中东市场研究报告

国盛证券首次覆盖聚辰股份（六八八一二三点上海），聚焦其存储配套芯片业务在DDR5与AI算力建设浪潮下的成长逻辑。聚辰股份二〇〇九年从集成硅剥离运营、落地上海张江，专注电可擦可编程只读存储器及智能卡芯片研发设计；二〇一二年获上海市高新技术企业认定，产品进入三星、欧珀摄像头模组供应链；二〇一八年推出全球首颗一百二十八千位芯片级封装电可擦可编程只读存储器并量产用于华为、三星头部模组；二〇一九年登陆科创板；二〇二六年电可擦可编程只读存储器产品市场份额升至全球第二位。二〇二五年公司实现营收十二点二一亿元，同比增长百分之十八点七七，归母净利润三点六四亿元，同比增长百分之二十五点二五，综合毛利率百分之五十七点二九，盈利水平创历史最好；二〇二六年上半年营收六点零二亿元，再创历史同期新高。 公司形成存储类芯片、混合信号类芯片（摄像头马达驱动）、近场通信芯片三大板块。二〇二五年存储类芯片收入十点六九亿元、占比百分之八十七点五七，音圈马达驱动芯片一点一四亿元、占比百分之九点三三，智能卡芯片零点三八亿元、占比百分之三点一零。存储类内部结构持续升级，配套DDR5内存模组的串行检测集线器芯片、汽车级及工业级电可擦可编程只读存储器等高附加值产品出货快速增长，成为收入增长核心驱动力；汽车级电可擦可编程只读存储器已导入全球前二十大中的十六家及国内前二十家全部汽车品牌。 串行检测集线器芯片方面，公司与澜起科技合作开发配套DDR5内存模组的串行检测集线器芯片，自二〇二一年起在主要内存模组厂商大范围应用，已成为全球DDR2至DDR5串行检测系列芯片核心供应商。全球服务器内存模组出货量预计由二〇二四年一点七零四亿根增至二〇三〇年三点零六六亿根，二〇二五至二〇三〇年复合增速约百分之十点八；人工智能服务器单台配置十六至二十四根内存模组，约为通用服务器两倍。全球DDR5串行检测集线器芯片市场规模预计从二〇二四年一点一五八亿美元增至二〇三〇年五点零三八亿美元，复合年增长率百分之二十三点九。人工智能个人电脑出货量预计从二〇二五年八千六百八十万台增至二〇三〇年二点六三二亿台，渗透率由百分之三十一升至百分之八十五，新型内存模组每根需配套一颗串行检测芯片与一颗电源管理芯片，开辟纯增量市场。 重要产品数据芯片方面，人工智能推理系统从键值缓存上下文存储、图形处理器显存扩展、检索增强生成知识库检索及人工智能生成内容数据沉淀等维度重塑固态硬盘需求结构，配套企业级固态硬盘的重要产品数据芯片作为关键识别与配置元件需求同步扩张；公司配套新一代企业级固态硬盘模组和高速内存模组的该芯片已通过目标客户测试认证。盈利预测显示，二〇二六、二〇二七、二〇二八年营收分别为十六点二、二十二点二、二十八点五亿元，归母净利润七点零、七点九、十一点八亿元；对应二〇二六至二〇二八年市盈率分别为三十、二十六、十八倍，低于可比公司澜起科技、兆易创新、复旦微电平均的四十、三十五、二十八倍。风险提示包括市场竞争、技术升级迭代与研发失败。从历史业绩波动看，公司营收规模整体稳步扩张：二〇二二年营收九点八亿元（同比增百分之八十点二一）、归母净利润三点五四亿元（增百分之二百二十六点八一）；二〇二三年营收七点零三亿元（降百分之二十八点二五）、归母净利润一点零亿元（降百分之七十一点六三），主要受下游需求疲软、内存模组厂去库存影响；二〇二四年营收十点二八亿元（增百分之四十六点一七）、归母净利润二点九亿元（增百分之一百八十九点二三），业绩显著修复；二〇二五年毛利率进一步升至百分之五十七点二九。盈利穿越周期特征明显，研发费用率长期居首，二〇二五年达百分之十七点零二，上半年研发投入一点二九亿元。在音圈马达驱动芯片领域，据弗若斯特沙利文二〇二五年数据，公司为全球最大的开环式摄像头马达驱动芯片供应商，占全球约百分之十八点二，并推出驱动与存储二合一整合方案；近场通信芯片方面，公司多款产品通过电子价签行业主要供应商测试验证，并率先推出符合移动电源安全技术规范的国家标准解决方案，覆盖电子价签、移动电源、智能家居等场景。整体看，公司依托非易失性存储与混合信号核心技术，在存储配套芯片、摄像头马达驱动、近场通信三大板块形成协同，汽车电子、工业控制、人工智能终端等高端应用持续打开增量空间。

《国家基本药物目录（二〇二六年版）》由中华人民共和国国家卫生健康委员会发布，是各级医疗卫生机构配备使用药品的依据。报告首先明确基本药物的定义：满足疾病防治基本用药需求，适应现阶段基本国情和保障能力，剂型适宜、价格合理、能够保障供应、可公平获得的药品。作为医保支付、基层用药与分级诊疗的制度基础，本版目录体现了保基本、强基层、重质量的导向，对规范医疗机构用药结构、控制不合理费用、保障群众基本用药可及性具有重要政策意义。 在目录构成上，药品包括化学药品和生物制品、中成药和中药饮片三部分。其中化学药品和生物制品主要依据临床药理学分类，共四百七十六个品种；中成药主要依据功能分类，共三百一十八个品种；中药饮片不列具体品种，以文字表述，总计约七百九十四个品种入列。化学药品和生物制品、中成药分别按药品品种编号，不同剂型同一主要化学成分或处方组成编一个号，重复出现时标注星号；备注栏内标注三角形号表示药品应在具备相应处方资质的医师或专科医师指导下使用并加强监测评价，目录中的抗菌药物须按临床应用管理相关规定执行。 编排与命名规则详尽：化学药品和生物制品名称采用中文通用名称和英文国际非专利药名称中表达化学成分的部分，剂型规格单列；中成药采用药品通用名称。品种剂型主要依据《中华人民共和国药典》（二〇二五年版）制剂通则归类，收录口服、注射、外用及其他四大类剂型，覆盖片剂、胶囊、颗粒剂、注射液、软膏剂、气雾剂、吸入制剂等丰富剂型；规格亦主要依据二〇二五年版药典。中成药成份中的麝香为人工麝香、牛黄为人工牛黄，仅安宫牛黄丸（第六十二号）和活心丸（第一二二号）使用天然牛黄、体内培植牛黄或体外培育牛黄。 化学药品和生物制品设八项注释，明确特定类别药品的涵盖范围：第三十五号结核病用药、第五十一号艾滋病用药（含机会性感染用药）、第五十六号青蒿素类药物、第一七四号依那普利（含依那普利叶酸）、第二九二号血友病用药（人凝血因子、凝血酶原复合物、纤维蛋白原）、第四二九号抗蛇毒血清（抗蝮蛇、五步蛇、银环蛇、眼镜蛇四种毒血清）、第四三一号国家免疫规划用疫苗、第四七一号避孕药（政府集中采购免费提供）。这些注释将临床指南与目录品种相衔接，便于基层执行。 目录主体按二十五大类编排化学药品和生物制品，涵盖抗微生物药、抗寄生虫病药、麻醉药、神经系统用药、心血管系统用药、呼吸系统用药、消化系统用药、血液系统用药、激素及影响内分泌药、抗肿瘤药、生物制品等；中成药按内科、外科、妇科、眼科、耳鼻喉科、骨伤科、儿科分为七大板块，内科又细分解为解表、清热、温里、化痰止咳平喘、开窍、扶正、祛瘀、理气、消导、治风、祛湿、调脂、固涩等十五类。报告附有化学药品和生物制品的中文笔画、中文拼音、英文三套索引及中成药的中文笔画、拼音索引，便于多口径检索。中药饮片管理暂按国务院有关部门关于定价、采购、配送、使用和医保支付等政策执行。总体看，本版目录在品种数量、临床分类与限定使用规则上延续并完善既往框架，凸显以临床价值为导向、保障基本用药公平可及的政策目标。从编制技术细节看，化学药品和生物制品名称采用中文通用名称和英文国际非专利药名称中表达化学成分的部分，剂型规格单列；未标明酸根或盐基的药品，其主要化学成分相同而酸根或盐基不同的均为目录药品；酯类衍生物的药品单独标明；通用名称中包含罗马数字的药品单独标明。中成药采用药品通用名称，规格表述区分单位制剂重量或体积与相当于饮片、原药材、原生药含量三种情形。不同剂型同一主要化学成分或处方组成编一个号，药品编号的先后次序无特别涵义，重复出现时标注星号。目录后附有索引，化学药品和生物制品提供中文笔画、中文拼音与英文三套索引，中成药提供中文笔画与拼音索引，便于多口径检索。在政策衔接上，目录是各级医疗卫生机构配备使用药品的依据，与医保药品目录、分级诊疗及基层用药制度协同，基本药物管理突出保基本、广覆盖、可持续，对引导医疗机构合理用药、控制医药费用不合理增长、保障群众公平获得基本用药具有基础性作用；中药饮片则暂按国务院有关部门关于定价、采购、配送、使用和基本医疗保险支付管理等政策规定执行。总体看，本版目录在品种数量、临床分类框架与限定使用规则上延续并完善既往体系，强调以临床价值为导向、兼顾中西药并重，是新时代药品供应保障制度的关键组成。

本报告系统回顾二〇二六年上半年小微贷款类资产支持证券（涵盖信贷资产支持证券、资产支持票据、交易所资产支持证券三类）的运行情况。二〇二六年上半年，小微贷款类资产支持证券在银行间及交易所市场共发行一百八十二单，发行规模合计一千四百八十二点五一亿元，发行单数及规模同比分别大幅增长百分之四十二和百分之七十五；当期约占同期各品类资产证券化产品市场发行总单数和总金额的百分之十五和百分之十三，比重均较上年提升约一个百分点。 分市场看，信贷资产支持证券、资产支持票据和交易所资产支持证券发行单数分别为四单、五十七单和一百二十一单，占比百分之二、百分之三十一、百分之六十六，规模分别为二百四十点六亿元、四百五十一点二六亿元和七百九十点六五亿元，占比百分之十六、百分之三十、百分之五十三，三大市场发行规模均同比增长，其中信贷资产支持证券与交易所资产支持证券增幅明显。从发起机构类型看，信托公司、小贷公司和商业银行为主力，当期发行单数占比分别为百分之六十一、百分之二十五和百分之二，规模占比分别为百分之六十、百分之二十一和百分之十六；商业银行虽单数占比小，但建设银行发行两单飞驰建普系列单均规模超百亿，使其规模占比明显高于单数占比。信托公司前五大（国投泰康、外贸、华能、华鑫、上海信托）占全部规模百分之十七、十七、十一、十一、三；小贷前五大（京东盛际、财付通、美团、西岸、中融）占百分之九、四、二、二、一。 资产供给方方面，商业银行、互联网金融平台、融资担保公司和传统小贷公司发行单数占比分别为百分之四十一、百分之三十、百分之十四、百分之十一，规模占比百分之五十四、百分之三十五、百分之七、百分之三。具体板块表现突出：资产支持票据市场网商银行系列发行二十三单、规模二百二十六亿元，占小微资产支持票据市场总规模百分之五十；财付通小贷系列五单五十八点二亿元占百分之十三；微众银行系列四单四十亿元占百分之九；滴滴系列五单二十五亿元占近百分之六。交易所资产支持证券前三大资产供给方（网商贷、京东、抖音）占该市场规模比例达百分之七十四，较上年同期升高二十个百分点，市场集中度明显升高，其中网商贷二百四十亿元占百分之三十、京东二百二十三亿元占百分之二十八、抖音一百二十亿元占百分之十五。知识产权小微贷款类资产支持证券发行二十一单、规模三十九点四五亿元，同比分别增长百分之十七和百分之七十三，部分融资担保公司首次参与发行。 发行利率方面，全市场优先级证券加权平均利率进一步下行，各市场加权均下破百分之二，优先级证券加权平均发行利率整体小幅回升，不同期限产品利差略有分化，短期限产品发行利差震荡收窄，长期限产品发行利差处于低位震荡态势。存续期表现方面，微小企业贷款资产支持证券基础资产一至三十天、三十一至六十天、六十一至九十天拖欠率分别为百分之零点七一、百分之零点四零、百分之零点三三，累计违约率整体仍处低位（多数产品低于百分之一，旭越惠诚、渤惠分别为百分之四点七七、三点七四）；提前还款仍较明显，安惠、日银、泸银等累计提前还款率介于百分之六十七至七十，飞驰建普系列仅百分之十四至二十七。政策层面，金融监管总局二〇二六年五月通知将重心转向质量优先与需求匹配；民营企业再贷款余额约八千亿元，新发放相关中小微企业等四项贷款合计超十七万亿元、同比增百分之四点六，宽松融资环境使提前还款情况持续。

华福证券宏观专题围绕美伊冲突是否会迎来珍珠港时刻展开系统分析。报告核心判断是：美伊当前僵持状态难以无限期延续，长期互相封锁既持续恶化伊朗经济与民生，也加重美国面临的通胀及国内政治压力；美国试图通过加码制裁迫使伊朗妥协，但实际情况更可能是伊朗被迫铤而走险，冲突存在升级为珍珠港时刻的风险。 从最新进展看，美伊谅解备忘录已于二〇二六年八月十七日到期，双方对抗进一步升级。伊朗表示在美国解除海上封锁和制裁、解冻被冻结资产前继续关闭霍尔木兹海峡，并警告将严厉回应敌对行动及外部国家对美军的协助；美国则联合盟友加码经济施压，拟将海上封锁与二级制裁相结合，阿联酋亦宣布暂停与伊朗的贸易及金融交易。受冲突持续影响，霍尔木兹海峡与曼德海峡航运仍显著低于战前水平，八月二十日两处海峡分别仅有七艘和四十二艘船舶通行，国际油价再度上行。 报告详细论证了僵局难以长期维持的原因。其一，双方妥协空间几乎不存在：伊朗将全面开放霍尔木兹海峡与解除制裁、结束海上封锁、释放被冻结资产等要求捆绑，对美国而言允许伊朗掌控海峡是重大战略失败，这是双方底线之争。其二，封锁正切断伊朗财政与外汇来源，英国下议院图书馆称伊朗石油收入通常占政府预算约三分之一，伊朗石油收入占出口总额比重二〇二四年超过百分之五十、二〇二五年接近百分之四十，伊朗央行行长更承认当前石油出口已降至零；伊朗消费价格指数同比从二〇二四年末百分之三十一一路升至二〇二六年七月百分之八十八，失业率由二〇二六年一季度百分之七点六升至二季度百分之九点一的二〇二四年以来最高水平，并伴生严重药品短缺。其三，阿联酋切断金融结算进一步加剧伊朗财政困境。其四，美国同样难以承受海峡长期受阻：国际能源署预计二〇二六年第三季度全球石油市场供需缺口达一百八十万桶每日，较七月报告预测的约八十万桶每日扩大逾一倍；全球可观测原油库存已由二月底八十二点八一亿桶降至七月底不足七十九亿桶。油价上涨可能推高美债收益率、压制特朗普支持率，八月二十三日综合民调支持率仅百分之三十七、不支持率百分之五十九。 报告以一九四一年日本因石油禁运失去约百分之八十石油进口来源而偷袭珍珠港作类比，指出伊朗面临与美国极限封锁相似的处境。霍尔木兹海峡原油和石油液体通行量由二〇二五年四季度日均二千一百六十万桶降至二〇二六年二季度四百九十万桶，同期曼德海峡由五百四十万桶升至八百一十万桶，红海至苏伊士通道重要性快速上升。伊朗可能通过四种途径升级冲突：直接打击执行海上封锁的美军舰艇；攻击绕开霍尔木兹的红海至苏伊士能源通道（胡塞武装七月二十日宣布对沙特禁运并袭击延布、吉赞石油设施，埃及达米埃塔港两艘燃气船遭无人机打击）；袭击东南欧美军基地及加油、情报、运输等后方支援节点（保加利亚贝兹梅尔空军基地部署最多八架加油机与二百五十名军人）；破坏霍尔木兹海峡海底光缆（共有五套商业海缆穿越，全球金融体系每日约十万亿美元交易经海缆传输）。但上述行动难以真正迫使美国让步，反而可能凝聚美国战争共识、提供更强授权。对市场而言，冲突再升级或进一步推高油价、通胀并放大金融波动。风险提示包括冲突超预期升级、油价与政治走向、情报失真或滞后。

东证期货（东证衍生品研究院）于2026年8月赴新疆和田、喀什一带，对锌矿采选、冶炼及多金属综合回收企业开展实地调研，形成本报告。新疆是我国近两年锌元素供给的核心增量区域，其锌矿产能约占全国百分之十二点二，锌冶炼产能约占百分之七点一，当地大型矿冶一体化项目的爬产进度与区域冶炼扩张节奏，是判断下半年乃至更长周期供需格局演变的关键变量。调研样本覆盖国内头部矿冶一体化企业、中型锌冶炼企业及一家锂矿冶一体化企业，原计划调研的另一家锌矿企业临时停产。 核心结论一：产能增量释放略慢于市场预期，供应更可能温和放量。大型矿区原矿设计产能达二百五十万吨每年，但产出以低硫氧化矿为主，与国内主流湿法炼厂适配的硫化矿存在明显差异，需搭配硫化矿掺烧或经回转窑还原预处理后方可入炉，实际可直接流通、可利用的有效矿量远低于名义产出规模。配套锌金属冶炼产能当前处于爬坡阶段，三条产线开工率仅百分之六十至七十，截至八月中期累计产出锌锭十万吨，全年目标二十至二十五万吨，投产速度慢于此前普遍预期。中性预期下，项目二〇二六、二〇二七、二〇二八年的锌锭产量分别为二十、三十五、四十二万吨，对应市场流通锌元素供应增量二十三点五、十二、三点五万吨，增量在未来二至三年逐步释放而非短期集中投放。项目正常运行下维持开三备一状态，预计二〇二七年底至二〇二八年初完全达产。 核心结论二：锌矿紧缺格局下产量统计口径存在重复风险，马太效应加深。部分自有矿资源不足的冶炼企业受原料紧缺制约，存在外购锌锭、锌皮补充产出的经营模式，第三方机构产量统计多基于炼厂出货量或产能开工率推算，易将外购原料对应的金属量重复计入总产量，导致全国锌锭表观供应量存在一定高估，实际锭端供给压力弱于纸面数据。进口矿端约束同步强化，低品位、高杂质的海外含锌废料及次等矿已难以入关，正规进口精矿价格持续走高，进一步加大依赖外采原料的独立炼厂成本压力。反观头部矿冶一体化企业，凭借自有矿山资源、副产品收益及光伏加余热发电的能源配套优势，单吨生产成本显著低于内地炼厂，抗风险能力远高于中小独立炼厂。 核心结论三：环保与审批壁垒持续抬升。重金属排放指标已成为冶炼行业的重要准入壁垒，新建冶炼产能审批层级较高、周期较长，单纯的冶炼加工项目获批存在困难；超低排放改造、危废刚性填埋等环保要求持续推高行业成本，老旧产能因无法负担技改成本或加速退出。头部企业回转窑回收率达百分之九十六以上，显著高于行业百分之八十八至九十二的平均水平，并逐步向下游深加工延伸，供给端集中度持续提升。 企业层面细节丰富：企业A设计锌金属产能约五十六万吨、铅七万余吨，原矿平均锌加铅品位百分之二十四点九七，入炉品位区间百分之十五至二十五，回收率逾百分之九十五点五，矿山至冶炼厂近一千公里、公路运费零点三一至零点三二元每吨公里；企业B铅锭产能五点五万吨每年、锌锭十万吨每年、次氧化锌回收率逾百分之九十六、银回收约百分之七十五，焦粉到厂约六百元每吨、自有电厂电价零点三至零点四元每度；企业C年锌金属产能约十六万吨、自有露天矿未来二至三年转地下、矿山剩余可采十至十五年、硫酸年产能二十四万吨且疆内零单出厂价维持二千元每吨以上、电解锌单吨耗电五千至六千度；锂企业D具备六十万吨锂辉石采选产能，碳酸锂副产元明粉面临刚性填埋成本逾一千元每吨的处置压力，故布局无副产压力的硫酸锂产线。 展望方面，报告认为国内锌锭供应和社库的拐点均有可能在九月出现，国内基本面有改善预期；外盘方面，虽然伦敦金属交易所头寸集中度有所下降，但考虑到近期实际交仓体量和国内可出口交割货源相对有限，不排除九月伦锌存在进一步挤仓的可能性。单边角度，在看到外盘矛盾缓解前，内外锌价均建议以震荡偏多思路对待，但国内弱需求或限制沪锌上行高度。长期而言，全球锌矿品位下滑是确定性趋势，矿端成本中枢缓慢上移，将为锌价提供长期托底。风险提示包括全球债务压力、项目爬产不及预期及调研样本代表性有限。

本报告为国金证券2026年8月23日发布的家电行业专题，围绕“当前时间点如何看待白电的投资机会”展开，核心结论是白电板块正处于基本面触底、成本压力边际缓解与机构持仓处于历史低位的共振阶段，下半年具备业绩修复基础，长期看海外市场成长与股东回报提升有望推动价值体系切换。 基本面维度，2026年上半年家电社零同比下滑9.5%，主要受2025年上半年国补拉动形成的高基数影响；进入下半年基数压力显著缓和。参考2020年以来上下半年家电社零45%/55%的平均占比，报告测算2026年下半年家电社零规模约6000亿元，同比增长7.7%，其中三季度同比-2.8%、四季度同比+18.2%，呈Q3降幅收窄、Q4显著修复的走势。分品类看，预计下半年空调、冰箱内销分别增长7.4%、2.2%，洗衣机内销下降1.1%但降幅进一步收窄；外销方面空调随基数回落明显修复，冰箱、洗衣机延续增长，预计分别增长11.1%、3.3%、4.1%。 大宗成本维度，本轮价格压力在26Q2集中体现：铜、铝均价同比分别上涨40.0%、45.9%，是白电龙头业绩的重要压力测试窗口。但从趋势看，铜价环比涨幅已明显放缓，铝价7月以来回落至3200美元/吨附近、接近26Q1均价。报告对铜铝价格进行情景测算，在大多数假设下下半年同比增速均较上半年回落。复盘历史四轮铜价上行周期（LME铜分别上涨262%、69%、131%、31%），白电龙头毛利率整体稳健：美的期间季度平均毛利率变动-0.5%、+0.2%、-2.9%、+2.2%，海尔分别为-0.2%、+1.0%、+0.6%、+0.2%，反映龙头通过提价、降本及生产调配具备极强成本应对能力，原材料对利润的边际拖累有望逐季减弱。 资金结构维度，截至26Q2末家电行业公募基金重仓比例仅1.02%，环比下降0.6个百分点，处于2015年以来最低水平，需求走弱与成本上行的悲观预期或已较充分反映。同时，《保险公司资产负债管理办法》将于2027年实施，明确人身险净投资收益覆盖率不低于100%，在长端利率下行、债券票息承压背景下，具备稳定分红能力的高股息资产相对配置价值提升，白电龙头分红能力突出、整体定价偏低，有望承接险资增配与公募持仓回补带来的增量资金。 成长展望维度，以欧洲为代表的海外市场是空调品类的重要增量来源。2025年欧洲家庭空调普及率仅约23%，显著低于我国及美日等成熟市场；近年高温天气频率与强度上升，2026年6月西欧平均地表气温较1991—2020年均值偏高约3.06℃，为有记录以来最热6月，德国5月线上空调销量同比+37%，法国、西班牙出货量同比约翻倍，美的上半年西欧空调销量同比超70%。出口数据验证需求变化：2025年我国对欧洲出口空调1723万台，较2020年1073万台复合增长9.9%，占出口总量22%。中国品牌在东欧合计份额已超60%，但在西欧仍不足20%，低渗透率与低品牌份额形成双重提升空间。报告测算，在欧洲空调渗透率分别达40%、50%、60%的情景下，稳态年销量有望达约1980万、2469万、3048万台，中国龙头有望进入份额收获期。 股东回报维度，报告以可口可乐为海外镜鉴：2013—2025年其营收、利润复合增速仅-0.3%、2.6%，但股利支付率由2005—2011年平均约54.1%提升至2012—2025年平均95.6%，带动PE Forward中枢由17.4倍提升至21.8倍。国内白电龙头分红率持续提升，2025年美的分红率升至73%、2026年宣布65—130亿元回购计划，海尔宣布2026—2028年分红率分别不低于58%、60%、60%；2025年美的、格力资本开支占经营性现金流比例分别为21%、4%，现金流质量支撑进一步上行。报告认为白电板块价值体系有望从“成熟制造”向“高质量现金流+股东回报提升+稳健增长”切换，价值中枢存在系统性上移空间。风险提示包括终端需求恢复不及预期、铜铝等原材料价格超预期上涨、行业价格竞争加剧、海外关税政策及汇率大幅波动、国补等政策退坡节奏超预期。

本报告为东吴证券2026年8月29日发布的计算机行业深度报告，系统梳理国产AI芯片与超节点（SuperPod）的产业进展，核心判断是2026年成为国产算力从送样验证走向规模出货、业绩兑现的关键拐点。 需求与政策共振方面，据IDC与浪潮《2025年中国人工智能计算力发展评估报告》，2023—2028年中国智能算力规模年复合增长率预计达46.2%，2026年有望达约1460.3 EFLOPS；需求重心由训练转向推理，IDC预测2027年推理将占智能算力需求70%以上，这正是超节点发挥价值的场景。政策端，算力网被列为国家“六张网”之一，十五五期间新增直接投资约4万亿元，为国产算力提供长周期强确定性需求。管制端，美国出口管制2026年由“看收货地”转向“看总部归属”，2026年5月31日新规要求总部位于中国的实体采购先进AI芯片须提前申领许可证，客观上加速国产算力全栈自主可控。 国产AI芯片已形成清晰梯队：一超为华为昇腾，多强含寒武纪、阿里平头哥、百度昆仑芯、海光信息，新势力有摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技、天数智芯等。据IDC，2025年中国AI加速卡总出货约400万张，其中国产厂商合计约165万张，国产化率首次突破四成、达41%；英伟达约220万张（55%）仍居第一但份额被侵蚀。其中华为昇腾出货约81.2万张（占20.3%）居国产第一、整体第二；阿里平头哥约26.5万张（6.6%）；百度昆仑芯与寒武纪各约11.6万张（2.9%）并列国产第三；海光信息约8.25万张。寒武纪进入兑现期，2026上半年营收59.96亿元（同比+108.13%）、归母净利润23.11亿元（同比+122.61%）、毛利率约55.25%；海光信息以CPU+DCU协同、类CUDA生态走差异化路线。GPU新势力密集资本化：摩尔线程2026上半年营收17.36亿元（同比+147.42%）、亏损收窄95.7%；壁仞科技H股募资约55.83亿港元；沐曦曦云C600规划2026年上半年量产；天数智芯登陆港交所。供给卡点集中在晶圆制造、HBM、先进封装，预计随长鑫HBM3上量、先进封装扩产与先进制程产能释放，2027年起瓶颈逐步缓解。 软件栈从“可用”走向“好用”是另一关键变量。DeepSeek-V4系列发布后，众智FlagOS社区完成对海光、沐曦、昇腾、摩尔线程、昆仑芯、平头哥、天数智芯、清微智能等9种AI芯片的Day0适配；昇腾CANN已全面开源，上线50余个代码仓、800余个算子，兼容PyTorch、vLLM、Triton等主流框架。2026年8月智谱开源GLM-5.3-Flash，率先依托国产芯片集群大规模对外服务，单token成本已与主流英伟达GPU相当，标志国产模型与国产算力形成闭环规模落地。 范式层面，报告提出国产算力竞争从单卡性能追赶升级为以超节点为单位的系统级竞争。单卡受制于先进制程与HBM，国产转向以高速互联把成百上千颗芯片耦合为一台超级计算机，以系统级互联带宽、显存池化与在网计算弥补单卡差距。三大核心技术为高速互联（Scale-up网络）、统一内存编址与显存池化、在网计算。华为CloudMatrix 384集成384颗昇腾910C，提供约300 PFLOPS BF16稠密算力，多项系统指标对标乃至超越英伟达GB200 NVL72；Atlas 950 SuperPoD最多支持8192张昇腾950DT，计划2026年第四季度批量上市。中科曙光曙光8000建成国内首个全国产十万卡超集群，ScaleX40单机箱集成40张GPU、FP8总算力超28 PFLOPS。需求侧已有真订单：中国移动2026—2027年AI超节点设备集采6208张加速卡、折合约776套计算节点；昇腾384超节点已商用超750套。 价值分配上，超节点把价值从单颗芯片向交换、整机、连接、存储、散热等环节扩散，其中交换与整机弹性最大。开放以太路线（OISA/ETH-X/ALS/HSL）复用800G/1.6T交换与RoCEv2生态，利好锐捷网络、新华三等交换/网络龙头，以及浪潮信息、华勤技术等整机/ODM厂商。Scale-up标准形成NVLink、UALink与国内UB（灵衢）、OISA、ETH-X、ALS、HSL多标准并进格局。报告提示风险包括先进制程与产能瓶颈、HBM与先进封装瓶颈、软件栈与生态不及预期、需求与交付不及预期、互联/交换芯片瓶颈及外部环境风险。整体看，国产算力正以系统级能力弥补单卡差距，数千亿级超节点市场于2026年进入兑现期。

本报告为华源证券发布的北交所新股申购报告，标的为杰锋动力（920269.BJ），聚焦汽车核心零部件的研发、生产与销售。公司于2026年8月26日申购，发行价格30.70元/股，发行市盈率12.56X，初始发行1047万股，发行后总股本6000万股；若超额配售选择权全额行使，发行总股数扩大至1204.05万股。本次战略配售314.10万股，占超额配售前发行总量30.00%，引入国证资管、南方工业资产、上汽金控、国投证券4家战略投资者，募集资金净额拟投入“汽车排气系统及智能悬架零部件产业化项目”，项目总投资4.98亿元，建成后可形成年产435万件排气系统零部件及396万件智能悬架零部件的产能。 业务结构方面，公司构筑了排气系统零部件、动力系统零部件、氢燃料电池零部件、智能悬架零部件四大产品系列。排气系统以消声器、三元催化器等法规件为基石，2025年销售收入18.00亿元，占主营业务收入76.48%；发动机零部件（相位器、OCV电磁阀等）2025年收入3.25亿元，占比13.80%；自动变速箱零部件（蓄能器、电磁阀等）收入2.07亿元，占比由2023年3.02%升至8.80%，增速显著。氢燃料电池零部件涵盖氢气循环泵、电控密封阀、冷却液三通阀，智能悬架零部件涵盖空气弹簧、供气单元、阻尼可调电磁阀、电控悬架控制器等，二者当前收入占比较低但整体增速较快，是公司面向新能源与智能化拓展的方向。截至2025年末，公司拥有授权专利92项，其中发明专利76项。 财务表现上，公司2022-2025年营业收入分别为10.63亿、17.07亿、21.00亿、23.73亿元，2025年同比增长12.98%；归母净利润分别为5587.27万、13072.27万、14509.76万、14670.80万元，2022-2025年复合增速达38%。2026年一季度营收5.68亿元（同比+11.86%）、归母净利润4087.40万元（同比+49.48%），延续稳健增长。销售毛利率由2024年18.13%回升至2025年18.65%，2026Q1进一步升至20.85%。 客户结构呈现高集中度特征：公司以寄售模式为主，2025年前五大客户收入占比94.74%，其中奇瑞汽车为第一大客户，销售金额15.61亿元、占比65.8%，上汽集团、大众汽车、吉利汽车、宇海汽车位列其后。客户集中主要源于公司定位于汽车零部件一级供应商、直接配套整车厂的行业属性。 行业空间层面，据弗若斯特沙利文等来源，全球乘用车销量由2020年59.3百万辆增至2024年74.3百万辆，预计2030年达90.1百万辆；我国乘用车销量预计2030年达24.8百万辆。我国乘用车出口量由2020年75.96万辆增至2025年603.80万辆，年均复合增长率51.38%，其中燃油乘用车出口占比57.80%，仍是出口主力。新能源乘用车零售量由2020年111.14万辆增至2025年1280.90万辆，年均复合增长率63.05%；插电混动零售量由20.09万辆增至493.20万辆，年均复合增长率89.67%，2025年占新能源乘用车零售总量38.50%。细分市场中，我国乘用车排气系统市场规模（不含载体）由2020年243.3亿元提升至2024年303.6亿元，年均复合增长率5.7%，预计2029年达371.3亿元；智能悬架市场规模由2020年42.5亿元提升至2024年198.5亿元，年均复合增长率47.0%，预计2029年有望突破529.1亿元。 竞争格局方面，据弗若斯特沙利文统计，2022-2024年公司排气系统产品销售额在国内乘用车排气系统零部件市场（不含载体）占有率分别为3.0%、4.8%、5.2%，排名由第5位升至第3位，2023和2024年仅次于佛吉亚与天纳克两大国际巨头，位列国产品牌第一。同行业可比公司选取威孚高科、富临精工，二者2025年营收分别为120.24亿、134.82亿元，研发费用率5.78%、2.02%。 风险提示包括：客户集中度较高风险、产品价格年降风险、汽车产业景气程度下降风险。整体看，公司凭借二十年汽车零部件制造积淀与四大产品矩阵，在排气系统国产替代与智能悬架高景气赛道具备成长弹性，募投扩产将进一步巩固其产能与竞争力。

本报告为天风证券策略团队（吴开达、肖峰）2026年8月23日发布的产业赛道图谱系列专题，主题是AI视频大模型如何从单纯的视频生成能力升级为具备物理理解与交互能力的“世界模拟器”，并沿技术、竞争格局、应用落地三层展开，面向关注AI应用侧变化的产业与资本市场读者。 定义与分类上，报告依据国家互联网信息办公室《生成式人工智能服务管理暂行办法》，将生成式AI界定为具有文本、图片、音频、视频等内容生成能力的模型及相关技术，AI视频大模型即其中具备视频生成功能的分支，按功能分为文生视频（T2V）、图生视频（I2V）与文本图像生视频（Ti2V）三类，而当前趋势是三类整合为文本、图片、视频跨模态统一输入的新范式。报告还以视频行业生产方式变迁为脉络，把行业划分为胶片影像阶段（1874年第一台摄影机诞生）、数字影像阶段（20世纪70年代首部CGI电影、国内院线全面数字放映、绿幕虚拟拍摄）与当前的智能影像阶段，指出AI视频大模型同时降低了制作成本与创作门槛，使视频行业进入全民创作的新阶段。 市场空间方面，报告引用多家第三方数据：据Global Growth Insight，2025年全球生成式AI市场规模达1627.1亿美元，预计2035年达6779.8亿美元，复合增速15.34%；据Research and Market，2025年全球AI视频生成市场规模为50亿美元，预计2032年达361亿美元，复合增速32.7%，远高于生成式AI整体增速，AI视频生成占全球生成式AI市场的比重将由2025年的3.07%升至2032年的8.17%。IDC中国预计2028年中国生成式AI市场规模将达300亿美元，自2025年起中国市场增速基本稳定在约30%，大幅领先亚太整体。 政策环境被视为行业进入合规驱动新阶段的关键变量，报告梳理了完整的时间线：2023年8月15日国家网信办等七部门《生成式人工智能服务管理暂行办法》确立包容审慎与分类分级监管；2025年3月14日《人工智能生成合成内容标识办法》明确显式与隐式标识要求；2025年8月27日国务院《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》鼓励利用AI创作具有中华文化元素的内容；2025年12月31日国家广电总局部署自2026年1月1日起为期一个月的“AI魔改”视频专项治理；2026年4月30日中央网信办开展“清朗·整治AI应用乱象”专项行动，重点整治大模型备案登记、安全审核能力、训练语料安全、AI数据投毒与生成合成内容标识落实不到位等问题。产业扶持同步加码：2026年3月18日上海静安区对影视企业运用AIGC、虚拟制作、4K／8K超高清等技术的项目最高奖励500万元；2026年4月7日杭州上城区对AIGC工具、AI虚拟拍摄、AI互动叙事系统研发项目最高补助300万元；2026年5月12日北京市广播电视局《促进“人工智能+视听”产业高质量发展重点项目支持管理办法（2026—2029年）》单个项目支持最高不超过300万元。 技术演进主线是GAN奠定视频合成基础（时空联合建模、运动与内容解耦）→扩散模型凭借稳定去噪框架与高保真能力成为主导（底层架构由U-Net时序扩展升级至DiT及高效注意力方案）→自回归模型通过视频Token化与下一Token预测衔接大语言模型能力，在多模态融合与长视频一致性上展现潜力，未来有望形成融合扩散模型高保真优势与自回归模型规模扩展能力的统一多模态基础模型。能力跃迁路径为：2024年OpenAI发布Sora首次将视频生成定位为世界模拟器范式，NVIDIA于2025年初推出Cosmos开源世界模拟器、同期Wan 2.1多尺度开源框架发布，Google Veo3实现物理规律与视听同步协调，Sora 2通过多模态输入与多镜头逻辑提升控制能力，字节跳动Seedance 2.0采用全模态条件控制框架强化长视频叙事连贯性。世界模型部分援引《World Model》论文的心理模型类比，强调AI需具备对过去与现在状态的良好表征以及对未来的预测能力；Sora 2需克服三维一致性与长程相干性（主体离开画面后仍存在而非重新生成），Google DeepMind的Genie 3在建模世界、自然世界与现实世界均可生成较仿真视频，SuperCLUE数据显示2026年1月Veo 3.1-fast在世界模型评测中位居首位。 模型横向对比使用Artificial Analysis数据：文生视频（含音频）场景中，Gemini Omni Flash以1243分居首，MiniMax H3、Seedance 2.0分别为1237和1223分，与其同处第一梯队，Wan 2.7为1160分，Kling 3.0、SkyReels V4、Veo 3.1分别为1109、1107、1092分；国产模型包揽前五中的四席，但Gemini Omni Flash性价比最高。图生视频（含音频）场景中，Seedance 2.0与MiniMax H3分别为1199和1194分，Gemini Omni Flash以更低成本取得1192分，成为该领域最具成本优势的模型之一。报告因此判断国产模型整体领跑，但性价比与生成速度仍是模型选择的重要考量，面对海外模型突破仍需持续迭代。 应用层面聚焦传媒生产端革命。AI短剧方面，据《中国微短剧行业发展白皮书（2025）》，2025年短视频平台、小程序与微短剧应用共上线竖屏剧14余万部，去除重剪与复投后新上线约4万部；制作成本高度分化，冲量剧集仅10—30万元／部，而S级剧集达150—300万元／部、约为冲量剧集的10倍。2026年7月31日国家广电总局发布《微短剧发展管理办法》，按投资额度与题材分为一、二、三类微短剧并分类实行备案公示与发行许可制度，将推动低质AI剧集清退、行业向精品化与AI降本增效并行。艾媒咨询数据显示中国动画微短剧市场规模2025年达189.8亿元、同比增长276.3%，预计2030年超850亿元（约858.6亿元）；中国微短剧市场规模2025年约677.9亿元，预计2030年增至约1505.9亿元。AI真人剧于2024年下半年实现关键突破，常规成本已可控制在每分钟约1000元，精品AI真人剧因算力与人工投入较大成本每分钟可达2—5万元；其用户中女性占比63.0%、31岁以上占比超90%、三线及以下城市占比过半，而漫剧调查显示用户付费频率处于较高水平。AI营销方面，央视市场研究数据显示93.1%的广告主已参与AI部署，90.2%认同AI需要体系化组织能力建设，73.0%已开展AI能力建设；AI视频大模型通过端到端批量生成、商品保真机制与六维一致性校验推动营销视频工业化生产，使广告投放精准度由传统模式的约30%提升至75%以上，同时降低内容制作成本60%—80%。数字人方向，可灵通过音画对齐的交叉注意力机制与关键帧控制架构实现口型精准同步与近似无限长度视频生成；2025年618期间数字人罗永浩带货首秀吸引超1300万人次观看、GMV突破5500万元；艾媒咨询数据显示全球数字人电商直播市场规模由2021年116.94亿美元增至2024年492.82亿美元，预计2026年达767.93亿美元。 风险提示包括：产业发展进程不及预期，技术突破、量产成本或消费者接受度可能使商业化显著慢于当前市场预期；政策出台与落地存在不确定性，全球针对AI数据隐私与内容审核的监管法规仍在完善，时点、要求与执法尺度变数较大；以及宏观经济波动，全球利率环境超预期变化可能影响科技板块定价。此外报告亦提示若优质剧集比例进一步提高，短剧行业可能面临营收难以覆盖高额成本的压力，全链路应用AI实现降本增效成为行业下半场的现实选择。

本报告由华安证券电新与汽车团队（张志邦、张欣）于2026年8月发布，是对光伏电池组件企业爱旭股份（600732）的首次覆盖公司深度研究，核心逻辑围绕三条主线：ABC（全背接触）产品的效率与溢价优势、无银化与低银化金属化工艺带来的成本优化，以及光伏行业知识产权环境改善对BC技术红利周期的拉长效应。 从经营基本面看，ABC已成为公司主要收入来源。报告披露公司N型ABC产品实现营业收入106.55亿元，占全年营业收入比例达68%，销售量14.71GW、同比增速达132%，产品已实现全球近70个国家和地区销售。分布式市场方面，公司与欧洲区域主流经销商建立长期战略合作，在北欧、德语区等重点市场销量快速攀升，其中瑞士市场已达行业份额第一，日本、东南亚、澳洲市场亦获突破；集中式市场方面，订单获取与交付已覆盖欧洲、非洲、东南亚等典型市场并获得多个百兆瓦级项目，国内相继中标大唐集团、中国电建、南水北调公司、中石油、上海临港、广州发展、中国华电等央国企集采项目，应用场景延伸至沙戈荒大型基地、渔光互补与海上光伏。 产品竞争力被拆解为“高效率、高价格、低成本”三重优势。效率上，ABC组件量产最高转换效率已突破25%，领先于其他N型技术路线；升级后产品双面率已突破至80%±5%，从而适配集中式电站业主需求。参考TaiyangNews对全球量产组件效率的统计，包含爱旭ABC在内的BC组件始终位于行业前列，且报告观察到2025年以来即使同一技术路线下不同企业效率也在分化，部分二三线企业效率未见明显提升，原因是产业链价格压力下持续亏损、现金流难以支撑技改，这将加速供给侧中小产能出清。价格上，参考Infolink Consulting统计，BC组件在国内集中式与分布式市场均维持与TOPCon组件7—9分／W的价差；海外市场ABC组件较常规TOPCon保持10%—50%溢价，2025年下半年海外组件销量占比已超过50%，海外收入占比提升有望进一步抬升平均销售价格。成本上，报告测算2025年下半年公司ABC组件单W成本已降至0.67元／W，相对主流组件低约4分／W，同时售价高约1分／W，整体毛利差可达约5分／W。 工艺与产能演进是成本曲线继续下移的关键。公司自2021年在广东基地建成首条ABC电池及组件中试线后，陆续推进珠海一期10GW、义乌15GW、济南一期10GW的ABC电池及组件项目以及义乌、滁州基地技改；2025年对珠海基地实施“满屏”技改升级，对义乌基地推进0BB、低银化、叠片等降本提效升级。金属化路线上，珠海基地已布局无银化工艺，义乌基地在2025年末至2026年一季度成功导入低银方案、可使ABC产线单位银浆耗量较常规TOPCon产线降低约30%，济南基地规划应用最新一代铜互连工艺，公司预计达产后单位成本可进一步低于现有ABC基地——在银价大幅上涨背景下，这一路线放大了珠海基地的无银化优势，报告指出2025年珠海基地ABC组件已开始盈利，而义乌与济南基地仍处亏损。产能结构上，2026年公司将义乌四厂现有PERC电池产能改造为5GW ABC电池产能、将滁州基地部分TOPCon产能改造为6GW ABC产能，技改产能规划于2026年下半年陆续投产。 行业视角提供了额外的护城河变量。2025年底国家知识产权局与工信部联合印发《关于进一步加强光伏产业知识产权保护工作的意见》，是国内首个针对光伏全产业链的国家级知识产权专项文件，目标到2027年完善高价值专利布局、健全纠纷化解与海外维权援助机制，明确反对无序内卷；宁夏等地已出台配套措施；晶科、晶澳、天合光能三家发起国内首个光伏专利池，聚焦TOPCon电池与组件专利、首批纳入54件专利，采用池内交叉许可与池外一站式许可模式。公司方面，已申请BC技术相关专利1910项、取得授权750项。供给端治理同步收紧，例如昆明市发改委对宇泽新能源年产20GW单晶硅拉棒项目剩余未建的18.33GW认定暂缓建设，需在省内按1:3比例寻找合规存量产能出清后方可继续。报告同时指出行业内真正大规模布局BC的企业仍较少，除隆基、爱旭外仅TCL中环披露将20GW电池与25GW组件产能改造为BC的计划，反映BC的技术壁垒与知识产权门槛，本轮技术红利周期有望显著拉长。 关键预测与风险方面，报告预计公司2026／2027／2028年ABC组件销售量分别为20GW／30GW／40GW，电池片销量随产能改造分别降至10GW／5GW／0GW，ABC组件毛利率分别为12%／13.3%／14.7%；对应营业收入由2025年的156.14亿元增至2026年183.13亿元（同比17.3%）、2027年249.13亿元（同比36.0%）、2028年315.13亿元（同比26.5%），归母净利润由2025年的-18.22亿元收窄至2026年-1.72亿元，并在2027年、2028年分别转为7.68亿元与17.79亿元，毛利率由2.6%逐年提升至9.6%、12.7%、14.5%，经营活动现金流由23.27亿元升至32.07亿元、57.37亿元、68.96亿元，显示盈利修复与现金流改善路径。风险提示包括需求下滑风险、行业供给出清节奏不及预期风险、竞争加剧风险、新技术迭代进展不及预期风险以及上游原材料涨价风险；此外资产负债率仍处约80%的高位，义乌与济南基地能否随技改与无银化落地转向盈利，是判断整体修复节奏的重要观察点。

本白皮书由弗若斯特沙利文（沙利文）联合“脑机新声”于2026年8月发布，是一份立足全球视野的产业全景研究成果，面向各国政府管理部门、科研院所、产业企业、股权投资机构与临床医疗机构，系统梳理不同国家与区域的技术路线选择、产业政策导向、创新资源布局与商业化实践，并横向对标全球头部创新团队、龙头企业与特色产业园区，试图厘清技术演进脉络、产业链分工格局与商业化机遇。 在概念与监管定义层面，报告给出了三重权威口径：脑机接口是构建“脑在环路”（Brain-in-the-Loop）双向闭环通信架构的高度跨学科系统集成技术，涵盖脑到机（B2C）与机到脑（C2B）两条正交信息通路；中国七部门联合发布的《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》将其界定为在脑与机器之间建立信息通道、实现生物智能与机器智能协同交互的前沿技术，并划分为感知评估类、情绪检测类、控制交互类、安全识别类、神经调控类与感知重建类产品；中国国家药品监督管理局《脑机接口医疗器械产品分类界定指导原则》则明确其为通过侵入或非侵入方式测量中枢神经信号并实时解码、实现双向交互或闭环反馈的有源医疗器械；美国商务部在拟制定脑机接口技术出口管制规则的通知中，从国家安全与技术管控视角作出界定，凸显该技术已进入大国科技竞争与出口管制视野。按信号采集方式，报告将技术路径分为非侵入式、半侵入式（介入式）与侵入式三类，判定标准是手术对受试者造成的解剖学创伤程度，并强调三者并非替代竞争关系，不能单以通道数量或信号质量评判优劣。 技术体系部分是全书最具工程价值的章节。报告将核心技术体系拆解为“神经信号采集—信号处理与解码—编码与神经刺激反馈”构成的读取、解析、写回闭环主链路，并以关键硬件与工程实现作为贯穿全链路的底层支撑。采集技术覆盖电生理（EEG、hdEEG、ECoG、EpiEEG、sEEG、MEA）、光学（fNIRS、双光子钙成像、光遗传学）、磁场（MEG、fMRI）与超声（TCS，1—3MHz探头经颅骨声窗成像）四类模态；电极沿刚性（硅、玻璃、金属基底的微电极阵列、高密度硅探针、深部脑电极）与柔性（聚酰亚胺、Parylene、PDMS等聚合物基底）两条路线演进，需跨越生物相容性、长期在体稳定性、高通道高密度集成与精密制造四大壁垒。解码算法沿“传统机器学习（SVM、LDA）→深度学习（CNN／RNN／Transformer）→大模型与自监督预训练”三阶段演进，其本质是人工先验向数据驱动让渡，用以缓解脑机接口固有的小样本、强个体差异与跨会话分布漂移难题，但精度与泛化的提升始终受端侧实时性与功耗硬约束，端侧轻量化（剪枝、量化、蒸馏）与云边协同成为工程落地的平衡点。编码与刺激则划分为第一代参数化固定编码（已上市DBS、脊髓电刺激多属此类）、第二代生物模拟编码与第三代闭环自适应编码，主线是刺激信号由“让大脑适应机器”转向“让机器说大脑的语言”，难点集中在刺激伪迹干扰、毫秒级实时协同时序、编码范式未成熟与长期安全稳定。芯片被视为上游价值制高点，以低噪声（神经信号为微伏级）、低功耗（受组织温升约束）、高通道高集成与微型生物相容封装为四大壁垒；由于高度依赖模拟与混合信号设计、多基于成熟制程，对先进制程依赖低、受出口管制影响有限，是国产替代空间较大的环节，但高端封装与高通道集成仍待突破。 医疗应用是产业化最前沿。帕金森病部分引用世界卫生组织数据，指出过去二十五年全球患病人数增长超过一倍，2019年造成约32.9万例死亡；《中国帕金森病报告（2025）》显示中国现存患者已超500万例，新发病例约占全球38.1%、现患病例约占43.1%，2021年男性新发约30.2万例、女性约20.6万例，男性发病率约为女性的1.68倍，早发型患者占比已升至约15%。DBS疗效数据显示停药状态下运动评分平均改善约50.5%、异动症改善约64%、每日“关期”减少约69%、日常生活能力改善约47%、PDQ-39生活质量评分改善约22%、左旋多巴等效日剂量平均减少约50%。硬件正由“刺激输出”转向“感知与刺激一体化”：美敦力Percept PC于2020年同时获欧洲CE Mark与美国FDA批准，SenSight方向性导线兼具定向刺激与信号感知，Percept RC为可充电版本，BrainSense自适应算法于2025年2月获FDA批准，配套的BrainSense Electrode Identifier可将术后初始程控设置时间较传统方式缩短约85%。国产方面，多款具备局部场电位感知能力的植入式神经刺激器已获NMPA批准（如瑞神安CNS系统于2025年8月获批），硬件层面感知与刺激一体化基本打通，但依据电生理标志物自动调节参数的闭环算法多处于临床试验与工程验证阶段，这是与全球领先平台的主要差距。癫痫方面，现有药物可使全球约70%患者达成临床意义的发作控制，但中国抗癫痫协会数据显示约30%患者属难治性、对应规模约300万人；NeuroPace RNS系统于2013年11月首次获FDA批准，术后1年发作频率减少44%、第2年减少达53%，并已获得针对特发性全面性癫痫的突破性医疗器械认定，其ECoG Assistant的获批意味着系统有望从检测已知模式走向AI驱动的预测。疼痛管理方面，慢性疼痛影响全球超30%人群，中国完全缓解率不足20%；真实世界随访显示接受脊髓电刺激（SCS）治疗的患者阿片类药物减量或停用比例可达82.8%、完全停用达41.4%，65.7%患者出现临床意义的神经功能改善；产品迭代包括Nevro Senza（10kHz高频）、Abbott Proclaim DRG（背根神经节靶向）、Saluda Evoke（2022年3月获FDA PMA，全球首款闭环SCS，36个月随访闭环组疼痛应答率达77.6%，欧洲上市后研究显示89%患者过度刺激显著减少、86%偏好闭环模式、24个月慢性腰痛平均减轻77%），以及2024年9月获FDA批准的Nevro HFX AdaptivAI（基于超过10万例患者、逾1亿数据点训练AI模型）。脊髓损伤方面，评估沿用美国脊髓损伤协会ISNCSCI标准，目前尚无促进神经再生的标准药物；国内进展显著，博睿康基于皮层脑电的NEO系统于2026年3月获NMPA批准上市，成为面向脊髓损伤四肢瘫痪患者的商业化产品，此前由华山医院牵头联合全国11家医院开展32例多中心注册临床试验，植入患者经3—24分钟训练即可完成一维光标控制任务、在线成功率达74%—100%；阶梯医疗于2025年3月联合华山医院开展侵入式系统首例人体临床试验，Neuralink的PRIME试验已扩展至美、加、英、阿联酋四国，截至2026年1月全球完成21例植入；ONWARD Medical的ARC-IM脑脊接口平台在2020—2023年间获FDA多项突破性医疗器械认定，覆盖腿部运动功能、血压调节与躯干控制等方向。 趋势与展望方面，白皮书判断全球产业正处于从基础科研走向临床转化与验证的关键窗口期，后续章节进一步覆盖生活、工业、军事场景，美国与中国的监管路径与政策对比，全球学术研究态势，中国的产业级基础设施建设、脑机病房打通临床转化“最后一公里”、高频密集且路线多元的融资格局与“多级联动、优势互补”的区域集聚新格局，以及脑机接口与空间智能、具身智能的协同演进；企业案例章节收录Neuralink、Synchron及北京品驰、佳量脑科学、阶梯医疗、脑虎科技、诺尔康、暖芯迦、智冉医疗等二十余家中国代表企业。主要风险在于侵入式路径的长期在体可靠性与手术风险、闭环编码范式尚未成熟、伦理与数据隐私治理框架待完善，以及国产在高通道集成、高端封装与自适应算法获批层面与国际领先水平仍存差距。

本报告由新世纪金融结构团队（张庆华、董仪）于2026年8月28日发布，属于资产证券化市场系列研究，聚焦2026年上半年融资租赁ABS（含交易所融资租赁ABS与融资租赁ABN）的发行、存量、利率与二级市场运行情况，面向租赁公司、券商与信托计划管理人、固定收益类资金方及市场研究人员，数据来源为Wind、CNABS、DM与企业预警通并由该机构整理。 核心结论是：2026年上半年融资租赁ABS延续2025年的扩容态势，且增速进一步抬升。2023年、2024年、2025年及2026年上半年，融资租赁ABS发行规模分别为3469.58亿元、3171.54亿元、3630.86亿元和2123.94亿元，同比变化分别为-1.01%、-8.59%、14.48%和25.13%。其中一般企业融资租赁ABS发行规模分别为2614.01亿元、2365.18亿元、2496.34亿元和1435.31亿元，同比变动3.36%、-9.52%、5.55%和16.12%，驱动因素包括政策红利引导、小微融资需求回升、租赁行业加速回归实体本源以及宽松流动性环境下机构对优质固收资产的强劲配置需求。汽车融资租赁ABS的扩张更为剧烈，同期发行规模分别为855.56亿元、806.36亿元、1134.52亿元和688.64亿元，同比变动-12.36%、-5.75%、40.70%和49.25%，主要受新能源汽车快速发展、以旧换新促消费政策拉动、资金端对小额分散资产的偏好以及头部机构风控升级共同驱动。 存量与净融资额同步改善，显示融资环境明显回暖。一般企业融资租赁ABS存量余额在2023年末至2026年6月末分别为2722.35亿元、2584.33亿元、2625.12亿元和2842.54亿元，净融资额分别约为172.31亿元、-138.03亿元、40.80亿元和217.42亿元，呈现典型的V型修复；汽车融资租赁ABS存量余额分别为829.15亿元、836.47亿元、1202.01亿元和1418.31亿元，净融资额分别约为-43.18亿元、7.32亿元、365.54亿元和216.30亿元，扩张势头延续。分市场看，一般企业融资租赁交易所ABS发行规模由2023年的2123.95亿元变化至2026年上半年的1241.75亿元（同比10.87%），走势稳健；同期ABN发行规模由490.06亿元、435.97亿元、280.84亿元回升至193.56亿元，同比增速66.80%，逆转了此前连续下滑趋势。汽车融资租赁交易所ABS上半年发行377.74亿元、同比3.92%，而汽车融资租赁ABN发行310.89亿元、同比增速高达217.55%，成为本期最亮眼的细分市场。 结构性亮点集中在小微与绿色两条线。普惠金融政策持续发力背景下，小微融资租赁ABS发行规模由2023年的337.28亿元升至2026年上半年的329.90亿元（半年即接近往年全年水平），占一般企业融资租赁ABS的比例由12.90%、15.48%、15.15%跃升至22.98%；其中交易所小微产品上半年发行164.12亿元、占交易所融资租赁ABS的13.22%，小微融资租赁ABN上半年发行165.78亿元、占融资租赁ABN的85.65%，占比大幅提升，说明银行间市场已成为小额分散资产入表流转的主要通道。绿色汽车融资租赁ABS规模与占比持续攀升，2023年至2026年上半年分别为113.72亿元、123.60亿元、311.99亿元和265.92亿元，占汽车融资租赁ABS的比例由13.29%、15.33%、27.50%升至38.62%，与新能源汽车渗透率提升高度相关。 供给主体格局呈现显著头部效应。2026年上半年，一般企业融资租赁ABS前十大原始权益人／发起机构合计发行规模占比48.18%，远东租赁持续领跑；汽车融资租赁ABS前十大合计占比高达87.65%，其中比亚迪系列与平安租赁合计占比超过50%，深圳弗迪融资租赁有限公司2026年度第一期绿色资产支持票据以70.40亿元单笔规模成为当期ABN市场最大一单项目。跨市场布局仍分化：一般企业前十大中仅远东租赁、平安租赁和徐工租赁同时发行过交易所ABS与ABN，汽车类前十大中仅上海畅途租赁与狮桥租赁同时覆盖两个市场。小微租赁ABS的主体集中度上升更为陡峭，各期前五大原始权益人／发起机构合计占比由76.79%、78.99%、77.28%攀升至97.88%。 定价与流动性方面，2026年上半年一般企业融资租赁ABS中AAAsf级别证券发行利率区间为1.43%～3.05%，汽车融资租赁ABS中AAAsf级别证券为1.50%～3.10%，发行利率中枢明显下移，头部主体之间利差虽有分化但整体进一步收窄。二级市场交易金额为668.21亿元、换手率16.52%（换手率按交易金额乘二再除以期初期末存量余额均值计算，2024年与2025年全年分别为39.74%和39.95%），流动性保持相对稳定；成交仍高度集中，前十大原始权益人／发起机构成交规模合计占比52.95%，其中比亚迪系列占约19%，远东租赁约6%，平安租赁与徐工系列各约5%。 展望2026年下半年，报告认为在融资租赁行业“脱虚向实”的产业转型背景下，市场将继续盘活存量资产、保持稳健扩容；随着相关政策推进，租赁公司在新能源、高端制造、中小微企业等细分领域的投放或持续增加，产品结构将向“小额化、分散化、标准化”深度演进；发行主体格局中头部机构主导地位依然稳固；在流动性合理充裕、优质固定收益类资产依然稀缺的环境下，发行利率预计继续维持低位运行。需注意的风险点在于底层资产集中度与主体集中度同步上升、汽车与小微资产的实际信用表现受宏观与终端消费波动影响，以及半年度换手率数据尚不能直接与全年可比。

本报告由国泰君安期货研究所于2026年8月28日发布，是对2026年8月上海有色网在湖南长沙主办的“2026（第十六届）中国锡产业大会”与会专家观点的系统整理，面向锡产业链上下游企业、现货贸易商与产业研究人员，围绕锡价运行区间、全球锡矿供应格局重构、锡精矿加工费走向、印尼锡锭恢复节奏以及AI算力带来的需求增量五条主线展开。 价格结构方面，报告认为42万元／吨附近是当前锡产业多空力量切换的核心位置。从筹码分布看，沪锡运行至42万元／吨以上、尤其接近42.7万元／吨时，上游对高价接受度提升、套期保值意愿增强，下游采购意愿趋弱；价格回落至42万元／吨以下后，下游补库性价比改善，补库与点价需求增加，上游低价出货意愿减弱。因此在缺乏明显增量资金流入与基本面新增矛盾的情况下，锡价更容易围绕该核心区域震荡运行，上方受上游套期保值压制、下方有下游补库承接。 供应端是会议讨论的重心。报告指出全球锡矿供应格局正经历结构性调整：亚洲占比已由早年的80%—90%降至当前的60%—70%，并将随非洲、南美与欧洲新增项目释放进一步下移。中国依靠银漫二期、维拉斯托等项目贡献增量，内蒙古凭借黄岗铁锡矿、拜仁达坝、宇邦矿业扩建等项目正成为新的重要锡资源基地；缅甸受佤邦禁矿与复产缓慢影响，供应难回历史高位；印尼则受非法采矿整顿、配额及审批政策约束，增产弹性有限。非洲已由补充来源转为重要增量区域，刚果（金）Bisie、Mpama South与Manono，纳米比亚UIS，摩洛哥Achmmach均在推进，但卢旺达于2025年6月暂停锡矿新增进出口贸易许可证审批、乌干达于2026年4月明确禁止锡原矿出口而仅允许本地提纯后半成品外销，显示非洲“锁矿潮”正在扩散。南美以秘鲁San Rafael及尾矿项目、巴西尾矿项目维持稳定供应；大洋洲有澳大利亚Taronga、Renison与Ardlethan等项目；欧洲则是远期最值得观察的区域，俄罗斯Pyrkakay、西班牙Oropesa、德国Tellerhäuser以及英国South Crofty、Hemerdon等项目将在2027年后陆续推进。 关键数据上，报告把缅甸下半年对华锡矿月均出货量由此前预计的1400金属吨（四季度1500—1600金属吨）下调至约1300金属吨，依据是2026年7月中国自缅甸进口锡矿砂及其精矿仅4569实物吨、折合含锡金属量1077吨。供应偏慢有两方面原因：一是缅甸原矿品位近十年由早期的10%—20%降至1%—2%，佤邦等主力矿区5%—10%的高品位露天原矿基本采尽，2017年起转为地下开采、品位进一步降至1.5%；二是2026年起缅甸将锡矿列为战略资源实施出口配额管理，约70%配额分配至仰光、皎漂等海运口岸，云南陆路口岸仅占约30%，且陆运实行“每月一单”、单次出口上限500实物吨，导致5000实物吨以上货源基本放弃云南陆运，转向仰光海运直航南沙、钦州或经泰国林查班港中转，运输时间约20—35天，仰光直航运费约28—35美元／吨、仅为陆运的约三分之一。加工费方面，云南40%品位锡精矿加工费由年初约1.2万元／吨回升至1.8万元／吨后停滞；2026年7月中国进口锡矿砂及其精矿约1.70万实物吨、折金属量4968吨、环比下降18%，云南与江西两省精炼锡开工率维持在63%左右，短期缺乏推动加工费继续上行的矿端基础，当前水平下冶炼厂仅能维持小幅盈利。印尼方面，7月中国自印尼进口锡锭1763吨、环比增长136%，8月或进一步增至2483吨、印尼出口总量或达4564吨，接近全年5.0万—5.5万吨产量对应的月均4167—4583吨区间；但2025年9月底印尼整顿约1000处非法锡矿点、涉及供应量级约2万吨，PT Timah原有民采矿收购与冶炼衔接体系受冲击，新的合规体系推进缓慢，锡砂收购价约20万印尼盾／公斤（折合约7.6万元／吨成本），走私利润空间大，供应持续性仍待观察。 需求侧，AI算力被视为最突出的边际增量。SMM预计全球AI算力中心用锡量将由2026年约1.93万吨增至2030年约4.11万吨、增幅约113%；同期全球新增服务器装机量整体增速约4%，但AI服务器占比由18%提升至34%，2026—2030年中国服务器耗锡量年均增速约29%、高于海外的16%，中国占全球服务器耗锡量比重由32%升至42%。新能源汽车用锡预计由2026年约2.10万吨增至2030年3.14万吨，纯电动车单车耗锡约1公斤，高于混动车0.75公斤与燃油车0.5公斤。光伏呈现装机增长与单位耗锡下降并存，每GW装机约需70—80吨锡，复合焊带每GW实际耗锡已由纯铜焊带的45吨降至约37.5吨，全球光伏耗锡量将缓慢下降而非快速收缩。传统领域中锡化工占精锡需求约16%、国内年需求约5万吨、全球复合增速约4.2%；镀锡板占比约10.3%、全球年用锡约4.7万吨、三年复合增速仅约1%，中国需求长期稳定在4.5万吨附近。 风险与展望方面，报告强调AI相关焊料呈现“增速较快、占比较低、验证周期较长”的特征：先进封装所需六号焊粉粒径约5—15微米，远细于传统四号焊粉的20—38微米，对粉体制备、粒径控制与助焊剂抗氧化能力要求更高；SiP、2.5D／3D封装与异构集成并行发展使技术路线尚未统一，因此判断AI需求落地应观察客户认证通过数量、六号焊粉产能利用率、批量订单占比与高端产品盈利能力，而不能仅按终端算力投资规模推算。冶炼环节新增产能包括云南个旧6000吨／年精锡（预计2027年投产）、美国Nathan Trotter位于弗吉尼亚州的Tin Ridge项目（投资约6500万美元）以及俄罗斯Rusolovo阿穆尔冶金厂8300吨／年（预计2028年四季度投产、2029年达产）；短期俄罗斯锡锭主要由新西伯利亚锡厂供应，纯度约99.96%，需重新熔炼、新增处理成本约3000—4000元／吨，月度对华供应约300吨、报价较国内盘面贴水约2500元／吨。库存端，LME巴生港库存快速去化主要与马来西亚MSC位于巴生港的Pulau Indah冶炼厂（粗炼产能最高约6万吨／年）年度检修有关，产业链隐性库存整体偏低，多数企业按订单采购并仅维持必要安全库存。报告中长期判断是全球锡消费量有望在2027年突破40万吨。

本报告副题为「从静态知识表示到实时认知基础设施」，基于1c9u知识库16份核心文献的系统遍历与文本提取，并结合美国政府问责局（GAO）2025年4月发布的联合全域指挥与控制评估报告（GAO-25-106454）等外部权威信源，对动态本体论（Dynamic Ontology）的概念谱系、技术架构、工业化落地、军事应用、哲学维度与风险治理进行全景梳理，全文共十二章、58页。 一、问题起源与概念谱系。报告指出，动态本体论的直接催化剂是2001年9月11日事件暴露的「数据存在但无法关联」困境：相关线索分散在美国国家安全局、联邦航空管理局、中央情报局等至少三个独立系统中，各自使用不同的实体标识、语义模型与访问协议，未能形成有效预警，其核心教训是数据本身不是力量，数据之间的语义关系才是力量。本体论一词源自希腊语onto（存在）与logos（学问），历经亚里士多德十范畴体系、莱布尼茨可能世界理论、康德的先验演绎、黑格尔的辩证重构，直至海德格尔对「关注存在者而遗忘存在本身」的批判；1993年Thomas Gruber将其引入计算机科学，定义为「对共享概念化的形式化、显式说明」，催生RDF、RDFS、OWL与SWRL等描述语言以及WordNet、Cyc、DBpedia、YAGO等工程实践。静态本体论的三大缺陷是时效性缺失、语义僵化与跨域融合困难，其构建与更新周期以月甚至年计。 二、技术内涵与三层架构。动态本体论被定义为可实时进化的概念、关系与规则库，架构分三层：语义层负责实体类型、关系类型与约束规则的形式化表达，决定系统「能说什么」；动力层负责多源数据实时接入、时间同步、坐标统一、标识消歧与数据质量动态评估，决定系统「能感知什么」；动态层负责本体的自适应演化与推理，决定系统「能理解什么、能决策什么」。三重动态维度为实时同步（秒级乃至亚秒级更新）、自适应演化（规则置信度自调整、新概念自动提议）与人机共生（机器提供速度与规模，人类负责概念验证、规则审批与价值判断）。工业侧的底层支撑之一是基于IEC 61499标准的分布式功能块网络引擎，形成「本体即拓扑」的架构模式，产线换型时功能块网络可自动重构而无需停机重新部署。 三、工业化落地与军事应用。Palantir自2003年创立起形成以动态本体论为核心的产品矩阵：Gotham面向国防情报，Foundry面向企业工业并提出运营本体概念，Apollo提供持续交付与运维，Titan（含轻量推理引擎OntoFlow）将能力延伸至战术边缘。关键机制包括本体锚定、实体消解、关系推理与时间版本控制。Gotham本体定义物理、数字、组织、事件、概念五类实体类型与十一种关系类型，每条关系携带时间戳、置信度与来源标记。在美军体系中，GAO将联合全域指挥与控制界定为「一种数据和分析方法」，动态本体论承担跨域语义互操作职责；升级方向在陆、海、空、天、网五域之外增加电磁频谱域与认知域，形成七域作战闭环；Gotham、MAVEN与AIP三大系统共享同一本体，形成感知—认知—决策链路。报告还完整记录了60秒杀伤链的时间线分解：目标锁定、数据融合、态势建模、方案生成、方案审批与执行指令各约占10秒，并将OODA循环的观察、判断、决策、行动四环节逐一映射为本体操作。 四、与大模型的分工及横向比较。针对大语言模型的幻觉问题，动态本体论通过查询约束、生成约束与后验证三层机制实现事实锚定，凡无法通过本体验证的内容被标记为低可信度并转人工审查，由此形成「大模型负责创造力、动态本体负责可靠性」的分工原则。Pro 3.0进一步将静态知识库升级为主动监测态势、主动通知更新、双向实时校验的认知生命体；Claude与MAVEN结合的三跳模型（感知自动化约5倍、认知自动化约5倍、语义层与大模型推理环约2倍）累积形成约50倍的效率跃升，表明本体是贯穿感知层、认知层与决策层的跨层基础设施。横向比较上，知识图谱偏静态、关系类型相对简单且通常缺少内置规则推理引擎；检索增强生成（RAG）提供文档级软约束，适合问答与摘要等低风险场景；动态本体论提供实体级硬约束与实时更新，适合军事决策、工业控制等高风险场景，且二者互补协同已在实际平台中落地。 五、风险、伦理与展望。技术风险包括本体偏差（输入数据的系统性偏差被自动放大且更为隐蔽）与演化失控（规则自动调整在正反馈中导致参数漂移），应对之道是划定可自动演化范围与人工审批边界、设置演化速率上限与异常检测机制。安全风险包括本体投毒与对抗样本攻击，防御手段为数据源认证、更新频率与模式的异常检测、关键实体多源交叉确认、定期本体审计与异常推理检测。伦理层面涉及自主决策与责任归属，报告强调保持「有意义的人类控制」，通过可追溯、可解释的推理链路支撑知情审批。未来趋势包括标准化与跨平台互操作、与大模型的原生深度融合、从军事向应急管理、智慧城市、工业互联网与医疗健康等民用领域扩散，以及伦理与治理框架的建立。 FAQ 问：动态本体论与传统静态本体论的根本区别是什么？答：静态本体论假设世界可被预先分类，概念与关系在构建期固化，更新以人工干预为主、周期以月年计；动态本体论承认世界处于流变之中，概念与关系在数据流入时实时创建与更新，具备自适应演化与推理涌现能力，并从单一权威维护转向多源共识驱动。 问：它与知识图谱、RAG是什么关系？答：三者都用于组织事实。知识图谱以图结构表示实体与直接关系，更新周期以天周计且通常缺乏规则推理；RAG以文档级软约束为大模型提供上下文，检索结果可能被模型忽略或曲解；动态本体论提供实体级硬约束、丰富的关系类型与实时演化能力，可与RAG组合使用，前者提供关键事实的深度与精确性，后者提供非结构化文档的覆盖广度。 问：为什么说它能缓解大模型幻觉？答：大模型在生成前先将问题转化为本体查询以获取已验证事实；生成过程中每一步输出需通过本体验证，提及的实体必须存在、关系必须符合规则、数据必须与记录一致；生成完成后对每条事实声明标注来源与置信度，对无法验证的内容加警示标记，从而把生成空间压缩到本体定义的事实框架内。 问：部署动态本体论的主要风险与应对措施是什么？答：主要风险为本体偏差、演化失控、本体投毒与对抗样本攻击。应对措施包括明确哪些部分可自动演化、哪些须人工审批，设置演化速率上限与异常检测，只接受经认证的数据源并对关键实体要求多源确认，定期审查本体演化历史以发现可疑变更，并在关键决策节点保留实质性的人类判断权与否决权。

扬趣户外研究院以2026年6.18为观察窗口，基于抖音电商第三方平台数据（对比2025.05.13—06.18与2026同期），洞察户外鞋服赛道的增长格局与品类机会。报告指出，2025—2026年中国户外市场正从专业运动转向大众生活方式，经历“专业户外场景—泛户外拓展—户外生活方式”三阶段演进，消费者从关注防水透气等功能指标，转向在意产品出现在哪个场景、代表怎样状态，户外成交的本质是“场景信任”。 整体经营上，服饰内衣作为抖音电商规模最大行业在6.18仍取得较高增长，其中户外鞋服持续成为驱动行业增长的重要引擎。今年6.18防晒衣与速干衣裤两个应季品类成为主要贡献，速干衣裤体现高规高增特性；以登山/徒步鞋、溯溪鞋、越野跑鞋为代表的户外鞋品成为行业增长驱动因子，鞋品运作是品牌下一增长周期关键。分体裁看，店播+短视频、商品卡、达人三种形态协同，抖音电商从“直播大促”向“全域大促”升级，货架场景对品牌整体增长贡献逐步提升。成交节奏呈现开头最高、逐次走低特征，品牌高度重视平台第一阶段资源；自营直播账号数量、销售与时长均较2025年明显增长，店播仍是稳定经营阵地。 价格带呈现“中间高增、两头放缓”：1000元以下中低价位是入门市场、供给充分竞争加剧，1000元以上外资品牌重点发力带动中高端增长。商品显性场景中徒步规模最大，山系日常与越野跑山量额双增，溯溪呈专业化与高件单价迁移；TOP商品价格带呈“200—500元主流扩张+1500—3000元选择性高端化”阶梯结构。人群维度，今年户外鞋服人群呈现女性化、家庭化、高消费、下沉化特征——女性、高消费能力、40岁以上熟龄人群加速渗透，四五线城市与家庭客群成为新增量核心；户外高消费人群中的女性、女性人群中的高消费双向渗透明显，消费主力加速向31至50岁成熟女性迁移。五大圈层（都市通勤族、城郊轻户外、亲子露营家、山系穿搭党、硬核山野客）在核心需求与品类偏好上差异显著。 六大品类均显现明确增长机会：冲锋衣从专业防护装备转向城市户外场景，男女同款成最大属性，200—500元中价格带具升级空间；防晒衣从单一防晒功能升级为夏季轻户外刚需，件单价同比+25%，凉感体感与时尚版型拉开价值差异；速干衣裤从运动基础款走向轻户外日常，200—500元升级带最值得竞争；溯溪鞋从小众涉水装备成为暑期亲水爆品，防滑安全感是真实购买驱动；徒步鞋专业玩家升级与轻徒步入门双线爆发，脚感信任是共同决策语言；休闲鞋从日常鞋履升级为户外品牌破圈入口。报告核心结论：户外品牌的竞争终局不在参数，而在让用户“看见自己穿着它的样子”，场景与体验才是让更大用户群进门的那扇窗。 问：2026年抖音户外618的整体增长由哪些品类驱动？ 答：防晒衣与速干衣裤两个应季品类是主要贡献，速干体现高规高增；登山/徒步鞋、溯溪鞋、越野跑鞋等户外鞋品成为行业增长驱动因子，鞋品运作是下一增长周期关键。 问：户外鞋服消费人群出现了哪些新特征？ 答：呈现女性化、家庭化、高消费、下沉化特征，女性、高消费、40岁以上熟龄人群加速渗透，四五线城市与家庭客群成为新增量，消费主力向31—50岁成熟女性迁移。 问：六大品类各自的核心增长机会是什么？ 答：冲锋衣转向城市户外与男女同款、中价格带升级；防晒衣升级为夏季轻户外刚需、凉感体感差异化；速干衣裤走向轻户外日常、200—500元升级带；溯溪鞋成亲水爆品、防滑安全感驱动；徒步鞋轻徒步入门与专业升级双线；休闲鞋成品牌破圈入口。 问：报告提出的户外成交本质是什么？ 答：户外成交的本质是“场景信任”——消费者购买的不是功能参数，而是产品在真实生活场景中的可感知价值与穿着体验，品牌需从“卖装备”推进到“经营生活方式”。

本报告由火星加速器、云启资本与无限基金SEE Fund联合发布，围绕“数据产业链×新基础设施”主线，提出具身智能产业发展的关键正从单点模型能力转向系统交付能力。报告给出七项核心判断：具身智能是从Digital AI向Physical AI的跃迁，系统输出从token变为action，训练对象从文本转向“感知—动作—反馈”时序闭环；系统竞争取代单点模型竞争，模型、数据供应链、预测评估、部署回流四类能力共同决定交付上限；真正稀缺的是“可用数据”而非数据总量；2026年更适合定义为“规模化探索拐点年”；真机、无本体、第一视角、公开视频、仿真与合成数据长期共存；世界模型价值须接受真实任务验收；中国正形成新一代具身数据基础设施供给群。 Digital AI与Physical AI存在七大差异：训练数据从互联网语料变为多模态时序数据，输出从离散token变为连续action，学习从离线预训练变为离线+真机微调+部署回流的持续迭代，环境从数字空间变为受重力摩擦约束的物理因果，评测从文本质量变为任务成功率与人工接管率，价值闭环须经真实场景验收，错误成本从内容风险变为接触失败与人身安全。行业数据缺口的核心痛点在于：真实数据贵、慢、碎，单台设备产生1万小时训练数据需耗资上百万元，采集成本约为普通数据的10倍以上；且存在结构性不可用——任务定义缺失、多模态时序错位、动作空间不一致、元数据不全等导致跨本体复用困难。 数据生命周期包含生产、治理、生成仿真、消费、部署回流五环节。数据生产从集中式真机遥操作扩展为社会化去中心化多源协同，路径包括真机/遥操作、UMI手套、第一视角、公开视频、物理仿真与世界模型，其中NVIDIA以11小时生成78万轨迹、成本指数约0.01—0.1，Generalist披露50万小时交互数据。治理环节是价值沉淀关键，可用数据需满足可检索、可对齐、可压缩、可复现、可评测、可跨本体复用、权利可追溯七大能力。报告提出Data-to-Action Efficiency评价框架，未来领先企业未必拥有最多数据，而是拥有最高数据价值转化效率。 世界模型被定义为数据产业链新基础设施，分为世界表征、世界预测、世界动作三类，并面临实时闭环、长时注意力、端侧部署、跨本体训练、pipeline瓶颈、评估体系六大挑战。市场规模方面，预计2026年全球具身智能整体市场规模65亿美元，2033年增至676亿美元（CAGR 39.7%）；其中硬件本体33.3亿美元（51.2%），软件与生态31.7亿美元（48.8%），具身智能数据产业链占软件生态62%约19.7亿美元。2026年上半年相关融资超280起、披露金额超460亿元人民币。结论指出数据产业链终将超越“卖数据集”走向能力平台，中国优势在于高密度制造场景与完整产业链供给。 问：具身智能为何要从数据而非模型出发？ 答：因为Physical AI必须对动作结果负责，系统竞争由模型、数据供应链、预测评估、部署回流四类能力共同决定，而真实数据昂贵且结构性不可用，可用数据的供给能力成为产业化核心瓶颈。 问：什么是“可用数据”？ 答：指可检索、可对齐、可压缩、可复现、可评测、可跨本体复用、权利与血缘可追溯的数据，唯有此类数据才能转化为模型能力，单纯囤积原始数据并无长期价值。 问：世界模型在数据中扮演什么角色？ 答：世界模型是数据产业链的新基础设施，可生成经验、预测后果与筛选策略，但其价值必须在不参与训练的真实测试集上降低失败、接管或测试成本时才具产业意义，是放大器而非替代品。 问：2026年全球具身智能数据产业链规模有多大？ 答：预计2026年全球具身智能整体市场65亿美元，其中软件与生态31.7亿美元，数据产业链（广义宽口径）占62%约19.7亿美元；整体市场到2033年将增至676亿美元，复合增速39.7%。

IT桔子基于1155位中国具身智能创业者的全量数据，刻画了赛道创业者背景与融资能力的深层规律。具身智能被视为AI从虚拟世界走向物理世界的重要方向，2025年3月国务院《政府工作报告》首次将其列入国家未来产业发展战略。中国具身智能企业成立数量在2023—2025年连续增长，分别为55家、84家、123家，截至2026年7月已有41家新企业成立。据36氪研究院数据，中国具身智能市场规模从2018年的2133亿元增至2025年的9150亿元，年均复合增长率19.78%，2026年有望突破万亿元，2027年达1.25万亿元，2025年被称为“具身智能量产元年”。 融资层面，2026年上半年产业融资额达934.74亿元，为2025年同期的5倍，融资事件超322起，参与机构超600家，资本密集涌入印证产业潜力。政策端，2025与2026年政府工作报告两度提出培育具身智能等未来产业，工信部《人形机器人创新发展指导意见》明确2025年创新体系初步建立、2027年综合实力达世界先进水平的节点；地方层面深圳设立首期20亿元产业基金，北京、上海、浙江等多省市出台专项政策。 创业者画像呈现高学历、强技术、重产业特征。在532位有明确学历记录的创业者中，博士259人占比最高，硕士162人，本科111人，学历层次超越普通科技行业。超过六成创业者具备产业背景。教育背景上清华大学以96人远超其他高校，堪称“第一军校”，其创业者分布在75家企业，累计融资超782亿元，融资中位数2.1亿元，为普通无背景创业者的10倍；上海交大35人、北大28人、复旦28人、哈工大26人等紧随。海归创业者146人，融资中位数1.5亿元，放大7.5倍。大厂背景创业者超300人，创办232家企业，占产业统计20%却拿走五成融资，融资中位数约1.43亿元（7倍）。 九大厂派系中，华为系以388.5亿元总融资居首，微软系339.2亿、均值15.42亿/家登顶，谷歌系15.09亿/家紧随，共同构成第一梯队，共性在于“硬件工程+AI算法”复合基因。阿里系58.0亿、均值3.63亿/家垫底，反映纯互联网背景相对靠后。标签融资放大倍数显示：大厂背景7倍、清华背景10.5倍、海归7.5倍、博士8倍，无特殊背景仅1倍（2000万元），凸显背景作为“显性资本信号”的决定性影响。报告提示需警惕资本过热带来的泡沫风险、技术路线不确定性、同质化竞争与供应链量产风险。 问：具身智能创业者最显著的特征是什么？ 答：呈现高学历、强技术、重产业特征，博士占比最高，超六成具产业背景；清华系96人领跑，大厂背景创业者虽占统计两成却拿走五成融资，背景成为早期融资的显性资本信号。 问：哪些大厂派系在具身智能融资中最强？ 答：华为系总融资388.5亿居首，微软系均值15.42亿/家登顶，谷歌系15.09亿/家紧随，三者共性是“硬件工程+AI算法”复合基因；纯互联网背景的阿里系、腾讯系相对靠后。 问：2026年上半年具身智能融资热度如何？ 答：上半年融资额达934.74亿元，为2025年同期的5倍，融资事件超322起、参与机构超600家，但资金向头部20家企业集中约三成，马太效应显著。 问：创业者背景标签对融资的具体放大效应是多少？ 答：大厂背景约7倍、清华背景10.5倍、海归7.5倍、博士8倍，而无特殊背景创业者融资中位数仅2000万元，差距达十倍量级，反映早期阶段履历信号对降低决策风险的关键作用。

艾瑞咨询基于AdTracker多平台网络广告监测数据库，对2026年1—7月中国网络广告市场投放进行全面分析。宏观层面，市场监管总局数据显示2026年上半年我国广告业收入突破万亿元，达10373.8亿元，同比增长11.3%，行业发展韧性强劲；其中互联网广告发布收入6121亿元，同比增长25.3%，占全部广告发布收入的86%，数字营销仍是核心增长引擎。电视广告回暖（198.8亿，+3.4%），电影媒介数倍增长，区域集聚效应显著，北京、上海、广东、浙江、江苏、福建六省市占据81.3%头部份额。 投放节奏上，2026年1—7月各月广告投入指数均超过2025年对应月份，大盘整体投放力度全面抬升；2月受春节假期影响为上半年谷底，5月投入指数出现年内峰值，反映广告主618营销持续前置，大量品牌将蓄水、种草工作提前至大促前一个月，6月大促期间保持高位，7月未现断崖回落，体现大促后持续承接与长尾转化。投放天次各月同步提升，但广告主总数量较2025年同期明显减少，说明中小广告主收缩退出，预算向头部存量广告主聚拢，马太效应显现。 广告形式方面，信息流广告占据绝对主导，投放天次达867万，广告主占比75.2%，是绝大多数广告主首选；全屏广告随大促周期弹性增长，4—5月快速拉升承接618蓄水，网幅广告走势平缓承担常态化曝光。行业结构高度集中，IT产品类投入占比45.8%绝对领先，网络服务类20.2%、化妆浴室用品类9.0%，三者合计超七成；细分赛道中手机应用软件以242亿投入断层领跑，网上购物服务、手机游戏软件次之。广告主地域集中于东部沿海，北京占23.8%居首；企业层面快手科技投入指数占21.2%居首，阿里、字节、腾讯等互联网企业主导，宝洁、雅诗兰黛等快消品牌亦进入前十。 媒体类型上，社区网站以292.1亿投入指数领跑，视频网站150.1亿、新闻网站75.0亿紧随；但创意组数量排序倒挂，视频网站以22.3万个居首承担大量素材测试。终端方面，微信移动端投放持续走高，OTT大屏下半年增长动能突出，腾讯视频OTT端6—7月拉升明显。热门案例方面，伊利借“马伊琍马年选伊利”谐音梗实现低成本爆款，微博声量占比97.2%、UGC占比95.4%；通义千问以“30亿春节请客”免单活动引爆UGC，2月声量68.8万、互动量5695万，体现节点化前置投放与场景化渠道布局。 问：2026年1—7月网络广告市场整体投放有何特征？ 答：各月投入指数均超2025年同期，大盘全面抬升；5月因618前置蓄水出现年内峰值，6月大促高位运行，7月未现断崖；同时广告主数量收缩而单家投放力度加大，预算向头部集中。 问：信息流广告为何占据主导？ 答：信息流广告投放天次达867万、广告主占比75.2%，能贯穿全周期营销活动作为基础载体，适配绝大多数广告主，而全屏广告仅在大促节点呈现脉冲式弹性增长。 问：哪些行业与广告主贡献了主要投放？ 答：行业端IT产品类占45.8%、网络服务类20.2%、化妆浴室用品类9.0%；企业端快手科技占21.2%居首，阿里、字节、腾讯等互联网企业主导，IT软件与手机应用软件是核心增长引擎。 问：伊利与通义千问案例揭示了怎样的营销趋势？ 答：两者均通过创意接梗或福利活动撬动UGC自然流量，在微博等核心阵地集中发酵，付费投放聚焦关键窗口期，体现“广告铺量+用户自发传播”的组合模式与节点化前置策略。

本报告分析了东方甄选从教培龙头向全渠道品质零售运营商转型后的经营基本面与增长逻辑。公司前身为新东方在线，2021年“双减”政策落地后启动战略转型，切入直播电商赛道，2023年3月正式更名为东方甄选，历经四轮战略迭代，现已发展成为覆盖食品生鲜、家居日用、营养保健等多品类的全渠道品质零售运营商。去头部主播化战略落地后，公司摆脱对单一IP的依赖，经营基本面明确进入修复通道：1HFY26剔除与辉同行相关收益后GMV与营收同比分别增长16.4%与17.0%，毛利率与经调净利率同步回升至近年高位，1H FY26经调净利率达11.1%。 从增长动能看，第一维度为产品矩阵沿多元化与自营化双线推进。公司品类扩张沿“食品筑底—健康延展—非食拓展”路径推进，以高消费刚性农产品打底后逐步向高毛利非食品领域渗透。自营化进入加速期，截至1H FY26累计推出自营品SPU达801款，三年增长约11倍；自营品GMV占比已达52.8%，首次超过第三方产品，26年5/6/7月单月上新分别达58/66/67款。对比海外及本土商超，公司自营占比已超越山姆、胖东来、盒马，仅低于奥乐齐，且中国商超自有品牌渗透率仅8%，远低于西欧40%—50%，长期自营占比有望向60%—70%区间迈进。产品力已获验证，烤肠累计销量超2.7亿根、可生食鸡蛋超2.6亿颗、吐司超1亿片，卫生巾3天销量120万包，印尼燕窝单日GMV破千万元。 第二维度为抖音主阵地矩阵化运营与全渠道协同。公司在抖音构建十余个粉丝超50万的垂直账号矩阵，总粉丝量超5000万人次，从单账号单主播依赖转向机构品牌驱动；自有APP GMV占比提升至接近20%，成为第二大销售渠道，付费会员体系以199元/年低价门槛筛选高复购用户；天猫、京东等第三方平台同步推进，多渠道降低单一平台依赖。 第三维度为新东方体系赋能。新东方三十余年教育积累形成国民级品牌公信力，多代教培用户可分层迁移至电商业务；内容端依托师资体系开创知识型直播模式，将文化内涵与产品推介融合，溯源直播从内容差异化升级为产品信任背书；线下端新东方全国上千个学习中心为东方甄选提供独特物业资源，首家体验店已开业，自动售货机依托教育网点快速铺设，探索线上线下融合增长空间。 问：东方甄选去头部主播化后经营表现如何？ 答：去头部主播化战略落地后，公司摆脱对单一IP依赖，1HFY26剔除与辉同行相关收益后GMV与营收同比分别增长16.4%与17.0%，经调净利率回升至11.1%，经营基本面明确进入修复通道。 问：自营化战略进展到什么阶段？ 答：截至1H FY26累计推出自营品SPU达801款，自营品GMV占比已超52.8%首次超过第三方产品，单月上新提速，且中国商超自有品牌渗透率仅8%，公司长期自营占比有望向60%—70%迈进。 问：新东方体系为东方甄选提供了哪些赋能？ 答：主要包括国民级教育品牌公信力带来的信任底座、知识型直播的内容能力难以被复制，以及全国上千个学习中心提供的线下物业与流量资源，支撑线上线下融合布局。 问：抖音渠道的运营策略发生了什么变化？ 答：从依赖单账号单主播转向矩阵化机构品牌运营，构建十余个垂直账号覆盖不同客群，同时以自有APP、会员体系与天猫京东等第三方平台协同发展，降低单一平台依赖。

本报告系统梳理了农夫山泉在包装水、即饮茶与健康饮品三条业务线上的增长格局与产业逻辑。据欧睿数据，2025年中国包装饮用水行业规模达2517亿元，同比+2.8%，增速较2023—2024年的6.7%、4.1%明显放缓，行业自然扩容动能趋弱，增长逻辑由总量扩张转向规格、水种与价格带的结构再分配。中大规格产品（1L<容量≤15L）市场规模预计由2023年424亿元增至2028年696亿元，复合增速10.4%，显著高于小规格瓶装水与桶装水，成为包装水行业核心增长引擎，并推动消费场景由即时解渴向家庭复购、办公室补水和周期性囤货延伸。 价格维度，2024年以来的行业价格战将纯净水低价心智固化在1元/瓶附近，天然水则稳固于2元/瓶价格带，水种价格分层更清晰。农夫山泉在天然水心智、水源地布局与全国化渠道网络上积累深厚，据马上赢数据，2025年10月公司在天然水品类份额达96%，格局高度集中，结构性改善有望转化为包装水业务收入弹性。2025年农夫山泉包装水业务经营利润率由24H1/24H2的32%/30%提升至25H1/25H2的35%/39%，盈利韧性较强。 即饮茶方面，无糖茶增长逻辑由新品类尝鲜转向饮用习惯扩散。日本经验显示，无糖饮料在饮料销售额中占比由1980年的1%提升至2024年的57%，无糖化是公众健康意识提升后的长期选择。据马上赢，2025年无糖茶在一线城市渗透率约55%，四线及以下城市/县域市场约10%，低线市场成为行业扩容核心来源。东方树叶凭借品类定义权、母品牌健康心智、茶谱系产品矩阵与渠道壁垒，2026H1在无糖茶品类市占率超80%。 长期视角下，公司通过东方树叶验证了“提前布局、耐心培育、趋势兑现”的品类培育机制，NFC果汁顺应零添加、真实原料与健康饮品趋势，有望成为潜在第三增长曲线，虽短期收入贡献有限，但与公司“天然、健康”品牌心智及原料掌控、饮料渠道资源相匹配。公司自由现金流充足、回款效率高、渠道网络全国化，为持续培育新品类提供支撑。财务层面，2025年营业收入525.53亿元、归母净利润158.68亿元，毛利率60.5%、ROE 44.2%，体现出平台型饮品企业的稳健盈利质量。 问：包装水行业当前的核心增长逻辑是什么？ 答：行业规模仍平稳增长但自然扩容动能趋弱，增长主要来自规格（中大规格放量）、水种（天然水份额修复）与价格带（天然水维持品质溢价）的结构再分配，而非总量高速扩张。 问：东方树叶的竞争优势主要来自哪些方面？ 答：主要来自品类定义权、农夫山泉母品牌“天然&健康”的心智背书、多茶种产品矩阵覆盖不同口味偏好，以及扎实的全国化经销网络与铺货效率，使其在低线城市渗透率提升阶段维持较强份额韧性。 问：NFC果汁为何被视为潜在第三增长曲线？ 答：NFC果汁契合零添加、真实原料与健康饮品趋势，与公司长期建立的天然健康品牌心智及原料掌控能力相匹配；尽管当前仍处消费者教育早期、短期收入贡献有限，但代表健康饮品平台化延伸的重要观察点。 问：价格战对农夫山泉包装水业务的影响如何？ 答：短期扰动行业价盘，但帮助完成水种分层，将纯净水锚定为低价补水产品，反而强化天然水2元/瓶的品质认知；公司包装水业务经营利润率在2025年逐季修复，份额从未因价格战持续回落，反而巩固行业第一地位。