日本市场研究报告

中国智能手机市场在二零二六年六月呈现出“促销驱动反弹、结构性分化加剧”的特征。据 CINNO 的终端零售数据，六月国内智能手机终端销量约为两千八百万部，受“618”购物节带动环比大幅反弹百分之六十二，单月同比亦增长百分之三；但上半年累计出货量仍同比下滑约百分之七，反映整体需求尚未走出疲弱区间。Bernstein 的月度追踪以 CINNO 的终端零售数据与 CATR 的渠道出货数据交叉验证，用以观察厂商库存水位与供需匹配。 分价格带看，内存价格高企对不同层级形成显著分化。低端机型（人民币两千元以下）六月出货量同比下滑百分之十四，明显跑输大盘；中端（人民币两千至五千元）与高端（人民币五千元以上）则分别同比增长约百分之九与百分之十一，部分得益于“618”带来的季节性结构升级。低端机型在整体出货中的占比降至历史低位，说明厂商在成本压力下主动收缩低利润产品线。 品牌层面，苹果凭借更灵活的定价在旗舰段维持优势，iPhone 17 Pro 在“618”初期降价千元快速拉升约六个百分点份额，但需求前移使六月环比份额收窄，同比仍扩张约七个百分点。华为受 SMIC “N+3”非 EUV 节点良率与成本约束，旗舰段出货环比基本持平，涨价能力受限；其采用麒麟 9030 的 Pura 90 系列市场反响偏淡。小米六月出货量同比下滑百分之十八，份额降至百分之十二点九（五月为百分之十四点五、去年六月为百分之十六点二），高端化与内存成本形成双重挤压，其四千元以上与两千元以下机型分别同比下滑约百分之二十一与百分之三十。 库存方面，Android 阵营主动去化使整体库存由五月的 3.9 个月降至 3.2 个月，但仍高于 1 至 2 个月的正常区间；六月渠道出货明显低于终端零售，印证去库存意图，厂商加大人民币三千至五千元段促销以迎接九月新品周期。 价格端，六月行业综合 ASP 虽较五月高位回落，仍同比高出约百分之十五，叠加高通与联发科处理器 SoC 双双两位数提价，报告提示下半年乃至 2027 年存在需求破坏风险。 供应链格局上，联发科在内存逆风中凭借人民币两千至四千元段、尤其小米与荣耀的份额提升，维持了全年韧性，其高端 SoC 亦随 OPPO、小米海外扩张而增长；高通同比流失约 10.4 个百分点单元份额；紫光展锐占比仍低于百分之一，体现中国 5G SoC 市场由两家主导的二元结构。显示面板上，OLED 渗透率约百分之九十、接近天花板，联咏等受益但中国竞争对手追赶；折叠屏占比降至百分之二以下，预计需待 2026 年末 iPhone 折叠机型亮相才有起色。技术趋势方面，5G 在新机中渗透近饱和，行业寄望端侧 AI 与智能体能力为换机需求注入新动力。 从更长的周期看，中国智能手机市场已连续多年处于换机周期拉长、总量见顶的阶段，厂商增长更多依赖结构升级与高端突破，而非用户基数的扩张。本轮内存价格上行（DRAM 与 NAND 受供给端收紧与 AI 服务器争夺产能影响而涨价）对整机物料成本形成直接压力，迫使厂商在低端段收缩、在高端段维持毛利，进一步加剧价格带上移。对于上游而言，库存从渠道向终端的传导存在时滞：部分晶圆厂与零部件供应商上半年业绩优于担忧，可能源于此前拉货备库，真正的去化压力或更晚传导至代工与元器件环节。显示驱动、射频与光学等配套供应链亦随之分化，具备 OLED 驱动芯片与高端模组能力的厂商相对占优。整体而言，六月数据折射出的是一个促销托底、成本承压、结构升级并行的市场，后续走势将取决于内存价格拐点、九月新品定价以及端侧 AI 功能能否切实拉动消费者换机意愿。

本报告由Morgan Stanley中国首席经济学家Robin Xing团队发布，从宏观与产业结构双重视角，系统阐述中国在"AI与能源超级周期"下的经济展望、产业政策方向与结构性改革路径。 一、"双速经济"与增长动能转换。报告指出，中国经济呈现"双速"特征：总体增速稳定，但内部分化加剧。出口与AI/能源资本开支超级周期成为主要增长驱动，而消费与住房仍偏弱。在GDP支出法分解下，净出口对增长贡献显著上升，资本形成总额（GFCF）保持韧性，家庭消费贡献相对温和。通胀方面，CPI与PPI走势分化——CPI温和上行，PPI在6月环比转负（主要受油价下行拖累），GDP平减指数仍处低位，再通膨动能趋弱。Morgan Stanley认为，再通膨扩散需要三个条件：（1）过剩行业投资持续减速；（2）出口韧性维持；（3）最重要的是消费回升。 二、亚洲工业超级周期与中国出口。报告认为，亚洲正进入自2000年代中期以来最强的工业周期，且不仅仅是AI/科技故事——非科技出口的复苏也呈广泛性。中国在制造业增加值全球占比中持续上升，2024年已在多数制造行业占据主导份额。Morgan Stanley预计，中国全球出口市场份额到2030年将上升至16.5%。然而，本轮出口强势对整体经济的正向外溢可能弱于以往：工业部门日益资本密集与自动化，就业支撑减弱；广泛的产能过剩也削弱了出口向资本开支的传导。 三、K型分化：消费疲软与住房再度走弱。以旧换新相关商品消费增速在高基数下放缓；假日旅游呈现"客流强、消费转化弱"特征——人次增长但人均消费仍承压。住房方面，二手房价延续调整，10城周度二手房销售量低于历史均值；与国际历史泡沫后调整轨迹（日本、爱尔兰、美国、丹麦、西班牙等）相比，中国房价指数仍处下行通道。 四、政策：微调而非转向。Morgan Stanley预计，北京将聚焦于既有预算的落地，而非预算扩张，2025年9-10月追加的1万亿元人民币补充预算中约50%（5000亿元）结转到1Q26使用，叠加2026年新发行的1.1万亿元政府债券，2026下半年仍有约2万亿元人民币财政脉冲空间。出口韧性降低了额外逆周期宽松的紧迫性。地缘政治方面，欧盟对华贸易逆差上升，但风险可控；中美维持"有限休战+"格局，筹码在于芯片与稀土均衡——中国在稀土精炼与锂离子电池（生产与销售）领域全球市场份额分别达92%和86%。 五、中国AI 2.0：进入新阶段。Morgan Stanley梳理中国AI产业的四大相对优势：部署速度、成本效率、系统集成、开源平台。AI影响路径包括：算力→电力（储能系统ESS在数据中心实时部署中的机会）；模型→物理AI（人形机器人、自动驾驶、制造数据）；基础设施→盈利（AI进入损益表，扩大利润率、提升效率）。具体前瞻：中国工业团队将2026年人形机器人销量预测上调至2.8万台；中国汽车团队预计2026年L2+智能驾驶渗透率达32%（2025年为25%），2030年超50%，2030年Robotaxi车队规模达36-40万台，占出租车/网约车总车队8%；中国AI芯片自给率有望从2025年的约20%提升至2030年的70%。 六、AI对经济的长期影响。借鉴五大创新浪潮经验，Morgan Stanley归纳AI扩散的六点启示：（1）生产效率提升；（2）劳动力置换是过渡性；（3）繁荣-萧条周期可能出现；（4）不平等风险上升；（5）教育与再培训至关重要；（6）政策至关重要。AI对中国GDP增长的影响短期中性、长期正向——2026-27年影响温和，2028-30年资本与TFP贡献提升，2031-35年劳动质量与TFP进一步释放。大型互联网厂商（阿里、腾讯、百度、字节、快手）未来两年AI相关资本开支将显著加码。 七、"合肥模式"与产业政策反思。合肥通过"生态规划者"角色（而非单纯的补贴提供者）实现产业链集聚，但其本身也未能避免产能过剩与通缩问题——2021-25年合肥第二产业GDP与出口表现优于全国，但零售销售与第二产业平减指数表现弱于全国。Morgan Stanley警示，若多地区简单复制合肥的表面工具（大额政府种子资本+产业园+同质化前沿赛道），可能加剧全国性产能过剩。"全国统一市场"与反内卷方向正确，但跨区域产能协调困难、市场化的本地专业化机制仍不成熟、地方激励错配、税收制度偏向生产等问题使执行面临挑战。 八、释放家庭储蓄与社会保障改革。中国家庭储蓄率仍处高位（约34.4%，国际对比中仅次于墨西哥），自2018年以来累计超额储蓄约30万亿元，超额定期存款6-7万亿元。Morgan Stanley提出三阶段路线图：（1）风险偏好复苏，将6-7万亿超额定期存款迁移至股市；（2）通胀预期再锚定，释放30万亿周期性超额储蓄至消费；（3）全面社会保障改革，降低结构性高储蓄率。省级数据显示，社会保障支出占比提升与消费在GDP中占比上升正相关；向低收入家庭（农村居民、农民工）进行收入再分配可显著提振消费，因为其边际消费倾向更高。

AMP Limited（澳大利亚证券交易所代码AMP.AX）于2026年8月7日披露2026上半财年业绩，摩根大通发布对应研究纪要。本报告聚焦这家澳大利亚综合性财富管理与保险金融机构的转型进展与分部经营表现。集团上半财年实现潜在净利润1.74亿澳元，略高于机构预期，主要由中国合资业务（尤其是与中国寿险成立的CLPC平台）的强劲表现驱动，而旗下银行板块继续成为集团盈利的主要拖累。 中国合资业务是本期最核心的亮点。该板块合计为集团潜在净利润贡献约5,600万澳元，占集团总额近三分之一，较上一半年增长24%，较去年同期大幅增长107%。具体看，CLPC平台在截至2025年的三年中展现出管理资产规模、收入与盈利的同步扩张，且收入增速持续快于资产规模增速，反映出收入费率的显著抬升。2025财年CLPC管理资产规模增长16.3%，营业收入增长29%，息税前利润增长40.3%；而2026上半财年这一加速趋势进一步延续，净利润同比增长107%。管理层强调增长并非一次性因素，而是产品结构向高费率品类自然迁移的结果，并将合作伙伴关系的投资回报率指引上调至12%至15%区间。不过，报告也指出，公司对驱动盈利高速增长的底层因素缺乏足够可见度，因此机构在进行建模时对收入费率做出了相对保守的假设，以反映这种不确定性。 银行板块则表现疲软。AMP Bank上半财年潜在净利润同比下降33%至2,000万澳元，资本回报率降至3.6%，明显低于资本成本。净息差压缩5个基点至1.25%，公司将全年净息差指引下调至1.25%附近。管理层将存款资金来源由传统银行向低成本GO账户的迁移，叠加证券化操作，视作短期拖累净息差的因素，并预期随传统银行逐步清退，相关压力将逐步缓解。 财富管理主业呈现改善迹象。平台业务（Platforms）净现金流同比增长33.4%至31亿澳元，受存量顾问扩张与新顾问加入共同带动；超级与投资（S&I）业务实现自2017年以来首个半年度净流入（7,600万澳元），主要得益于数字账户扩张与雇主端重新激活。平台与S&I的收入费率均保持平稳，运营杠杆效应逐步显现，平台息税前利润率提升3.9个百分点至42.1%，S&I提升2.9个百分点至22.7%。 资本配置方面，公司展现积极姿态：中期股息由每股2.0澳分上调至3.0澳分（含税20%），并宣布下半年追加1.5亿澳元的市场回购计划，同时表示将对股息政策进行复盘。 在分部价值分析层面，机构采用分类加总法对平台、主信托、银行、新西兰财富管理及中国合资业务等板块分别赋予倍数，得出每股价值。报告同时提示若干风险与催化因素：包括中国合资业务增长可见度不足、银行资本回报率难以回升至资本成本之上、平台与S&I收入费率持续压缩、以及金融监管与潜在诉讼赔偿等不确定性。 从业务结构看，中国合资业务具备轻资本特征，其盈利扩张并不依赖大规模资本投入，这使得该板块的投资回报率具备结构性优势；机构认为12%至15%的回报率指引偏保守，且存在快速超越的可能。与此同时，平台业务展现出相较同业更稳健的月度资金流节奏，管理层将其归因于约80%的退休金与超级年金权重，以及对大众富裕客群的侧重，使其对2026年税收制度变化的敏感度低于高端客户占比较高的同业，养老金支取速度亦有所加快。这些结构性因素共同支撑了集团在主业修复过程中的经营韧性。整体而言，本报告刻画了AMP在业务简化完成后，依靠中国合资业务高景气与财富管理主业企稳，逐步修复盈利与资本回报的转型图景。

伯恩斯坦《全球内存接口芯片：竞争格局深度解析》聚焦Agentic AI时代下内存接口芯片的产业升级，并对比三大供应商Montage、Renesas与Rambus的竞争格局，核心结论是：三家企业都将受益于Agentic AI浪潮，但Rambus受历史诉讼关系、业务组合与研发强度的制约，增速与经营杠杆将弱于以Montage为代表的更专注对手。 一、市场：TAM高速扩张。报告预计全球内存接口芯片市场规模将在2025—2030年以约65%的复合增速扩张至约200亿美元（2030年）。增长由三重因素叠加驱动：（1）服务器CPU出货量回升（Agentic AI使CPU重新承担多步推理编排角色，CPU对应的内存通道与DIMM数量相应增加）；（2）单CPU搭配的DIMM数量增加；（3）单DIMM的接口芯片价值量提升，主因MRDIMM（多路复用双列直插内存模组）升级。MRDIMM是最大增量来源：MRCD与MDB两类芯片预计占2030年TAM的73%，单颗MRDIMM的接口硅含量约为RDIMM的10倍。即便在CPU出货与MRDIMM渗透偏悲观的情景下，2030年TAM仍达约80亿美元，下行风险有限。报告还指出，HBM4与CoWoS封装的普及将进一步抬升单服务器的接口硅价值量，而CXL内存池化在2027—2028年的落地有望为CKD与SPD Hub打开第二增长曲线。 二、产品与格局。核心接口芯片包括RCD、DB、MRCD、MDB、CKD；配套支撑芯片含SPD Hub、PMIC、温度传感器与电压调节器。2024年核心市场前三大厂商合计占据90%以上份额：Montage约37%、Renesas约36%、Rambus约21%（第三）。Rambus在RDIMM/MRDIMM的RCD上与Montage同台，且是当前SOCAMM2接口芯片的唯一供应商，享有新兴插槽的先发位。作为MRDIMM的后来者（跳过Gen1直攻Gen2），Rambus份额基数极低（2026年约2%），报告模型假设其MRDIMM接口芯片组份额到2030年升至约18%。Montage则借助与三大存储厂的深度合作以及在中国本土的客户黏性，维持份额领先；Renesas通过收购IDT与Lite-On的接口芯片业务延续在DDR5时代的稳定地位。 三、Rambus三大业务支柱。2025年总营收7.08亿美元，同比增27%。（1）内存接口芯片（产品业务）占营收49%，同比增40.9%，是最大且最快的板块，采用无晶圆厂模式向三星、SK海力士、美光销售；（2）DRAM版税约占33%，同比低个位数增长，来自与三大存储厂签订的10—20年专利许可合同（固定预付款或带上限的按模组计费），合同周期长、可预测性高但缺乏量价弹性；（3）硅IP（算力芯片内IP）约占18%，指引年增10%—15%，涵盖DDR/HBM/LPDDR/GDDR内存控制器、PCIe/CXL互连IP及安全IP，客户主要为ASIC设计方与芯片平台商。 四、竞争制约。Rambus在内存接口芯片的份额受结构性限制：其历史上以专利诉讼（2000年起对DRAM厂商的维权，2008年对SK海力士与美光的胜诉）对抗客户兼共验伙伴，遗留关系削弱了其获取主导份额的能力，存储厂的双重采购偏好天然将份额导向另外两家。在算力芯片IP授权市场，Rambus面临两类强敌：Broadcom、Marvell、MediaTek、Qualcomm等ASIC设计方拥有深厚自研IP组合（往往随设计合同捆绑，不外采）；Cadence与Synopsys则凭借与EDA工具、代工设计流程的捆绑优势（Rambus已于2023年将SerDes与内存PHY IP出售给Cadence）。因此Rambus主要服务缺乏自研IP的新兴或二线AI加速器开发商（如Etched、MatX），一线云厂商ASIC项目多被自研IP锁定。 五、研发强度与经营杠杆。Rambus技术组合更广（覆盖内存控制器、CXL/PCIe互连、视频压缩、安全栈），2025年研发支出1.88亿美元（占营收27%），高于Montage的1.27亿美元（占17%），约高出40%—50%。更低的份额与更高的研发强度使其研发转化效率偏低，经营杠杆释放更渐进，整体营收与盈利增速预计落后于Montage。报告同时指出，边缘AI（汽车、IoT、工业）因设计方高度分散、自研能力薄弱，中长期或形成更大的外购IP需求，是Rambus更具潜力的增量场景；但该市场单价较低、验证周期较长，短期对营收拉动有限。 六、综合判断。整体来看，Agentic AI带来的内存接口芯片升级是确定性较高的产业级机会，三巨头均能分享红利，但份额与杠杆的分化将主导中长期股价表现：Montage凭借份额领先、客户黏性与更精简的研发结构，盈利释放节奏更清晰；Rambus虽在SOCAMM2等新兴插槽占得先机，但受制于诉讼遗产、客户关系与更高的研发强度，份额天花板与经营杠杆均低于对手，其向上弹性更依赖边缘AI与新ASIC客户的外购IP需求兑现。

本报告为高盛（Goldman Sachs）亚洲互联网研究团队于2026年8月10日发布的“中国互联网导航”系列，围绕主要互联网大型平台二季度业绩的行业关注点展开，梳理了云计算、AI资本开支、本地生活单位经济与出海业务四条主线，是对中国互联网行业运行状态的客观跟踪。 第一条主线是云业务成为增长亮点，而广告业务受宏观偏弱影响环比放缓。报告预计阿里云增速由三月季度的38%进一步提升至45%，云业务毛利率改善至约11.1%。横向对照美国云厂商，二季度其云收入同比增速区间为37%至82%，但中美之间存在结构性差异：中国AI云业务利润率约10%至15%，明显低于AWS最近季度的39%；中国厂商核心业务受宏观与竞争影响增长偏软；此外内部算力与外部算力的分配差异，也导致AI资本开支的回报路径不同——GPU即服务（GPUaaS）、云与模型即服务（MaaS）的收入与利润确认更快，而自研模型（如阿里Qwen、腾讯混元）与智能体产品的投入回收周期更长。 第二条主线是AI资本开支明显上台阶。报告预计季度资本开支从2026年一季度的200亿至300亿元人民币，提升至三、四季度的400亿至500亿元，驱动因素包括国产芯片供给自2026年下半年起爬坡，以及智能体（agentic AI）应用带来的Token需求扩张。行业背景方面，字节跳动2026年资本开支据报道可能达到4,000亿至5,000亿元人民币，超过阿里、腾讯各自预测规模的两倍以上。由于资本开支增速快于经营性现金流，资金来源成为市场关注焦点；中国云厂商过去一两个季度资本开支相对克制，使得资本开支向云收入的短期转化率高于美国同行。另一个观察点是云的利润率提升空间与合同期限变化，例如亚马逊AWS已提到强劲的AI需求推动客户签订五年以上长约以锁定数据中心容量。 第三条主线是交易类平台的利润修复。报告预计整体中国互联网行业六月季度利润同比下降12%，降幅较十二月季度的35%和三月季度的31%显著收窄。分公司看，阿里巴巴调整后EBITA同比下降33%，主要源于AI相关投入，但中国电商、快商务与海外电商合计利润同比大体持平；腾讯调整后EBIT同比增长9%，拼多多下降4%，京东与美团则分别实现587%和56%的调整后EBIT增长，主要得益于外卖单位经济的同比改善。报告将美团外卖单均利润预测上调至2026至2028年的0.26元、0.80元与1.13元，并将中长期单均EBIT假设由1.0元提升至1.1元；二季度美团与阿里之间的单均利润差距约为2元，较一季度的3元收窄，第二梯队玩家力争在未来12至18个月内缩窄亏损并实现盈亏平衡。 第四条主线是信息披露与业务结构的演进。随着规模与协同效应上升，市场预计各平台将在AI模型、智能体产品、云与芯片业务上提供更清晰的分部披露，同时对增长较快的海外电商业务关注度提升。分公司看：腾讯二季度收入预计同比增长9%，游戏与营销服务收入分别增长11%和18%，金融科技与企业服务增长8%，经营利润率约32.6%，关注点包括算力分配与折旧上升的平衡、混元模型策略与2,000亿参数级模型进展、WorkBuddy与微信智能体的使用指标、下半年游戏储备以及广告的AI增量。阿里巴巴关注点包括AI云与GPUaaS的利润率改善、云与平头哥（T-Head）合并分部、Qwen在前沿模型与低成本智能体两端的策略、电商现金流与人才保留。拼多多二季度收入预计增长8%，在线营销收入541亿元同比下降3%、交易佣金收入585亿元同比增长21%，焦点在Temu向本地仓与本地商家模式的转型、关税与小额豁免政策变化、以及新品牌类投入。美团二季度收入预计增长10%，核心本地商业EBIT约58亿元，到店酒旅EBIT约44亿元、利润率25%，并涉及Keeta在巴西等新市场的扩张与LongCat模型全部采用国产芯片训练。京东二季度收入预计下降3%，零售利润135亿元、利润率4.6%，新业务亏损由一季度的104亿元收窄至97亿元。主要不确定性包括宏观消费偏弱、平台竞争强度、关税政策变化以及算力供给与折旧压力。

中国游戏与互联网娱乐产业在 2026 年迎来以人工智能为核心驱动力的新一轮结构升级。作为行业风向标的 ChinaJoy 2026 于上海新国际博览中心举办，展会总面积约十四万平方米，吸引超过九百家展商、来自三十九个国家和地区的参与者，主题定为“Level Up With AI”，旗帜鲜明地将生成式人工智能贯穿到内容创作、运营分发与用户体验的全链条。本届展会不仅是产品展示平台，更成为观察国内游戏市场景气度、技术演进方向与出海竞争格局的重要窗口。 从市场规模看，二零二六年上半年中国国内网络游戏市场实际销售收入达到约人民币一千八百八十四点四五亿元，同比增长百分之十二点一七，延续了近年来的稳健扩张态势。其中移动游戏实现收入约人民币一千三百五十二点二一亿元，同比增长百分之七点九，依旧是行业基本盘；客户端游戏收入约人民币四百五十二点八八亿元，同比增长百分之二十七点九二，呈现出在怀旧与精品化驱动下的显著回暖；小程序游戏收入约人民币三百一十六点五七亿元，同比增长百分之三十六点零一，成为增速最快的细分赛道，依托社交裂变与轻量化体验持续吸附增量用户。电子竞技与主机游戏虽基数相对较小，但同样保持活跃，共同支撑起多元而立体的市场结构。 技术层面，人工智能已从概念走向规模化落地。腾讯在本届展会集中展示了十五款产品，包含三款融合 AI 能力的游戏（如数字景德镇、喵山、愿我能飞）以及四款 AI 工具（涵盖代码生成、美术辅助、智能陪伴与内容生产），其余为既有 IP 的 AI 化升级；网易带来《Sea of Remnants》的重要更新，进一步强化开放世界与智能交互；世纪华通获得 AION 2 授权，展示其代理与研运能力；三七互娱提出“AI 原生”研发范式，宣称 AI 编码渗透率已达约百分之七十八，累计相关投入超过人民币四十亿元，体现出头部厂商将大模型能力嵌入研发管线的坚定决心。巨人网络、完美世界、恺英网络、金山软件、哔哩哔哩等亦分别围绕 AI 原生内容、智能 NPC、自动化测试与社区运营展开布局。百度智能云则展示了面向游戏行业的云基础设施与 AI 训推平台，为中小团队提供算力与工具支撑。 出海方面，二零二六年上半年中国自主研发游戏海外实际销售收入约一百二十三点七二亿美元，同比增长百分之三十点二二，增速显著高于国内市场，说明中国厂商在全球发行、本地化运营与品类创新上的竞争力持续增强。从区域与品类分布看，移动休闲、策略与角色扮演类产品在东南亚、北美与中东表现突出，部分厂商通过并购与自建发行网络深化本地扎根。 产业生态同时面临多重变量：版号供给节奏、未成年人保护政策、内容审核标准以及海外数据合规与地缘贸易限制，均可能对增长曲线形成扰动；AI 带来的版权归属、深度合成内容标识与算力成本，也成为厂商必须直面的新课题。总体来看，ChinaJoy 2026 清晰传递出一个信号——人工智能正从增效工具演变为重塑游戏产品形态与商业模式的核心引擎，国内市场的稳健增长与出海的高景气，共同构筑了行业中长期向好的底层逻辑。

本报告由J.P. Morgan亚洲汽车与电动车电池研究团队发布，聚焦中国动力电池及材料产业链2026年8月的生产节奏、需求结构与上游锂价走势，基于ZE Consulting、ICCSino、CPCA、CAAM等第三方数据源，对CATL（宁德时代）、BYD（比亚迪）、Gotion（国轩高科）、EVE（亿纬锂能）、CALB（中创新航）、REPT（瑞浦兰钧）等头部电池厂商的产出趋势进行系统跟踪。 一、8月生产节奏与行业景气度。根据ZE Consulting最新预测，中国前六大电池厂商8月计划实现环比+8%、同比+65%的产出增长，符合8月季节性规律。7-8月平均产出预计较2Q26月均高出13%，与历史年份环比增幅相当或更强。报告认为，最新生产计划表明行业进入8-9月季节性旺季时，底层电池需求依然健康。其中，CATL 8月产出预计环比+10%、同比+74%，高于前六大同业均值，主要受储能（ESS）持续增长及新产线爬坡支撑；BYD产出预计环比+6%，受第二代刀片电池爬坡带动；EVE、CALB、REPT计划环比+8-9%增长；Gotion预计基本持平。 二、CATL持续领跑，二线厂商分化。1H26 CATL产能利用率维持在95%高位，2Q26产出同比增长约80%，7-8月预计同比增长均超70%，远超二线厂商约40-60%的同比增速。CALB年内累计产出增长最快，同比+90%以上，已超出其55%的销量增长目标。报告强调，CATL在2Q26业绩电话会上被三位分析师追问2027年行业需求，反映市场关注焦点。CATL管理层对2027年增长超越其长期20-30% CAGR展望保持信心，主要支撑来自乘用车EV、商用车、全球储能及新兴市场的多元化需求，并对2H26的需求能见度保持乐观。 三、生产与出货的口径差异。部分投资者质疑CATL 2Q26报告中生产量与销量之间缺口扩大。管理层解释，生产计划、出货量与销量确认基于不同确认标准：生产不直接转化为出货（产品可能在途）；出货也不立即转化为销量或收入确认。EV电池通常在交付并满足客户验收条件后确认；ESS项目涉及系统级交付、安装与调试，确认周期更长。随着1H26 ESS占比提升，整体收入确认周期延长，部分已出货ESS产品可能需6-12个月才能确认收入。 四、需求结构：储能、出口与商用车三重驱动。8M26前六大电池厂商产出预计同比增长约54%，增速从1Q26的40%提升至2Q26的60%，7-8月进一步升至约65%。这一加速由多重因素驱动：（1）储能需求强劲——大部分储能电池产线仍满负荷运行，中国厂商6M26储能电池产出同比增长超过110%；（2）EV出口强劲——6M26同比增长超过120%，同期欧洲EV销量同比增长约40%；（3）中国商用车EV表现稳健——1H26商用车EV销量同比增长约45%，电池量同比增长超过70%。相对而言，中国乘用车EV零售疲软，7M26预计同比下滑12%；但单车电池容量提升部分对冲了销量疲弱，1H26单车电池容量同比提升9 kWh（约+21%）。 五、上游锂价与材料价格。8月中国碳酸锂产量预计环比+5%，主要受部分产线检修后重启及CATL旗下Jianxiawo项目爬坡带动。碳酸锂现货价已跌破14万元/吨（7月27日），期货约14.7万元/吨，市场关注26H2/2027供需平衡走弱——新增供给（含Jianxiawo）、7月起津巴布韦出口恢复、下游储能需求可持续性疑虑、以及7月17日发布的新电池消费税政策不确定性。报告认为，去库加快叠加扎实订单，短期物理供应偏紧，锂价短期风险偏向上行。电池与原材料价格在2Q26及3Q26初整体偏弱，反映上游成本压力缓解与采购动能减弱。7月1-28日，碳酸锂与氢氧化锂价格分别进一步下跌3%和7%；LFP正极价格下跌7%，NCM正极下跌2%，电解液价格上涨1-2%，负极与隔膜价格基本稳定。 六、全球NEV渗透率与区域分化。从月度数据看，2026年6月EV+PHEV渗透率在中国达63%，欧盟五国34%，美国仅7%。中国EV+PHEV销量6月达100.8万辆，欧盟五国33.5万辆，美国9.1万辆。中国乘用车整体销量6月同比下滑23%，但EV渗透率持续提升，反映内部分化加剧。整体看，中国电池产业链呈现"CATL领跑+储能与出口拉动+上游锂价筑底"的格局，8-9月季节性旺季的产出节奏将进一步验证需求韧性。

本报告是J.P. Morgan亚太股票研究部对中国消费医疗服务行业2026年二季度经营态势的行业跟踪，覆盖眼科、口腔与中医（TCM）三条主要赛道，研究方法以与各公司管理层的沟通以及渠道专家访谈（channel checks）为主，核心结论是行业需求复苏依然不均衡，医疗必要性（medical necessity）已成为短期内决定需求韧性的关键变量。 一、可选医疗消费持续承压。渠道调研显示，屈光手术与成人正畸等可选属性较强的医疗消费在二季度依旧疲弱，居民家庭继续优先保障刚性支出。屈光手术量在二季度同比大体持平至小幅下降；6月本应是高考后暑期旺季的起点，实际表现却相对偏软。成人正畸需求同样低迷，病例数增速普遍维持在低个位数区间。报告特别指出两种方向相反的量价失真现象：在正畸领域，患者更多是沿价格阶梯向下选择更便宜的方案而非彻底放弃治疗，因此病例数的表现好于收入；而在屈光领域，患者向升级术式迁移支撑了客单价，因此报告收入的表现反而好于底层手术量。报告认为，鉴于当前消费疲软的修复周期被拉长，2026年下半年至2027年上半年可选医疗支出难以快速反转。 二、刚性医疗需求保持韧性。儿童视光受益于近视管理的结构性增长，角膜塑形镜（OK镜）与离焦框架镜的渗透率持续提升，就诊客流健康、客单价稳定。儿童正畸表现持续好于成人正畸，家长愿意在最佳干预窗口期为子女的矫治投入费用。中医诊疗保持稳健动能：虽然养生与调理类弹性服务出现一定降温，但慢病管理、康复与睡眠质量改善类需求实现增长；头部中医连锁运营方仍有望维持双位数收入增长。整体来看，二季度进一步验证了刚性程度决定需求韧性的判断。 三、政策与监管对行业结构的重塑。报告认为，医疗反腐叠加DRG/DIP支付方式改革，正在压缩公立医院医生的薪酬空间，促使更多有经验的医生选择多点执业或加入能够提供透明、有竞争力且合规收入的优质民营平台，这对民营连锁的人才供给是结构性利好。与此同时，由于民营医院部分收入仍通过基本医保结算，国家医保局（NHSA）对民营机构在医保结算与诊疗合理性方面的审查明显加强。报告判断，这一方向短期减少了由报销驱动的非必要诊疗，长期则有利于合规经营的头部机构，将推动不合规的中小玩家逐步退出，行业集中度进一步提升。 四、细分赛道的公司层面观察。眼科方面，全国性连锁体系已拥有900家以上医院与门诊，报告将2026财年屈光业务规模预测下调约5%，收入增速调整至2.5%，全年收入约235亿元人民币、同比增长5.3%；管理层还提示了一个新的扰动因素：过去报考军警院校的考生常在高考后依据估分立即接受屈光手术，而本年度报考流程调整使许多考生改为等待正式成绩公布后再决定是否手术，导致部分需求直接消失而非延后释放，进一步压制了6月手术量；此外，上半年一次性补缴税款及滞纳金合计7.56亿元人民币，对当期利润形成拖累。口腔方面，成立于1995年的头部连锁截至2025年三季度运营90余家医疗机构、配备约3100台牙椅，管理层承认此前的下沉市场策略（地域下沉扩张、入门级定价与社区网格推广员相结合）并未在种植与正畸上带来有意义的放量：低价段竞争强度最高，增量客群价格敏感、品牌忠诚度低，通过推广员网络获客的成本与客单价不匹配；自有隐形矫治品牌的爬坡也慢于此前假设。中医方面，头部民营中医连锁管理超过100家境内外门店、2025财年完成560万人次诊疗，二季度收入增速接近15%，核心问诊需求基本未受影响，客单价在剔除新增低客单护理服务稀释后大体同比持平；海外业务成为新的增长引擎，新加坡已验证商业模式在内地以外的可复制性，下半年在马来西亚与香港的收购预计并表数亿元人民币收入，公司同时承诺2026至2028年每年派息不低于4.5亿港元或经审计净利润的60%（两者取高），并配合股份回购计划。 五、客观风险与不确定性。报告提示的客观挑战包括：可选医疗需求修复节奏仍不明朗；医保结算审查与诊疗合理性监管带来的合规成本上升；下沉市场获客经济性不佳；海外并购资产的初始利润率较低且并表带来结构性稀释效应，短期内难以带来利润率扩张。

摩根士丹利《大中华半导体：测试耗材2Q26业绩前瞻》指出，市场关注点正从"涨价受益"转向"多年规格升级"主线；在半导体产业链中，测试设备与耗材（探针卡、测试座）将最直接受益于AI大芯片封装尺寸放大与测试时间拉长，构成跨周期的增量需求。 一、行业主线：规格升级而非单纯涨价。报告认为，随着AI加速器（ASIC/GPU）封装由单芯片向更大尺寸的多芯片模组演进，单颗芯片需要测试的引脚密度上升、测试步骤与测试时长同步增加，测试耗材（尤其是探针卡与测试座）的单位价值量随之提升。这一趋势区别于上一轮由存储涨价带来的短期弹性，更具多年持续性，被定义为"规格升级"主题。 二、MPI：AI ASIC与MEMS探针卡双轮驱动。MPI（台湾探针卡供应商）2Q初步营收环比增长33%，超出预期，主要由Trainium 3、Google TPU、网络芯片与显示驱动IC（DDIC）需求拉动；预计3Q营收环比再增25%—30%，毛利率接近60%，因全产品线提价且低毛利CPC类产品敞口有限。产能方面，VPC引脚月产能由1.2百万颗提升至2.0百万颗（2Q26），MEMS由2.0提升至3.5百万颗，2027年总产能计划扩张约60%至约8.8百万颗/月，且MEMS扩产幅度快于VPC。订单能见度由历史的一个季度拉长至九个月，合同负债1Q26环比增44%、同比增58%，达营收的59%，反映客户预付款积极、未来收入可见度高。 三、CPO插入测试为关键增量。共封装光学（CPO）测试中，MPI聚焦insertion 2与insertion 3（晶圆级与芯片级），目前设备未被取消资格；insertion 3探针台预计4Q26出货，insertion 2约2027年中启动。CPO测试流程涵盖晶圆级（foundry如台积电）、芯片/封装级（OSAT如SPIL/日月光）与模组级，关键设备与耗材供应商包括Advantest、TEL、FormFactor、Teradyne、Chroma、MPI、Winway、鸿准等。报告预计CPO相关测试设备与耗材到2028年可占MPI总销售约24%，成为结构性增长引擎。 四、Winway：稼动率与毛利率修复。Winway（测试座与探针卡）2Q营收基本符合预期，但毛利率低于40%，受智能手机塑料测试座占比偏高及新产能爬坡效率拖累；预计3Q营收环比增逾20%，随着新产能全部上线、良率趋稳、测试座与MEMS探针卡产品组合改善，2H毛利率有望回升至43%—45%，并消化完年内积压订单。 五、结构性机会与风险。MEMS探针卡因适配高引脚密度与先进封装，被视为测试耗材中最具结构成长性的品类；AI ASIC、网络与DDIC需求构成近期支撑。风险在于AI需求不及预期、份额扩张慢于预期、CPO导入延后，以及客户议价能力对毛利率的压制。六、定价方法与盈利预测。MPI的十二个月预期价由NT$7,500上调至NT$8,000，基于剩余收益模型，假设股权成本9.78%、派息率67%、中期增长率16%、终值增长率4%，对应五十倍2027年每股收益；牛市情景NT$11,000、熊市情景NT$5,000。MPI 2026至2028年营收预测分别为NT$238亿、475亿、862亿元，毛利率由59.6%升至63.5%，每股收益NT$71.48/160.51/319.26，对应2025至2028年营收与每股收益年复合增速约86%与112%。Winway方面，十二个月预期价由NT$15,000下调至NT$12,000，中期增长率假设由16.4%下调至13.2%，对应五十八倍2027年每股收益；2026年盈利预测下调但2027至2028年小幅上调，反映毛利率短期承压但收入动量延续。MPI被定位为全球前五大探针卡供应商、且为唯一能提供全系列探针卡方案的台湾厂商，CPO相关测试设备预计到2028年贡献其总销售的约24%。 七、CPO测试流程与产业生态。共封装光学测试覆盖从晶圆级、芯片与封装级到模组级的多个插入点，晶圆级测试主要由台积电承担，芯片与封装级及模组级测试由日月光旗下SPIL负责；关键设备与耗材供应商涵盖Advantest、TEL、FormFactor、Teradyne、Chroma、MPI、Winway与鸿准等。MPI聚焦insertion 2与insertion 3（晶圆级与芯片级），目前设备未被取消资格，insertion 3探针台预计四季度出货，insertion 2约2027年中启动；新购入的湖口厂将专注于CPO设备生产，一期扩产有望支撑2027至2028年的增长动量。MEMS探针卡因适配高引脚密度与先进封装，被视为测试耗材中最具结构成长性的品类；AI ASIC、网络芯片与显示驱动IC需求构成近期支撑。主要风险包括AI需求弱于预期、份额扩张慢于预期、CPO导入延后，以及客户议价能力对毛利率的压制。 整体看，报告呈现半导体测试耗材在AI算力扩张背景下的长期升级逻辑，而非短期周期波动。

本报告为瑞银（UBS）全球研究部于2026年7月30日发布的中国激光雷达（LiDAR）行业分析，依托UBS Evidence Lab的“中国汽车装备监测（China Auto Configurations Monitor）”数据，系统梳理了激光雷达从高级辅助驾驶（ADAS）向机器人及物理AI（physical AI）延伸的产业趋势、需求测算、技术路线与竞争格局。 在ADAS主线上，行业的核心矛盾是单价下行与出货放量之间的赛跑。主流ADAS激光雷达产品平均单价已降至约1,000元人民币，回溯来看，乘用车ADAS激光雷达单价自2022年的约800美元降至2025年的约200美元，主因是技术驱动的成本下降——关键模块的系统级集成降低了产品复杂度、提升了可制造性，从而带来快于此前测算的降价节奏。报告认为在当前价位下，未来五年再次出现大幅下探的空间有限。与此同时，渗透率数据持续走强：截至2026年上半年，激光雷达在中国乘用车市场的渗透率约13%，在新能源车（NEV）市场接近25%；搭载激光雷达的车型数量在2026年上半年超过170款，其中原厂标准配置车型增至85款，说明激光雷达正从高端选装走向更广泛的标准装备。分价格带看，40万元以上车型渗透率达88.8%，30万–40万元为49.0%，20万–30万元为47.4%，15万–20万元为19.8%，10万–15万元为8.2%，10万元以下也已达到1.2%，2025年起激光雷达开始进入10万–15万元区间，2026年上半年更下探至10万元以下车型。 需求测算方面，报告上调了2027–2030年的全球ADAS激光雷达需求预测：全球需求将从2025年的约350万颗增至2026年的约600万颗，并进一步增至2030年的约2,800万颗，对应2026–2030年约47%的年复合增速；全球ADAS激光雷达市场规模由2026年的约60亿元人民币扩张至2030年的约230亿元，年复合增速约39%，中国仍将是最大市场。多颗激光雷达搭载是单车价值量（CPV）的关键支撑：单颗方案的单车价值量约150美元，五颗方案则升至约550美元，随着城市NOA普及与L3级自动驾驶推进，加权平均CPV有望自2027年起回升。 技术路线上，头部厂商的新一代产品与自研芯片是行业主线。禾赛（Hesai）推出的ETX为长距主雷达，接收通道数最高4,320、探测距离400米，搭载自研Picasso SPAD-SoC，计划自2026年下半年起交付并量产；速腾聚创（RoboSense）的EM4为2,160通道、300米探测距离，其Phoenix SPAD-SoC计划2026年下半年量产，面向盲区雷达的Peacock芯片计划于2026年三季度大规模量产；华为推出896通道双光路成像激光雷达，图达通（Seyond）Falcon K3采用1550nm光纤方案。产品形态覆盖长距主雷达、中距与固态Flash盲区雷达，普遍采用VCSEL发射与SPAD/SiPM接收方案。 机器人成为第二增长曲线。报告预计全球机器人激光雷达市场规模在2026至2030年间扩大5倍至约180亿元人民币。其中割草机器人（RLM）放量最快，2025年其激光雷达渗透率由2024年的约20%升至约30%，禾赛与速腾聚创的割草机器人激光雷达出货量由2024年的约2万颗跃升至2025年的约20万颗；预计RLM激光雷达需求由2026年的约170万颗增至2030年的约570万颗，年复合增速约35%。Robotaxi采用多雷达架构，通常搭载约4颗长距主雷达与3–4颗盲区雷达，涉及Apollo Go、Pony.ai、WeRide、滴滴、Waymo、Aurora、Motional、Zoox等运营方；无人配送车（robovan）单车搭载1至7颗不等，京东物流提出五年采购百万颗级别的规划，新石器等运营商公布了2026年数万台的交付目标。按单机价值量排序为Robotaxi>Robovan>乘用车ADAS>割草机器人。 更长期的方向是物理AI。禾赛的路线图围绕“眼睛—空间智能—肌肉”展开，推出用于采集真实世界三维数据以训练AI的空间智能硬件平台Kosmo，并拓展至机器人执行模组，已进入英伟达人形机器人生态供应链；速腾聚创则聚焦感知基础设施，推出面向机器人的E1R与Airy系列产品。竞争格局上，中国厂商凭借更完整的产品矩阵、与本土整车厂的紧密协同以及中国占全球需求的主导地位保持领先，海外厂商产品覆盖较窄，Luminar等已退出市场；同时华为激光雷达尚未被其生态外的整车厂采用，比亚迪等车企自研激光雷达可能逐步参与竞争。主要不确定性包括价格竞争的持续时间、毛利率压力、L3落地节奏以及机器人应用商业化速度。

本报告（Bernstein《Nike: What does the China reset mean for the business?》）聚焦耐克对其中国区分销体系的重大调整。耐克正彻底退出由合作伙伴运营的线上销售渠道，并削减低质量的直营（DTC）线上销售，意在减少深度折扣、串货与第三方转售，重塑品牌资产并实现全价销售，而非简单地向直营渠道倾斜。 从市场份额背景看，耐克自2020年以来每年都在丢失中国运动服饰市场份额。国际品牌（含耐克）在华合计份额在2020年达到57%的峰值，其中耐克独占约27%；此后受外部因素（如2021年新疆棉争议、2022-23年疫情封控对高线城市国际品牌的冲击）以及本土品牌发力影响，耐克份额逐步降至20%出头，2024年起因核心生活方式系列库存与清仓问题份额加速下滑，至2025年已降至约16%。过去数年耐克通过多年渠道清理（回购库存、压降进货、清算产品，甚至将库存转移至土耳其等邻近市场）试图扭转，但伴随进一步的份额流失。 本轮调整包含两项关键举措：其一，削减对批发合作伙伴的线上供货，至2027年1月起批发伙伴将不再通过线上销售耐克产品，预计在2027财年下半年达到完全运行节奏，对批发线上这一约占中国业务高双位数比重的板块形成约10亿美元的收入冲击；其二，压缩直营线上业务对大促折扣的依赖，相关工作已于2026财年启动，目标将线上流量集中于更少、更高质量的触点——自2027年1月起，耐克的数字存在仅限于官网/App以及天猫、京东、抖音等平台上的官方旗舰店。 量化影响方面，报告预计中国区在2027财年出现低双位数（low-teens）的有机下滑，对集团整体增长形成约2个百分点的拖累；但高质量销售占比提升令利润率显著改善，预计2027财年中国区经营利润率提升约200个基点至24%。中国业务占耐克品牌收入的比重将由2026财年的12%降至2027财年的约11%，远低于历史中段至高分双位数的水平。分渠道看，线上批发近乎清零，直营线上因批发线上退出带来的份额转移而温和增长，线下批发与线下直营则小幅转正，其中翻新门店（已超100家）的同店表现转正，线下直营成为主要增长引擎。展望2028财年，报告预计中国区恢复中个位数（MSD）增长，与行业大盘同步。 竞争格局上，阿迪达斯被视为最直接的受益者：耐克退出线上折扣将缓解品类价格压力，而其合作伙伴滔搏（Topsports）、宝胜（Pou Sheng）为填补流失的耐克线上量将加大阿迪达斯产品权重；安踏、李宁等本土品牌则在中低端与促销渠道承接耐克主动放弃的线上需求。On、Hoka等高端国际品牌因批发敞口有限、分销可控，基本不受影响。 行业风险包括整体运动服饰增长放缓、中国区复苏慢于预期且份额持续流失、通胀与运费及渠道成本对利润率的挤压，以及在关键市场（如北美）被竞争对手蚕食份额、供应商集中度带来的中断风险。 从行业演进的视角看，耐克的此番渠道重置折射出国际运动品牌在中国市场面临的共性挑战：在消费分级、本土品牌崛起与线上折扣泛滥的三重挤压下，单纯依靠分销广度已难以维系品牌溢价，转而以“控量、控价、控触点”来守护高端定位，正成为国际品牌在华经营的新常态。对渠道伙伴而言，批发线上退出意味着其必须加速自有品牌与替代品牌的运营权重，滔搏、宝胜等代运营商的盈利结构将随之调整；对本土品牌而言，承接国际品牌主动让出的中低端与促销需求，是其巩固份额的窗口期，但能否在高端价位与国际品牌正面对抗，仍取决于产品力与品牌叙事的沉淀。总体而言，耐克中国的“reset”更像是一场以短期收入换长期品牌健康的主动出清，其成败将取决于全价销售生态能否真正建立，以及被让出的份额回流时点是早于还是晚于预期。

本报告由Citi Research发布，聚焦中国酒店行业2026年第二季度的运营前瞻，覆盖亚朵生活（Atour Lifestyle，ATAT.US）和华住集团（H World，1179.HK / HTHT.US）两家头部公司，并对行业整体的RevPAR（每间可售房收入）、新开店节奏、零售业务及供应链业务等核心维度进行系统研判。 一、行业RevPAR趋势与新开店节奏。报告指出，2026年第二季度行业层面RevPAR趋势相较第一季度有所走弱，与Citi月度旅游数据追踪器的观察一致。亚朵与华住在中国市场的合并RevPAR预计同比小幅增长约0.5%，主要由ADR（已出租客房平均房价）韧性支撑，而入住率贡献相对有限。Citi认为，鉴于夏季极端天气以及9月起基数走高，短期内RevPAR波动可能持续。新开店方面，第二季度新开店节奏可能不及预期，整体慢于第一季度，但新签约及pipeline（储备项目）动能依然健康，反映行业中期扩张基础未发生实质性改变。 二、亚朵生活：零售与供应链业务驱动增长。Citi预计亚朵第二季度实现净收入约34亿元人民币，同比增长38.4%，非通用会计准则净利润约5.51亿元，同比增长29.4%。新开店方面，模型显示第二季度净增门店超过85家，相较第一季度的73家有所提升，主要源于关店减少，但新开店节奏本身可能略慢于第一季度，更多新店有望在下半年集中释放。供应链业务预计在持续优化下保持领先于整体增速的表现。零售业务预计维持约58%的同比强劲增长（第一季度为54%），枕头与被子仍为核心品类驱动，并叠加家居服等新品类扩张。在618购物节期间，枕头与被子在三大主流电商平台均位列第一。毛利率方面，受品类结构影响预计同比有所下行，但剔除股权激励费用的运营费用率同比基本持平。Citi将亚朵2026年全年收入预测由同比+27%上调至同比+30%，假设零售收入同比+40%（原+35%）。 三、华住集团：资产轻型化推进与利润率改善。Citi预计华住第二季度净收入约68亿元，同比增长6.2%，调整后净利润约16亿元，同比增长21.2%。第二季度总开店数预计少于第一季度，关店数环比基本持平。在资产轻型化举措推动下，Citi模型显示第二季度调整后EBITDA约25亿元，调整后EBITDA利润率同比改善1.6个百分点。基于更审慎的门店扩张假设，Citi小幅下调华住盈利预测0.9%。 四、行业展望与风险。整体来看，中国酒店行业呈现"RevPAR短期波动+新开店节奏放缓+零售等新业务强劲"的分化格局。亚朵凭借场景零售与供应链业务的双轮驱动，展现出对抗RevPAR波动的相对韧性；华住则通过资产轻型化与运营效率提升巩固利润率。风险方面，报告提及极端天气、自然灾害、经济下行延长、国内外品牌竞争加剧、新开店扩张不及预期或延迟、行业供给过剩及监管政策变化等可能影响行业复苏节奏。 五、产业链与竞争格局。中国酒店行业中高端赛道仍是结构性增长点，亚朵作为该细分市场的龙头，通过"住宿+零售"双业态模式形成差异化壁垒；华住则凭借中高端赛道的领导地位、经济型升级的先发优势、成本管控能力及数字化基础设施巩固行业地位。两家公司均采用"manachised"（委托管理与特许经营混合）模式为主进行扩张，资产轻型化程度持续提升。亚朵成立于2013年，是中国最大的中高端酒店连锁，2021年市场份额达10.1%，运营模式以聚焦一二线城市核心品牌亚朵的manachised模式为主，并率先在中国建立场景零售业务。华住成立于2005年，是中国最大的酒店运营商之一，在中高端赛道具有领导地位，并具备经济型升级的先发优势与成熟的成本管理能力。

本报告是Bernstein全球奢侈品研究团队对中国内地奢侈品门店网络的第二次系统性调研（首版发布于2025年初），以2024年与2026年两个时点的门店清单为基础，逐品牌、逐城市、逐业态进行比对，刻画12个头部奢侈品牌在中国内地零售网络上的策略分化。 一、需求侧背景。报告援引Altagamma数据指出，中国内地个人奢侈品消费规模已回落至疫情前水平，其占全球销售额的比重同步下滑。背后是三重因素叠加：其一，居民收入预期趋紧，消费者变得更加挑剔；其二，汇率驱动的区域价差持续存在，以卡地亚（Cartier）同款产品为例，日本与韩国的售价仍比中国内地低约10%—15%，尽管当地已多次上调本币标价，价格敏感人群因而大量转向日韩市场购物；其三，本土与轻奢品牌供给显著扩容，报告以女包价格带梯度为例，将市场划分为200欧元以下的大众高端、200—1300欧元的轻奢，以及900—7000欧元的高端奢侈三个区间，Songmont、GU_DE、Cafune、Charles & Keith、Urban Revivo等本土及可负担品牌为中产消费者提供了更多向下替代选项，直接挤压入门价格带产品，并拖累单店零售面积产出。 二、门店网络的总量与结构变化。2024至2026年间，报告统计的12个头部品牌在中国内地的销售点合计由534家降至524家，整体降幅约2%，净减少约14个点位（包含净关店与迁址的混合影响）。分业态看，购物中心门店由411家降至405家，百货店由66家降至60家，奥特莱斯与机场店分别持平于27家和30家，另新增2家特殊业态门店。分城市能级看，一线城市（上海、北京、深圳、广州）由184家小幅降至181家，二线城市由228家降至221家，二线以下城市持平于122家；其中上海由80家降至71家、北京由65家降至63家，而深圳逆势由24家增至30家、广州由15家增至17家。 三、品牌策略的显著分化。开云集团（Kering）收缩最为坚决：Gucci门店由73家降至63家，降幅14%；Bottega Veneta由42家降至37家，降幅12%；Saint Laurent由48家降至45家，降幅6%。Prada集团则逆势扩张，Prada与Miu Miu分别增长15%和17%（Prada由34家增至39家，Miu Miu由24家增至28家）。Dior（38家增至41家）与Hermès（34家增至36家）继续加码中国市场投入，Fendi由29家增至31家；Burberry（65家降至64家）、Louis Vuitton（59家降至57家）与Cartier（46家降至44家）小幅精简。按城市集群统计的净变动显示，Gucci净减少10家为最多，Bottega Veneta净减少5家，Celine与Saint Laurent各净减少3家；Prada净增5家、Miu Miu净增4家、Dior净增3家、Hermès与Fendi各净增2家。 四、Gucci与门店质量问题。行业反馈显示，Gucci在中国的单位零售面积产出仅约为行业平均水平的五分之一。管理层计划相较2025年将门店规模缩减三分之一，并使零售面积产出翻倍。目前品牌优先选择同城整合，已在上海关闭5家、北京关闭3家冗余门店，但仅完全退出太原、贵阳、佛山三个二线以下城市，若要达成目标仍需再关闭10家以上门店；报告理解开云在中国的整合计划已完成约一半，2026至2028年间还需继续推进净关店。Burberry的网络升级启动更早，主体工作在2006至2014年间完成，其门店数量在被调研品牌中最多，报告认为这与其介于美式轻奢与欧洲高端奢侈之间的价格定位相匹配。 五、点位质量评估框架。报告将门店位置分为强（核心奢侈品购物中心）、中（机场店与非核心奢侈品商场）、弱（奥特莱斯与非奢侈品商场）三档，并计算各品牌非核心点位占比。2026年Burberry非核心点位占比最高达47%，Gucci为44%（较2024年的52%明显下降），Louis Vuitton由37%降至32%，Saint Laurent为31%，Cartier为30%，Hermès为31%，Prada为23%，Dior为20%，Bottega Veneta为19%，Miu Miu最低为14%。奥特莱斯渠道分化明显：Gucci虽退出上海奕欧来与佛山佛罗伦萨小镇，但仍保有6家奥莱门店，Burberry保有8家，而Louis Vuitton与Dior为零；Celine与Fendi则逆势新增奥莱门店。 六、城市集群方法论与扩张新范式。报告依据人均GDP代表的市场潜力、旅游人次时长代表的客流规模，以及门店密度代表的竞争强度，将38个城市划分为CAPITAL、TRAVEL HUB、CARVE OUT、PERIPHERY、BATTLEGROUND、NICHE BATTLEGROUND、NICHE、TRAVEL DESTINATION与BACKWATER九类集群，其中CAPITAL集群（上海、北京、深圳、广州、杭州、南京）2024年合计承载222个销售点，TRAVEL HUB集群承载114个。收缩主要集中在二线城市的非核心点位，例如成都品牌削减机场店或退出佛罗伦萨小镇奥莱，沈阳品牌撤出卓展与恒隆旗下的老牌商场并向万象城集中。新增门店则呈现两类范式：一是集中进入新兴优质点位，如深圳宝安机场国内出发厅的多品牌集中开业；二是打造高度差异化的体验型零售概念，如Prada荣宅、Louis Vuitton的The Louis、Saint Laurent的Rive Droite概念店，以及爱马仕新开的北京三里屯旗舰店。 七、方法与局限。数据主要采集自各品牌官方网站，并辅以小红书等中文社交平台交叉验证；报告对2024年基数做了小幅修订，以补录此前遗漏的门店（多为奥莱店）。作者提示统计仍存在不确定性：品牌可能因临时闭店或奥莱属性将门店从官网下架，中外文官网信息亦存在差异。此外，北京三里屯太古里等商场的档次定位随品牌入驻增加而上移，入驻奢侈品牌由2024年的4家增至2026年的8家，为保持可比性报告仍沿用原有的中档分类。

杰富瑞（Jefferies）于2026年7月组织印度投资者在中国进行为期一周的调研，覆盖电子产业链的公司会议、工厂参观与专家交流，核心观察是：中国制造业的领先优势正越来越多地来自生态深度、工程人才与技术能力，而非劳动力成本；印度被视为补充性制造地点而非替代。 一、中国制造业竞争力来源。调研走访了小米（智能手机与电动车）、英诺赛科（GaN IDM）、丘钛科技（摄像头模组）、TCL（显示）、领益智造（金属结构件）、YD电子（FPC与连接器）等，并与管理层交流了比亚迪电子、北京燕东微电子、蓝思科技、德赛电池。普遍观察是：高度自动化产线、模块化可重构生产、统一的软硬件设计能力，构成了难以复制的系统优势。多数企业认为印度因监管与运营挑战、规模较小、供应链缺口，短期扩张计划审慎，更侧重市场接入与客户需求（尤其苹果）。 二、内存价格飙升重塑行业格局。内存专家判断：3Q价格环比上涨40%—50%，4Q再涨30%—40%；2027年同比涨幅约40%—45%；2028年随新增产能（15%—20%供应增长）与需求放缓，ASP或大幅回落；中国的NAND技术或于2028年追平。长期协议（LTA）目前仅与云服务商签订，占产能约50%（或升至70%），消费电子可获得供应减少。杰富瑞预测2026/27年全球智能手机销量同比下滑19%/14%，内存涨价迫使OEM提价、缩减机型组合、退出低端，印度、东南亚、非洲等新兴市场受冲击最大；苹果、华为、三星凭借定价权与毛利率更具韧性，行业向高端化与整合演进。 三、企业层面的结构性动向。小米"人车家"生态成型，2026—30年计划研发投入2000亿元（约1/4投向AI），EV聚焦中高端（>15万元）并计划2027年进入欧洲。英诺赛科为全球最大GaN IDM（约30%份额），产能计划由2万片/月扩至7万片/月，与意法半导体、安森美合作；GaN处早期渗透（个位数），AI与数据中心为最大长期机会。比亚迪电子、蓝思科技、领益智造、德赛电池等由消费电子向汽车电子与AI基础设施（液冷、冷板、连接器中）迁移；比亚迪电子、德赛电池、TCL等将越南作为规避关税的关键枢纽，印度以模组/组装为主、利用率与盈利低于中国。丘钛科技与Dixon的印度合资获政府ECMS激励，出货有望由7000万/年升至1.8—1.9亿/年。 四、PCB与AI数据中心。PCB专家指出AI服务器推动高层数HDI/HDA（7阶/26层）需求，材料由M4/M6向M7—M10及PTFE升级，高端产能向中国生态集中，难以转移。液冷与电源专家称AI数据中心由风冷向液冷结构性切换，冷板（D2C）为主流，设施级液冷中国厂商崛起，需求已超供应；固态变压器（SST）或可显著降低铜用量。 五、重稀土战略瓶颈。重稀土（镝、铽）是高性能永磁关键，中国优势不仅来自资源，更来自数十年分离精炼技术、专有设备、人才与制造生态；2025年起出口管制强化战略影响力，海外新建非中国重稀土供应链或需数十年。 六、综合判断与产业线索。综合调研发现，中国电子制造的系统性优势已从单一成本竞争升级为生态深度、工程人才与技术能力的复合壁垒，短期内难以被印度或其他新兴制造地完全替代；内存价格连续大幅上涨正重塑智能手机与消费电子的成本结构，倒逼整车与终端厂商向高端化、集中化演进，苹果、华为、三星凭借定价权与毛利率更具韧性，低端机型与印度、东南亚、非洲等新兴市场受冲击最大。AI算力扩张同步拉动高端PCB、液冷冷板、电源与测试耗材的需求结构升级，重稀土出口管制则强化了中国在高性能永磁供应链的战略话语权。 整体看，报告呈现中国电子制造的系统性领先与印度"互补而非替代"的定位，同时提示内存涨价、智能手机低迷与供应链地缘约束等产业风险。

本报告由Bernstein美洲酒精饮料研究团队于2026年8月10日发布，围绕Molson Coors（TAP.US）2026财年二季度经营结果，系统梳理了美国及欧洲啤酒行业的需求走势、竞争格局、渠道结构与成本压力，属于对成熟消费品行业运行状况的客观分析。 从二季度经营数据看，集团恒定汇率口径净销售额同比下降3.6%，其中财务销量下降5.4%，价格与产品结构带来正向贡献，部分抵消了销量下滑。盈利端压力更为明显：集团基础毛利率同比收缩约250个基点至37.3%，基础EBIT利润率同比收缩约410个基点至14.2%，主要源于成本通胀与销量下降带来的经营去杠杆效应。尽管行业环境走弱且成本上行，公司仍维持全年指引不变，即恒定汇率净销售增长约正负1%、恒定汇率基础税前利润下降15%至18%、基础摊薄每股收益下降11%至15%。 分部层面，美洲品牌销量同比下降5.3%，好于研究团队此前测算的下降5.8%以及市场一致测算的下降6.6%；美国品牌销量下降6.0%，也好于Nielsen跟踪渠道约下降8%的水平，主要得益于Monaco产品线的并入以及Fevertree的较快增长。加拿大品牌销量下降3.0%。美洲分部出货量（STW）下降6.4%，在价格与结构改善的部分对冲下，恒定汇率净销售下降4.1%。盈利方面，美洲成本管控好于此前测算，构成本季度为数不多的积极变化。 行业环境仍是核心变量。报告指出，美国啤酒消费环境的不确定性依然较高：一季度行业趋势一度接近正常水平，二季度则因居民经济压力上升与汽油价格走高而明显走弱；7月Nielsen跟踪渠道行业销量同比下降5.7%，好于5月的下降7.5%，但可见度仍然有限。更关键的是，Molson Coors的核心啤酒、风味麦芽饮料（FMB）与苹果酒业务增速持续落后大盘约250个基点，主要拖累来自Coors Light与Miller Lite两大核心淡啤品牌的份额流失。成本端，中西部铝升水（midwest premium）继续对盈利构成压力。 从业务结构看，公司分为美洲与EMEA & APAC两大报告分部。疫情前的2019年，北美贡献集团约75%的财务销量、81%的净收入和90%的基础EBIT，欧洲虽占25%销量却仅贡献10%的EBIT，反映两地盈利能力差异显著。2020年疫情期间，由于欧洲现饮渠道（on-trade）关闭更为严格且敞口更高，欧洲基础EBIT一度转为负值（占集团-4%）。到2025年，EMEA & APAC已恢复至占财务销量27%、收入22%、基础EBIT 12%的水平。欧洲业务内部，英国与爱尔兰约占42%的销量，2019年国别结构中英国占40.9%、罗马尼亚14.6%、捷克11.0%、匈牙利7.5%，其余分散于塞尔维亚、保加利亚、克罗地亚等中东欧国家。渠道方面，欧洲现饮渠道占净销售53%，英国高达73%，显著高于集团23%和北美17%的水平，这既使欧洲业务在封锁期承压更重，也使其在重启后弹性更大。本季度EMEA & APAC出货量下降2.8%，在高端化带来的价格与结构改善支撑下，恒定汇率净销售仅下降2.0%。 竞争格局方面，报告以2024年美国LAD（烈酒、啤酒等酒精饮料）市场结构为参照，AB InBev在销量份额上居首，Molson Coors为美国第二大啤酒生产商，但按EBIT计仅列第三，Constellation凭借更高的单位盈利在利润份额上占比明显高于其销量份额。报告还专门说明了两套销量口径的差异：财务销量包含自有品牌、代工酿造、批发非自有品牌及自营配送量；品牌销量则剔除代工与批发量、加回特许权销量，并将对批发商出货（STW）调整为对零售终端的销货（STR），更能反映品牌真实动销。 财务预测附录显示，2025年净销售额为111.4亿美元，2026年预测为110.45亿美元，此后数年基本持平；基础经营利润率由2025年的14.3%回落至2026年预测的12.5%，净债务与EBITDA之比由2.17倍升至约2.50倍。总体挑战集中于三方面：美国啤酒品类的结构性销量下滑与消费降级、核心淡啤品牌份额持续落后大盘，以及原材料与包装成本上行对利润率的挤压。

本报告（Goldman Sachs《China Mobility Tech》）对覆盖范围内的中国新能源汽车（NEV）整车制造商2026年第二季度（2Q26）业绩进行预览，整体呈现交付量、平均售价（ASP）与盈利走势显著分化的格局。在交付量方面，零跑与蔚来凭借有竞争力的新车型投放表现最为强劲，分别实现同比+57%与+49%的增长；比亚迪与小鹏大致持平；理想汽车则受去库存与改款前渠道调整影响，交付量同比-11%。 在平均售价层面，比亚迪与蔚来受益于高端车型（比亚迪第二代刀片电池车型、蔚来ES8/ES9）及海外业务贡献，ASP分别同比提升约+12%与+23%；理想则因产品结构中较低毛利的i6占比上升，ASP同比下滑约-8%。盈利端，比亚迪、零跑、蔚来受益于销量增长与有利的产品结构，EBIT利润率同比改善；小鹏受累于研发投入走高、理想受累于销量走弱，利润率下行。净利润方面，报告预计比亚迪、零跑、蔚来分别实现约+34%、+41%、+102%的同比增长，而小鹏、理想则分别出现约-137%与-213%的同比下滑。 分企业看，比亚迪二季度国内零售份额环比提升2.8个百分点至22.0%，海外零售销量同比加速至+83%，叠加第二代刀片电池产能爬坡，预计下半年国内销量恢复正增长（约+8%）；毛利率有望维持在18.1%左右。零跑海外交付同比大增逾四倍（约5.3万辆），带动车辆毛利率升至9.8%，并实现经营转正。蔚来凭借ES8/ES9热销，车辆毛利率同比提升7.2个百分点至17.5%，亏损显著收窄。小鹏虽有Mona等新产品周期延续（下半年仍有Mona SUV与大型SUV待释放），但原材料成本上行与研发开支令其短期盈利承压，且Mona L03可能对M03形成部分订单替代。理想在L6/L8等改款前的库存去化令销量与毛利率（车辆毛利率降至约10.0%）受压，改款后寻求量价修复。 从市场地位看，各家企业的中国NEV零售份额亦呈现分层：比亚迪以22.0%领跑，零跑与蔚来分别约6.8%与3.8%，小鹏与理想约3.7%与3.5%。报告同时提示，凭借第二代刀片电池与海外增量，比亚迪下半年国内销量有望同比转正；零跑依托A10/D19等新车型及出口高增延续放量；蔚来ES8/ES9组合有望巩固其高端纯电定位；理想则在L系列改款后谋求份额与盈利的再平衡。 行业层面，主要风险包括电动汽车竞争持续加剧、海外扩张进度不及预期、原材料成本通胀、针对出口的关税与政策不确定性，以及潜在的价格竞争。整体而言，报告刻画了中国NEV整车板块在规模、产品结构与全球化进程上的分化态势，具备产品迭代与出海能力的企业相对占优，而依赖单一市场与价格手段的参与者则面临更大的盈利波动。 从更广阔的产业背景看，中国新能源汽车渗透率已在 2026 年站稳六成以上，市场由“政策驱动”全面转向“产品与成本驱动”，竞争格局从增量红利转为存量博弈，价格与智能化成为决定份额的关键变量。电池与电驱供应链的降本（如规模化带来的单位成本下行、磷酸铁锂与快充技术普及）为整车毛利修复提供了底层支撑，但上游资源价格波动与碳酸锂周期仍构成不确定来源。出口方面，尽管欧洲、东南亚与拉美市场对中国 NEV 需求旺盛，针对中国电动车的关税壁垒与本地化建厂要求正抬升出海门槛，具备本地产能与渠道布局的企业更具韧性。智能化（尤其是城市辅助驾驶与智能座舱）正成为新的差异化战场，软件能力与数据闭环将重塑品牌溢价。综合而言，2Q26 的业绩预览揭示的并非行业整体拐点，而是头部集中与尾部出清并行的结构性分化：具备规模、技术迭代与全球化能力的整车厂有望在下一阶段持续占优，而盈利能力薄弱、产品周期错位的参与者将面临更长的盈利修复期。

本报告是瑞银（UBS）对中国房地产市场的月度高频跟踪，核心观察对象为百强房企（Top 100 developers）的合约销售数据，并辅以二手房成交量、挂牌量、房价指数与租金指数等一手与二手市场指标，形成对2026年7月中国住宅市场运行状况的综合刻画。数据来源包括CRIC克而瑞、贝壳（BEKE）、中原（Centaline）、冰山指数与Wind等。 一手市场方面，2026年7月百强房企合约销售金额约1,960亿元人民币，同比下降14%，降幅较6月的-12%有所扩大；环比下降39%，弱于2021—2025年同期平均-34%的季节性回落幅度。2026年1—7月累计销售约1.69万亿元，同比下降16%。分层级看，十强房企7月销售约1,010亿元，同比-6%、环比-42%，1—7月累计8,010亿元、同比-16%；五十强房企7月销售约1,690亿元，同比-8%、环比-41%，累计1.47万亿元、同比-14%。从历年7月的绝对规模看，行业总量自2021年7月的约1.0万亿元逐年下移至2022年6,070亿元、2023年3,810亿元、2024年3,030亿元、2025年2,280亿元与2026年的1,960亿元，收缩幅度虽仍在延续，但同比降幅已从2022—2025年的20%—40%区间收窄至14%。 一个值得注意的结构性现象是金额与面积的背离：7月百强房企全口径合约销售面积同比下降29%，权益口径面积同比下降27%，明显大于金额端-14%（权益金额-12%）的降幅。报告认为这反映了成交结构向核心区位与优质项目集中，与一手市场高端住宅项目去化情况较好、以及工业企业利润改善与财富效应对住房需求的支撑相印证，意味着单位面积成交均价在结构上有所抬升。 企业分化方面，国有房企（SOE）7月合约销售金额同比基本持平（约0%），显著好于百强整体的-14%，延续了自2023年以来国企持续从民企手中获取份额的趋势。就1—7月累计口径而言，中国海外发展（COLI）、金茂（Jinmao）、华润置地（CR Land）、招商蛇口（CMSK）分别录得+13%、+8%、+6%、+5%的同比增长，而万科（Vanke）与龙湖（Longfor）分别下降49%与55%。7月单月来看，中国海外发展以151亿元位列首位、同比+28%，保利发展149亿元、同比-17%，华润置地141亿元、同比+6%，招商蛇口137亿元、同比-12%，建发国际95亿元、同比+50%，绿地、厦门象屿等亦录得双位数增长，而部分出险与高杠杆房企同比降幅仍在40%—75%之间。 二手市场表现相对稳健。截至2026年7月26日当周，12个重点城市二手房成交套数月度同比增长约6%—8%，第30周成交约2.52万套，维持在近年同期偏高水平。供给端出现边际改善信号：截至7月29日，50城贝壳二手房挂牌量同比增速放缓至2.2%（约445万套），一线城市挂牌量同比下降11.1%、年初至今下降8.4%，显示二手供给压力有所缓解。价格方面，一线城市二手住宅价格指数6月环比微降0.2%，北京、上海、广州、深圳指数分别为677、442、610与749，较各自2021—2023年的高点（1,047、688、1,022、1,318）仍有明显回落。租金端，四个一线城市住宅租金指数6月同比下降3.1%，降幅较5月的-2.0%扩大，其中深圳仍保持0.5%的同比正增长，报告认为这与香港租赁市场的外溢需求有关。 行业变量与不确定性方面，报告客观列举了需求端与融资端的关键因素：限制需求与按揭投放的行政政策、开发商融资环境的松紧、居民住房需求增速；同时也指出可能改善行业运行的因素，包括推动销售、投资与价格回到同比正增长的实质性政策放松，以及部分开发商以合理价格进行的大规模资产处置以缓解流动性压力。整体来看，该报告以高频数据勾勒出中国房地产市场“总量仍在收缩、结构持续分化、二手先于一手企稳”的阶段性特征，为观察行业库存去化、城市能级分化与企业主体格局变迁提供了系统的量化参照。结合二手挂牌量同比增速放缓与一线城市挂牌量同比下降，报告提示二手供给端压力已现边际缓解信号，但仍需观察一手市场信心修复与政策落地的后续传导。

本报告为华兴证券（China Renaissance）月度系列产品《全球宏观与加密市场观察》2026年6月刊，以发达市场宏观数据、主要央行政策动向、大类资产表现比较与链上及交易所数据四条线索，系统记录了当月全球流动性环境与数字资产市场的运行状况，属于典型的行业跟踪型研究文献。 一、加密市场月度表现。以市值排名前十的加密货币构成组合计算，2026年6月加密资产整体下跌约16%，其中比特币（BTC）下跌20.4%、以太坊（ETH）下跌21.5%、BNB下跌23.2%、Solana（SOL）下跌10.1%。同期标普500指数微跌1.0%，以美元计价的MSCI日本指数基本持平，美国国债总回报小幅上行0.3%，黄金下跌11.7%，布伦特原油下跌20.8%。年初至今口径下，加密资产整体回撤29.5%，其中ETH回撤幅度最大达41.8%，BNB回撤36.5%，SOL回撤37.2%，与标普500上涨8.6%、MSCI日本上涨8.6%形成明显分化。报告将当月回调归因于三方面因素：一是市场情绪转弱，CoinMarketCap恐惧贪婪指数落入“极度恐惧”区间；二是现货ETF出现52亿美元净流出，仅部分被数字资产储备（DAT）公司约10亿美元的净购入所对冲；三是美国《Clarity Act》立法进展待定所带来的监管不确定性。此外，比特币与标普500的滚动相关性在6月有所抬升，显示加密资产与传统风险资产的同步性增强；持币超过1000枚的比特币“巨鲸”地址持币占比环比基本持平于36%，交易所现货成交量环比上升15%。链上数据方面，报告统计的比特币最近成交价格分布显示，约61%的筹码成交价高于6万美元。 二、发达市场宏观数据。美国6月新增非农就业仅5.7万人，明显弱于市场普遍预测的11.3万人，失业率4.2%；通胀端相对温和，6月CPI同比3.5%、核心CPI同比2.6%，均低于市场普遍预测值，5月PCE与核心PCE价格指数同比分别为4.1%和3.4%；ISM制造业与服务业指数分别为53.3与54.0，密歇根大学消费者信心指数49.5，零售销售环比增长0.2%。日本经济数据涨跌互现，失业率维持2.5%，全国核心CPI同比1.8%高于市场预测的1.5%，零售销售同比增长5.3%，明显强于3.0%的预测值。欧元区失业率6.2%，6月CPI同比2.8%、核心CPI同比2.4%，零售销售同比增长1.6%，整体通胀与就业数据略好于市场普遍预测。 三、货币政策同步转向。6月美联储、欧洲央行与日本央行均召开议息会议，整体基调趋紧。美联储在6月16—17日会议维持利率不变，会议纪要显示委员会对通胀保持谨慎，同时认为劳动力市场大体平衡，并将能源供给冲击与AI基础设施建设热潮列为通胀的主要推动因素；在新任主席Kevin Warsh领导下，美联储弱化前瞻指引，更多依赖即期经济数据决策。欧洲央行于6月11日全票通过加息25个基点，为2023年以来首次加息，纪要强调中东能源供给冲击带来的通胀上行风险，同时提到AI基础设施建设支撑下权益市场表现具有韧性。日本央行以7比1的表决结果重启加息25个基点。央行资产负债表方面，美联储已于2025年12月结束量化紧缩，并自2025年12月起启动准备金管理型购债（RMP），每月购买400亿美元国债，2026年4月起降至每月200亿美元；日本央行国债购买规模在2026年一季度降至每月2.9万亿日元，2026年二季度起按每季度2000亿日元的节奏继续缩减，计划自2027年二季度起稳定在每月约2万亿日元；欧洲央行自2025年1月起对到期资产全额不再投放，对应每月约400—450亿欧元的自然到期规模。 四、行业与基础设施动态。6月，多家主要金融机构组成的联盟宣布计划共建共享型代币化存款网络，该平台将通过The Clearing House运营，预计2027年上线，目标是实现参与机构之间代币化商业银行存款的实时清算与划转，反映传统金融体系对区块链结算基础设施的接纳程度正在提升，也是本期报告记录的重要产业侧变化。 五、数据方法与客观挑战。报告的宏观与传统资产数据取自Bloomberg及各国央行官方网站，加密数据分别来自CoinGecko（价格与市值）、The Block（交易所现货成交量、现货ETF持币余额）、Bitcoin Treasuries与Bloomberg（ETF资金流）。报告明确说明第三方数据在统计范围与口径上存在局限，DAT公司持币规模与资金流的计算包含一定的口径判断，相关结论受制于第三方数据准确性。客观层面的主要挑战包括：加密资产年化波动率显著高于黄金与标普500，宏观通胀路径与能源供给冲击存在不确定性，监管立法进度仍是影响市场结构的重要外部变量。

德意志银行DB Luxury 360行业跟踪（2026年7月21日）聚焦中国奢侈品进口与宏观数据，核心结论是：相较一季度，二季度中国奢侈品进口动能显著走弱，可选消费复苏所依赖的宏观与财富环境依旧疲弱。 一、进口总量与节奏。以简单平均计，2026年二季度中国奢侈品进口量同比下降7.1%，而一季度为同比增长5.0%，由正转负。分月度看，4月与5月单月均处深度回调区间，6月才出现分化：手袋进口量同比转正至+1.2%（5月为-11.1%），其中皮具手袋由5月的-20.6%反弹至+7.0%、非皮具则由-3.1%回落至-4.0%；腕表同比+6.4%（5月+2.9%）；而珠宝依旧承压，6月同比-24.7%（5月-7.4%），单月跌幅为整个二季度最深。整体看，一季度的改善势头未能延续到二季度，且6月的边际转正仅限于手袋与腕表两类，珠宝仍处深度回调。 二、分品类表现（单位口径）。手袋：二季度总量同比-7.5%（一季度+5.1%）；其中皮具手袋-4.6%、非皮具-9.9%。珠宝（金、银、铂、钻，以克计）：二季度-14.8%（一季度-6.0%），为降幅最大品类；其中钻石进口以人民币计3个月移动平均同比下滑约33%，是珠宝细分中跌幅最大的子类，反映高端婚庆与礼赠场景的收缩尤为突出，显示高端珠宝需求收缩明显。腕表：瑞士对亚洲出口二季度单位同比仅+1%（一季度+16%），但对中国的价值出口二季度同比+8%（一季度+2%），价值出口与单位出口的剪刀差进一步印证高端化在腕表赛道仍延续，但单位量基本持平意味着新增客群有限，增量主要靠客单价提升驱动而非客群扩张。 三、数据口径与追踪方法。报告使用8位HS编码与贸易伙伴代码识别具体商品，数据于每月20日滞后发布。手袋追踪法国与意大利进口（皮革与非皮革合计作为广义需求代理）；珠宝追踪法国、意大利、瑞士的金、铂、钻进口；腕表以瑞士对亚洲（除中东）出口为主，个别月份以机械表进口替代。报告指出，所追踪的珠宝数据较初值更好地捕捉了季度波动，并与头部品牌亚太地区收入高度相关。 四、与头部品牌的相关性。报告将进口数据与LVMH（时装皮具、腕表珠宝）、爱马仕亚洲、Gucci亚太、卡地亚等品牌的亚太（除日本）恒定汇率收入对比，显示手袋进口与LVMH亚洲、爱马仕亚洲收入走势同步，珠宝进口与LVMH腕表珠宝、卡地亚亚太收入同向波动，腕表出口与卡地亚、LVMH腕表珠宝收入相关。这意味着进口数据可作为观察行业终端需求的领先指标。 五、消费者信心与财富。中国消费者信心延续复苏但节奏弱于一季度（最新5月同比+2.2%，一季度为+3.3%）；全国房价同比-4.6%（5月-4.8%），一线城市降幅由5月-3.0%收窄至6月-2.4%，为财富侧少数呈现改善的指标，但绝对水平仍处深度回调；沪深股市回报6月同比+7.0%，较5月+15%明显放缓，环比6月亦回落约4.3%。零售销售二季度同比+0.2%（一季度+2.4%），6月+1.0%（5月-0.6%），结构明显分化：通讯器材6月+11.9%（5月+0.6%）与化妆品+14.3%（5月+2.0%）走强，而服装鞋帽-0.3%（5月+1.1%）与金银珠宝-11.6%（5月-11.1%）走弱，与可选消费和奢侈品相关品类的疲软相互印证。 六、结论与风险。宏观与财富条件对奢侈品复苏并不友好，零售与家庭财富数据偏弱，构成行业区域复苏的阻力；6月手袋与腕表的边际转正提供了初步企稳信号，但珠宝仍深跌，且6月手袋转正主要由皮具反弹带动、非皮具继续走弱，企稳基础尚不牢固。整体复苏的持续性仍取决于房价企稳、股市财富效应与消费者信心能否进一步改善，若二三季度房价与就业压力缓解、消费场景修复，手袋与腕表有望延续边际回暖，但高端珠宝与礼赠需求的结构性回调短期仍难逆转。

本期为德意志银行（Deutsche Bank）中国可再生能源与公用事业板块周度跟踪的第92期，发布于2026年8月3日，聚焦2026年7月末至8月初中国光伏产业链的定价规范化进程、光伏玻璃供需边际改善，以及以长江电力为代表的水电出力回升三条主线，整体是对行业运行数据与政策动向的客观梳理。 在政策与行业自律方面，中国推动光伏行业竞争秩序更加规范的努力持续推进。2026年7月31日，国家市场监督管理总局（SAMR）召开价格合规提醒告诫会议，共有27家光伏企业参加，会议强调落实新发布的光伏成本核算标准、强化价格自律，并加强对低于成本销售等无序竞争行为的监督。此前一周，中国光伏行业协会（CPIA）发布了《光伏行业成本核算模型通则》（General Principles for Cost Accounting Models in the PV Industry），旨在提升全行业成本透明度，为价格协商提供统一参照基准。报告指出，这一系列举措的背景是光伏产业链部分环节长期处于亏损状态、产能过剩问题尚未出清；此前多轮旨在抑制过度价格竞争的措施对实际价格的影响有限，因此最新进展可被视为行业价格纪律建设的又一步，其实际效果仍需后续数据验证。 从产业链价格与盈利跟踪看，短期光伏价格仍承压。当周硅片价格环比进一步下跌3%，显示监管与自律举措尚未在价格端形成明显支撑。德意志银行的利润率跟踪模型显示，多晶硅（polysilicon）环节仍处于现金亏损状态，硅片与电池片环节大致在现金盈亏平衡附近运行。报告同时以图表形式跟踪了多晶硅、硅片、电池片、组件四大环节的月度产量与开工率，以及多晶硅（厂内库存与硅片厂合计库存）、硅片、电池片、组件（中国周度与欧洲月度）的库存变化，构成对供给收缩与去库存进度的量化观察框架。 光伏玻璃是当前产业链中少数出现边际改善的细分环节。尽管终端需求仍偏弱，自7月中旬以来光伏玻璃价格已上涨2%至4%，主要驱动力来自供给端收缩——更多产线进入冷修与检修状态，从而推动库存去化。截至7月30日，行业库存仍约为45天，但已较6月峰值的53天明显回落。报告认为，供给侧的自发调节在玻璃环节的传导效率高于硅料与硅片环节。 公用事业方面，长江电力（600900.SS）的水电出力跟踪（覆盖除葛洲坝外的五座核心电站）显示，7月下旬以来出力明显回升，全月出力同比增速估计达到16%，显著高于一季度的7%和二季度的3%。由于三季度通常是水电发电旺季，约占全年出力的37%，报告预计三季度出力增速有望进一步加快。公司分红比例超过70%、自由现金流收益率高于6%，2026财年预期股息率约3.7%，较中国十年期国债收益率高出约200个基点，处于历史较高水平，在市场波动加大的环境下具备较强的现金回报可见性。 板块表现方面，截至2026年7月31日当周，光伏、燃气、可再生能源运营商、水电子板块分别环比上涨5%、4%、2%和1%，香港公用事业与独立发电商（IPP）基本持平。报告还系统跟踪了中国分燃料类型的月度发电量同比、分终端用户的月度用电量同比，以及中国与香港的月度天然气需求同比等宏观需求指标，并附有近期同系列行业跟踪与公司调研的目录索引。 从挑战来看，光伏产业链的核心矛盾仍是产能过剩与终端需求增速放缓之间的错配：中国月度光伏与风电新增装机数据显示装机节奏有所变化，而成本核算标准能否真正约束低价竞争、各环节库存去化能否持续、电力市场化改革对新能源上网电价的影响，以及夏季高温对用电需求的季节性拉动能否延续，都是后续需要持续跟踪的关键变量。