共性驱动逻辑，并据此构建了基于美联储货币政策方向的量化择时策略。报告以一九七一年黄金挣脱官方每盎司三十五美元桎梏为起点，将历史划分为三轮牛市——第一轮（一九七零至一九八零年）由布雷顿森林体系瓦解、两次石油危机与卡特政府宽松政策驱动，金价从每盎司三十五美元涨至八百五十美元；第二轮（二零零一至二零一一年）由格林斯潘弱美元低利率政策、金融危机与量化宽松推动，从每盎司二百五十六美元涨至一千九百美元；第三轮（二零一八年至今年）由货币政策转鸽、无限量量化宽松、地缘冲突与央行购金潮驱动，二零二六年一月突破每盎司五千美元（高点五千四百一十七美元）。 报告核心发现：黄金牛市的启动与延续均发生在货币宽松周期、实际利率下行甚至为负的阶段；行情终结则由货币政策紧缩、实际利率走高、美元走强引发。具体而言，沃尔克将联邦基金利率加息至百分之二十终结了第一轮牛市，量化宽松三期预期落空终结了第二轮牛市，二零二二年加息至百分之五点五及二零二六年鹰派转向打压了第三轮牛市。报告还揭示了投机热潮在行情尾声的规律性出现：一九七九年亨特兄弟白银逼空、二零一一年与二零二六年交易型开放式指数基金持仓拥挤，往往成为行情见顶的警示信号。与此同时，央行购金成为本轮牛市的重要推力，二零二三至二零二五年全球央行净购金分别达一千零五十点八吨、一千零四十四点六吨、八百六十三吨，黄金占全球官方储备资产比例升至百分之二十七，首次超越美债，反映出国际货币体系“去美元化”的深层结构变化。 在量化研究部分，报告沿用前期设计的预期引导、市场隐含、公告意外三大量化信号持续跟踪美联储政策方向，并合成为“联储流动性（价格维度）”指标；当该指标为负且收紧时，按梯度降低黄金仓位（指标负百分之二十降至五成仓位、负百分之四十降至二成五仓位、负百分之六十降至零仓位）。该择时策略自二零一零年以来年化收益率为百分之七点二、年化波动百分之十一点三、最大回撤百分之二十三点五；同期纽约商品交易所黄金年化收益百分之六点零、最大回撤百分之四十四点二，策略年化超额收益百分之一点二且显著降低了回撤，部分规避了二零一三年、二零二二年及二零二六年初的急剧下行。截至二零二六年八月十四日，三信号边际好转：预期引导从百分之八点四回落至百分之七点五，市场隐含加息预期从十八个基点降至十个基点，七月三十日会议公告意外转正；价格维度指标处于负百分之二十中性偏紧区间，策略维持五成仓位。 进一步看，报告对每一轮牛市的宏观背景做了细致拆解：第一轮受益于美元与黄金脱钩后的价值重估、石油危机推升通胀预期、以及实际利率大幅下行；第二轮受益于全球化红利退潮、互联网泡沫破裂后的宽松周期、次贷危机后的零利率与量化宽松；第三轮则叠加了新冠疫情后的财政货币双宽松、供应链重塑带来的通胀压力、俄乌等地缘冲突催生的避险需求，以及新兴市场央行持续增持黄金以分散外汇储备风险。报告强调，黄金的定价本质是对实际利率与美元信用周期的映射，任何脱离货币政策方向的单边看多或看空都难以持久。在资产配置意义上，黄金作为零息资产，其机会成本直接取决于名义利率与通胀预期之差，因此美联储政策拐点往往领先或同步于金价拐点。 报告观点客观指出，美联储货币政策方向仍是贵金属长期定价的核心锚点，量化择时信号仅提供概率优势而非确定性预判，并提示了两类主要风险：一是货币政策变化超预期，若通胀反复导致降息路径延后，可能压制金价；二是地缘政治扰动具有不可预测性，虽短期推升避险需求，但也可能引发流动性挤兑而反向冲击。该报告对贵金属投资框架、大类资产配置与量化择时研究具有重要参考价值，也为理解当前黄金高位运行提供了历史坐标系。

Ember（能源智库）于2026年8月12日发布《电池开启了随时随地使用太阳能的时代》研究报告（中文译稿），系统研究了电池储能技术如何推动太阳能从仅限白天使用的资源转变为全天候可用的电力，从而重塑全球电力系统。报告基于覆盖全球太阳能发电量百分之八十二的十四个国家逐小时电力数据，自下而上构建了全球每小时太阳能需求占比的分析框架，主要结论对理解新能源电力系统转型与储能产业投资机会具有较高参考价值。 核心背景是：太阳能已成为改造全球电力系统的主要力量。太阳能发电量的增速是总发电量增速的七倍，本十年以来年均增长率达到百分之二十七，全球太阳能发电量已从二零二三年上半年七百六十九太瓦时增长到二零二六年上半年一千五百六十四太瓦时，翻了一番。二零二六年上半年太阳能创纪录地满足了全球百分之十的电力需求，但发电量几乎全部集中在中午时段——在典型一天中，上午十一点至下午两点满足全球需求约百分之二十五，仅仅六小时后，晚间八点至次日凌晨五点占比降至接近零。即便在成熟市场（如智利上半年满足全部需求百分之二十六、中午达百分之七十一），日落之后仍几乎归零。非晴天时段因此仍由化石燃料主导：印度午后燃煤发电一度降至谷底，但傍晚五点至凌晨七点化石燃料平均达一百六十八吉瓦，较二零二三年增加二十二吉瓦；欧盟午间化石能源发电减少，但晚间高峰仅小幅下降。 报告核心发现包括四点。第一，电池部署正在快速追赶太阳能增长。二零二六年预计新增电池容量达四百五十九吉瓦时（同比增长百分之五十），可能将新增每日太阳能发电量的百分之三十四转移至傍晚时段，较二零二五年的百分之十八、二零二一年的百分之四显著提升，意味着太阳能增长的三分之一以上将突破白天限制。第二，领先市场转型显著。保加利亚与智利已部署足够电池将新增每日太阳能发电量的四分之三以上转移，澳大利亚达百分之六十；保加利亚从二零二三年几乎无储能跃升至二零二五年的三吉瓦时、二零二六年五月达八点六吉瓦时，证明其市场可迅速转变。第三，领先市场的太阳能加电池系统在傍晚高峰（晚七至九点）已满足加州超四分之一、保加利亚近四分之一（百分之二十四）的电力需求，智利电池系统满足超百分之十并延续至午夜。第四，锂铁磷酸盐技术革命性改变储能经济性，全球平均安装成本从二零一零年每千瓦时两千六百三十四美元降至二零二五年一百四十美元，降幅达百分之九十五，同时性能、安全性与循环寿命提升，使电池成为可在全球规模扩展的清洁能源灵活性工具。 报告还梳理了九种清洁灵活性工具（电池、抽水蓄能、绿氢、长时储能、更智能风光、需求响应、电网互联、动态电价、削减优化），强调电池是模块化可扩展的关键一环，但仅靠储能并非解决阴天与冬季低风低日照的最终答案，平衡的清洁能源组合（风、水、核、长时储能与太阳能协同）才是关键。方法上，报告区分了抽水蓄能与电池，并说明保加利亚独立电池输出通过残差法估算。 报告亦指出，许多电池仍未被充分利用：二零二五年安装电池的百分之七十四用于能量转移，但中国独立电池年均循环仅二百九十九次，远低于国际最佳实践约三百五十次；真正的全面增长还需要更好的市场设计，使电池充分参与电力市场、在能量套利与辅助服务中协同优化。结论指出，任何时间都能使用太阳能的时代已经开启，太阳能后续扩散速度将取决于电池部署与整合进电力系统的速度，而非单纯成本。该报告为政策制定者、电网运营商与储能产业链参与者提供了清晰的量化证据与行动指引。

本报告由东吴证券研究所发布，属证券研究报告中的商贸零售行业深度报告，为烟草行业专题报告第二篇，主题为《新型烟草重塑巨头增长，中国迎来HNB产业机会》，发布日期为2026年8月19日，署名分析师为吴劲草、王琳婧，行业投资评级为增持（维持）。报告以欧睿国际（Euromonitor）行业数据、上市公司公告以及国家统计局、国家烟草专卖局公开数据为基础，系统拆解全球烟草行业由传统卷烟向新型烟草转型的结构性趋势，逐一分析菲莫国际、英美烟草、日本烟草、奥驰亚、帝国品牌五大国际巨头的无烟化转型节奏，并在中国HNB市场有望逐步放开的背景下研判国内产业链的成长空间。 全球市场层面，报告指出烟草行业已进入成熟期，呈现量减价增特征。2025年全球烟草行业销售额为9529亿美元，同比增长3.6%，2020至2025年销售额复合增速约2.5%，同期总销量复合增速约为负0.2%；欧睿预计2026年销售额将达9975亿美元、同比增长4.7%。分品类看，2025年卷烟、雪茄等燃烧类烟草、电子烟与加热烟草等无烟产品销售额分别为7759亿、866亿、904亿美元，销量分别为51540亿、2290亿、5905亿支，其中无烟产品销售额同比增长14.4%、销量同比增长3.5%，是行业增量的主要来源。区域结构上亚太贡献最大规模，2025年亚太、西欧、北美销售额分别为4383亿、2054亿、1165亿美元，占全球46.0%、21.6%、12.2%；中国、美国、印尼为主要单一市场，2025年销售额分别为2954亿、1048亿、364亿美元。竞争格局高度集中，2025年中国烟草、菲莫国际、日本烟草、英美烟草、帝国品牌、奥驰亚的尼古丁产品出货量占比分别为41.1%、13.2%、9.7%、9.5%、3.2%、1.6%。报告强调，较高的行业集中度、品牌粘性与税后定价能力使传统烟草在销量下滑背景下仍能维持较高利润率与自由现金流，具备强现金流属性。 新型烟草四大品类的分化是报告的核心观察。2025年HNB、雾化电子烟、传统无烟烟草、尼古丁袋销售额分别为430亿、244亿、138亿、92亿美元，同比分别增长9.1%、4.0%、负1.5%、42.4%；2020至2025年销售额复合增速分别为14.8%、4.2%、负2.8%、47.6%。HNB为无烟化主力品类，2025年出货量1909亿支，菲莫国际、英美烟草、日本烟草销量份额分别为71.5%、10.7%、7.1%，CR3高达89%；雾化电子烟规模稳中有增，开放式、换弹式、一次性产品销售额占比分别为27.0%、47.1%、25.8%，行业增长从用户扩张转向结构升级与合规能力竞争，欧洲多国已全面禁售一次性产品，美国执法趋严且FDA于2026年5月首次授权非烟草、非薄荷醇口味雾化电子产品；尼古丁袋则处于高速扩张阶段，2025年出货量348亿支、同比增长40.7%，美国市场以ZYN、on!、Velo为主导，截至2026年6月美国获授权尼古丁袋产品共26款，头部品牌合规优势进一步强化。 公司层面，菲莫国际由HNB品牌IQOS与尼古丁袋品牌ZYN双轮驱动，2025年总营收406亿美元，无烟产品收入169亿美元、占比约41.6%，2020至2025年无烟收入复合增速达20%，无烟业务毛利率69.2%高于可燃烟草的65.5%；IQOS销量由2017年362亿支增至2025年1551亿支，全球份额由0.5%提升至5.8%，2026年第二季度日本、欧洲份额分别为31.8%、11.8%；公司指引2026至2028年收入复合增速6%至8%、每股收益增速9%至11%。英美烟草2025年总营收256亿英镑、同比下降1.2%，新型烟草收入36亿英镑、占比14.1%，其中电子烟、加热产品、现代口含烟收入分别为15.42亿、9.14亿、11.65亿英镑，同比负10%、负1%、正47%，Velo成为最大增长引擎，2026年上半年现代口含烟收入7.80亿英镑、同比增长65.9%；新型烟草板块调整后营业利润率由2021年负值提升至2025年12.0%、2026年上半年13%，公司中长期目标是2035年无烟业务收入占比达50%。日本烟草2025年营收34677亿日元、同比增长10.1%，减害产品收入1225亿日元、同比增长23.9%，Ploom在全球加热烟草市场份额由2021年7.7%提升至2026年上半年18.1%。奥驰亚聚焦美国本土，2025年净收入232.8亿美元、同比下降3.1%，可燃烟草经调整营业利润率达50%，尼古丁袋on!出货量177.8百万罐、同比增长10.9%，为美国第三大品牌，但NJOY受专利禁令下架。帝国品牌FY2025烟草及新型烟草净收入83.2亿英镑、经调整营业利润36.7亿英镑、利润率约44%，新型烟草收入仅3.7亿英镑、占比4.4%，转型仍待突破。 中国部分，报告指出我国是全球最大单一烟草消费市场，2025年规模以上烟草制品业营业收入1.41万亿元、同比增长2.8%，利润总额1683.8亿元、同比增长4.5%；2025年行业工商税利总额1.66万亿元、财政总额1.58万亿元。2026年全国烟草工作会议提出坚持总量控制、稍紧平衡的基调，并推动中式卷烟创新、提升国产雪茄盈利能力与国际业务高质量发展。监管层面，2021年以来电子烟已形成覆盖生产许可、产品标准、交易流通、税收及进出口的完整体系，2026年7月28日《加热卷烟》强制性国家标准进入征求意见阶段，国内规范化路径逐步明确，尼古丁袋规范仍待完善，供应链企业有望先于品牌端受益。投资建议方面，报告观点认为应关注受益于全球新型烟草产业链发展的公司，推荐中烟香港与思摩尔国际，建议关注华宝国际、盈趣科技等。风险提示包括监管政策超预期收紧、税负上调超预期、产品迭代与市场竞争、汇率波动、诉讼与合规成本上升以及外需波动等。